刘明军:投资基金良机已到 选基重能力轻风格

2008年04月09日21:18  来源: 和讯网    作者:和讯股票

  和讯股票消息 信达证券财富学院成立仪式暨第二季度投资策略报告会今天在北京新大都饭店国际会议中心举行,和讯网作为独家财经网络媒体对此全程图文直播。以下是信达证券公司基金分析师刘明军发言实录。

(和讯财经原创)

  刘明军:先后就读于四川大学数学系、中国科学院管理、决策、信息系统实验室,获得理学学士、管理学硕士学位。本科毕业后在重庆教育学院任教;硕士毕业后就职于北京展恒理财顾问有限公司,任研究总监、公司副总经理,主要从事基金评价体系建立和我国基金行业研究的工作,于05年独立开发出第三方的基金评价系统。07年加入信达证券,从事基金等产品的研究和设计工作。

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  主要观点:基金行业过去两年得到快速的发展,管理资产规模已经超过A股流通市值的30%。在前两年的牛市中基金取得了不错的业绩从而使得很多人都忽视了一些基本的问题,最近股市的持续下跌导致基金的巨亏引发大家对基金行业存在的问题尤其是基金业对股市影响的思考。我们认为,不管是从基金公司、投资者还是管理层,都有必要对基金的优势、基金面临的矛盾、基金的群体行为影响、基金评价体系的科学性、基金业绩的对待等几个方面的问题进行深入的思考,并找到正确的解决办法。当前形势下,我们认为目前是投资基金的较好时机,但需采取选择基金重能力轻风格,坚持长期投资、组合投资等策略。

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  ===刘明军发言实录===

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  不知道大家最近对基金行业有什么看法,尤其是从去年市场开始调整之后,用个不太好的词,基金赚钱的神话也被打破了,其实这本身是个很简单的问题,但是可能大家有时候没有去思考这样的问题。作为基金行业来讲,它的优势在什么地方?这两年的牛市走过来,有点熊市的感觉,这时候如何对待基金?我现在就跟大家说一个我的一个基本观点。我认为,目前正是大家去关注基金的一个非常好的时候,为什么?其实道理很简单,我认为大牛市大家不需要买基金。比如说前两年的牛市,很多基金很难跑过指数的,这时候你随便挑一支大家都公认为比较好的股票,比如招行、万科,我想很难有基金能跑过它,为什么呢?大家想一想。同样的道理,如果在大熊市当中,市场持续下跌,可能你就不能买基金了,我这里所说的基金是指股票方向的基金。在这种情况下,什么时候买基金呢?我认为目前市场的特征更有利与基金优势的发挥,更有利与通过基金来获取一个相对比较稳定的收益,这就是我今天讲的主要话题。只不过我们在如何选择基金、选择什么样的基金上可能需要下一番功夫。

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  我们现在看一看值得思考的几个问题。

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  第一个问题,基金的优势在哪里?实际上这不只是投资者去买基金的时候思考的问题,作为基金公司,作为发展基金行业比如说监管局也好都应该思考的一个问题。除了大家常见的对基金优势的总结,比如说买基金省心、风险小,这样一些优势我认为还不是最本质的。最本质的,作为一个专业的基金管理公司来说,投资是比较理性的,具体体现在管理非常严格,并且运作是流程化的,这样才能够保障投资的纪律性,主观的因素比较小,很明显这一点是基金的优势。

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  第二,它的专业投资,可能很多人觉得是很容易接受。具体体现在它是一个投资的团队,并且对市场、行业专业的分析和判断,这种优势是在目前市场变化这么快的情况下,可能投资者有时候感觉比较茫然的状况,这时候基金会具有一定的优势。

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  第三,科学的投资。这里所说的科学是指因为基金本身是投资组合,是投资很多股票,又要投股票,又要投债券,有不同的行业,这里牵扯到很多技术的东西,总结起来其实就是我们现在投资学里讲的投资组合管理技术,这个恐怕也是很多人不会去考虑的,大家可能随便买,资金可能买过好几支,有可能比基金股票买得还多。但是他自己可能不会管理,没有管理的概念。

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  最后就是基金的优势,尤其是去年打新股非常好。但是作为个人投资者打新股具有很大的弱势的。

