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　　摘要

　　目前市场普遍担心钢价上涨对重卡行业影响最大，整个行业在实施国3标准以后是否会出现景气下滑的风险，近期公司股价大幅下跌；

　　我们比较了2004年前后国际钢材价格大幅上涨时期不同类型汽车公司的毛利率变化，其结果是商用车企业具有更强的成本转嫁能力。

　　在04 年底钢价指数较01年上涨132.7%的情况下，乘用车公司平均毛利率较2001年底下降2.3个百分点，而商用车公司则几乎没有受到任何影响，相反其毛利率较2001年底上升2.1个百分点。

　　商用车作为生产资料在国际市场具有单车售价高(重卡和大型客车售价都在100万元人民币以上)、需求价格弹性低的特点，因此商用车企业具有较强的成本转嫁能力，这是商用车企业毛利率未受钢价上升影响的原因。而乘用车作为消费品，竞争激烈，消费者需求的价格弹性高，所以企业难以向下游传导成本压力。

　　我们了解到中国重汽(000951行情,股吧)直接用钢量为2-3吨/辆，按照钢价上涨800元计算，其成本将上升1，600-2，400 元左右，而近期中国重汽、一汽解放和东风汽车(600006行情,股吧)等主流重卡厂家已经上调产品售价4，000元，已经完全覆盖其直接原材料成本的上涨。

　　我们认为重卡作为生产资料，用户的购车动机是“赚钱”，不能将今年前两月重卡的高增长简单理解为“赶在国3 实施前集中采购”。我们注意到08年以来公路货运费指数已累计上涨5%，表明支撑用户买车的核心动因并没有改变。　

　中国重汽目前出口车型以最高端HOWO为主，其盈利能力远高于国内，2008年出口规划为25，000辆，较2007 年翻了一倍，多数订单计划于08年下半年实施，因此中国重汽在海外市场的先发优势保证了公司的增长周期将超过国内市场；

　　目前国际商用车上市公司08年动态PE 为11.3 倍，08 年动态PEG 为0.65；中国重汽08 年动态PE为11.9 倍，08年动态PEG为0.21，考虑到未来出口的乐观前景，我们认为中国重汽不应按照简单的周期性行业定价，应当享受一定的溢价，按照08年18倍PE估值，其合理价位应为56.09元，目前股价被明显低估，我们重申“买入”建议。

　　研报下载 中国重汽：传导成本能力更强 股价低估(研报)