应对通胀 投资两端

　　中信建投证券研究所2008年A股投资策略

　　上市公司业绩将延续高增长态势，尽管增速放缓，但仍将达到30%-40%

　　市场波动性将加剧，上证指数将在4200-8000点之间波动

　　上下游两端行业将从通货膨胀、内需扩大、人民币升值等方面受益，重点配置煤炭、钢铁、建材、电力设备、机械、金融服务、航空、食品饮料、酒店旅游、生物医药、零售、传媒等行业。

　　经历了A股延续两年多的单边大幅上涨、2007年市场预期不断被超越之后，我们对2008年A股市场走势依然持相对乐观的态度，这主要基于对08年我国宏观经济持续高增长下上市公司业绩保持高增长的信心，以及经过07年底的调整后市场风险获得释放、而支撑牛市的基本要素都没有发生根本变化的客观市场环境。

　　业绩继续高增长

　　在对08年A股上市公司业绩进行预测之前，我们首先需要回答一个问题，即07年的业绩高增长是可持续的吗？根据对07年前三季度的业绩分析，我们认为07年的业绩增长是可持续的。07年的业绩增长主要是由营业收入增长、毛利率提高、三项费用率下降、投资收益增加、营业外收支净额增加等五大因素共同作用产生的，而从贡献度来看，贡献最大的是营业收入的增长，贡献度达到了41.71%，而投资收益的贡献度并不很突出甚至比不上三项费用率下降的贡献。

　　新所得税法的实施将至少提高08年业绩增速3个百分点以上。同时，上市公司持有的可供出售金融资产三季末的市值达到3万亿以上，这些金融资产的收益一旦实现，带来的业绩增速提升将超出预想。此外，无论是中央企业，还是地方企业，都有大量资产尚未上市，一旦注入也将增厚业绩。

　　基于以上分析，我们预计08年在GDP增长11.2%、CPI为4.2%的情况下，上市公司业绩增长的保守预测值为30%，乐观预测值则为40%。

　　估值水平不会显著下降

　　市场对08年的一个主要担忧是估值水平过高，估值水平一旦大幅下降，即使上市公司业绩保持高增长，股价也难免下跌。我们认为目前的估值水平确实比较高，但并不高得离谱。对比美国纳斯达克综合指数历史平均47倍市盈率的水平，A股市场目前的估值水平并不算太高，而标准普尔500指数在EPS（每股收益）平均增速只有12%的情况下对应的平均市盈率也达到了23倍，因此，我们没有理由过分担心A股估值水平过高的问题。

　　此外，在当前全球化背景下，不论外资的走进来，还是中国企业的走出去，保持国内资产较高的估值水平，都符合我们的国家利益。“先A后H”的上市发行模式正是充分体现了定价能力的重要性。

　　同时，在人民币持续升值的背景下，在外贸顺差持续扩大、流动性依然充裕的情况下，在通胀预期居高不下、居民存款持续向股市转移等诸多因素的共同支撑下，A股的估值水平将难以显著下降。

　　市场波动加剧

　　08年A股市场将受更多重大事件的影响。3月份的政府换届将导致宏观经济的调控思路和措施出现不确定性，而举办奥运会的影响也不能忽视。此外，创业板的设立和股指期货的推出时间还存在不确定性，红筹回归、央企上市等进程也存在不确定性。所有这些不确定性集中在一起，对A股市场的影响就是波动性加剧。

　　综合对08年业绩的预测、对估值水平的判断以及对相关影响因素的分析，我们认为，08年上证指数将在4200-8000点之间波动。而上证指数的核心波动中枢将上移到5500-6500点之间。

　　防守为本 反击制胜

　　我们建议投资者对08年的A股市场，在战略上要乐观，在战术上要谨慎，即采用防守为本、反击制胜的投资策略。在市场调整较深时，积极布局，准备迎接市场高潮的到来；在市场持续高涨，陷入疯狂时，以防御为上，应对市场调整的出现。

　　在操作上，建议要把“选股”和“选时”相结合。受重大事件的影响，08年A股市场将出现结构性的投资机会，创业板的推出等对中小板股票和科技创新相关股票将产生重大影响；股指期货的推出、红筹回归、央企整体上市等则会极大影响沪深300等权重股的表现，在这种市场环境下，自上而下与自下而上的选股思路和择机而动的选时是同等重要的。

　　配置上下游两端行业

　　08年在通货膨胀维持高位、出口增速下降、内需扩大、人民币升值速度加快的宏观背景下，上下游两端在通货膨胀、内需扩大、人民币升值等方面都是受益对象，而中游则除了会从内需扩大中受益之外，受其他因素的影响都是负面的。因此，投资两端是理所当然的选择。

　　此外，对不同行业受新所得税法实施的影响所进行的分析表明，上下游行业受益非常明显，尤其是银行、采掘、房地产、食品饮料等行业业绩增速将显著提高。

　　综上所述，我们认为投资两端应该是08年行业配置的主线，结合行业分析师的观点，建议重点配置以下行业：上游行业包括煤炭、钢铁、建材；中游行业包括机械、电力设备；下游行业则包括金融服务、航空、食品饮料、酒店旅游、生物医药、零售、传媒。