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　　中国溢价极限

　　“虽然流动性过剩和上市公司业绩高成长可以允许中国市场估值出现一定的溢价，但中国溢价并不是没有极限。”李晨不无感慨地评价国内部分机构给予中石油平均25倍以上市盈率的动态估值。

　　他认为，世界巨型石油公司的估值是围绕资源与技术定价的，从全球视角看，只有同时具有资源和技术优势的石油公司才可能享受较高的估值溢价。

　　据其对全球18家国家石油公司+7家非国家石油公司在2000年-2006年的市场估值波动研究发现：完全是资源提供者的巨型石油公司平均市盈率估值仅仅略高于6倍；资源储备优势相对较弱、技术水平具有绝对优势的石油公司平均市盈率为11.4倍，资源储备不高、技术水平相对落后的石油公司平均市盈率为7.8倍。

　　按照资源与技术并重顺序排列，技术和资源同时具备综合优势的公司能够享受15-20倍市盈率的最高估值；技术领先、资源不足的公司平均市盈率估值在10—12倍；而技术和资源都不足的公司仅能享受8—10倍市盈率。

　　从资源禀赋分布看，中东前5名国家石油公司石油储备占世界储量的54%，世界前10家国家石油公司的储备占世界储量的3.5%，世界最大7家非国家石油公司占世界储量3.5%，中国占世界储量的1.3%。

　　作为国家石油公司的中石油，其储采比仅为10，大大低于世界18家国家石油公司平均储采比65.3，仅与7家国际石油公司的平均储采比9.8相当。

　　但现实是，没有丰富资源同时缺乏技术实力的中石油，其市盈率估值却是全球最高的。李晨强调，对由国家风险溢价、所在国经济增长速率、供求、资本市场等因素促成的溢价估值，不能简单凭借市场信心和民族激情，必须寻找一个合理的底线。

　　通过对中石油资源和技术优势的国际对比发现，其合理估值区间应在8-10倍市盈率，这一估值恰恰为2006年以前中国石油在香港国际市场上的估值区间。考虑到石油股短期供应稀缺影响和国内股市较为充裕的资金流动性，中石油较合理估值溢价100%是可以接受的。按照2008年中石油较为乐观的预测每股收益计算，其合理价值区间应在16元—20元之间。

　　“但是从现有市场数据看，中国石油2008年每股收益达到1元的概率非常低，加之溢价估值的短板效应日益凸显，20元股价是很难支撑住的。”李晨对目前部分机构认定中石油股价处于合理估值下限的说法表示了极大担忧。