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  第二个问题值得思考的是,其实基金行业也面临很多的矛盾,我们总结起来这两年体现出来的矛盾在什么地方呢?第一个是基金公司的利益和基金持有人的利益是有矛盾的,这个矛盾在牛市中体现不出来,比如前两年市场非常好,很多人买基金,对基金的业绩也不会产生特别大的影响,基金公司的收入也是非常高的,最后大家皆大欢喜。包括基金的销售机构,可以说一句话,市场好的时候,所有参与这个市场的方方面面基本上都是受益的,都是好的,这个时候就没有什么矛盾。但事实上,尤其是去年的行情调整之后,大家可以看到以前曾经业绩特别好的基金,最近的亏损是非常大的,大家都觉得不可理解。其实有一个重要的原因,可能大家没有注意基金规模发生了变化,因为在行情好的时候,你买什么都涨,规模再大也没有什么影响,去年有三四百亿的基金业绩照样好,但是今年就说不清楚了,有的可能特别差,有的还将就。但是基金公司都希望自己的基金规模大一点,因为这样可以多收管理费,于是有的基金采取了很多营销手段,目的是为了使基金的规模变大,因为投资者喜欢买低净值的基金,其实这是错误,很多基金公司为了开始赚取更多的利益没有办法,这就是一点矛盾。还有其他的矛盾,在投资过程中的一些矛盾。

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  第二,基金公司的利益和基金经理的利益本质上也不是矛盾的,但是为什么我说这里有一定的矛盾呢?是因为最近大家知道很多的明星基金经理都出现了跳槽现象,在基金行业里跳我觉得还非常好,有利于基金行业的健康发展,但是如果全部跳出这个行业,跳到私募行业,对基金行业就是损失了,投资者也会对此比较失望,会直接影响业绩。为什么会出现这个情况呢?这里倒不一定是基金公司给基金经理的待遇差,不一定是这个原因,我觉得制度要改一改,就是怎么样对这个行业有一个很好的激励制度。比如说如果基金经理购买这个基金的份额,或者说公司拿出一部分资金购买基金份额,如果公司有个激励制度,如果公司取得很好的业绩,可以给基金经理一部分奖励,这样的话可能就有一个良性的循环。

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  第三,短期利益和长期利益其实也是一对矛盾,有时候也是需要平衡的。短期利益,除了投资的时候需要考虑短期投资还是长期投资,基金公司也要考虑是短期利益还是长期利益,我现在明确的观点是,比如说有的基金只顾扩大规模,短期扩大得特别快,可能后期的服务、研究等方面跟不上,我认为这是一种短期的行为。另外,投资的时候有的基金也是,可以说操作非常频繁,当然这也跟大的市场环境有关系,因为目前市场环境变化这么快,要做长期的价值投资,要坚持下来非常困难,于是很多基金的操作非常急进,曾有媒体报道,有的基金在一周就做一次换仓,这确实是非常快的。在这期间,操作的目的是为了取得非常好的回报,从而带来了我下面讲的问题,风险控制和长期收益应该放在第一位,如果你想有个高收益,有的基金的做法,比如说它的集中度特别高,比如说80%的仓位,里面拥有60%—80%都集中到前十大股票里,甚至这十大股票好几只都是同一个行业,如果这几支重仓股表现得特别好,市场状况比如说大盘蓝筹,06年四季度银行股飙升的时候,你重点持有的大盘蓝筹的业绩就非常好。最近跌得非常惨,当然被动式基金不能这样去评价它,归结为指数涨得好就涨得好,指数涨得不好就不好,这没得说,完全是被动式投资。如果主动性投资,都采取这种手法,好的时候确实很好,但是差的时候也确实比较悲惨,很多基金今年以来跌了20%,很多投资者无法忍受。

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  我们认为,风险控制应该是放在第一位的。

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  最后一点,基金的投资风格应该坚定下来,事先在招股书里定好了风格,就应该坚持。但是问题是,现在绝大部分基金,除了指数型基金之外,很多基金都是股票型基金,其实它投资的风格老在变,一会儿大盘好的时候它也涨得很好,中小盘好的时候它中小盘也涨得很好,很有可能这个基金的风格在漂移,由大盘飘向中小盘,也有可能从中小盘偏向大盘风格。我刚才提到当它规模急剧增加的时候,大家都知道中小盘本身的市值比较小,规模又比较大,这时候如果操作的时候,如果资金量太大,它不可能全部买中小盘,肯定还会剩很多的资金,又急需保持60%以上的股票仓位,这时候只有选择买一些大盘蓝筹股,就是说它有点被动式的把风格改变。有的时候是主动改变的。不管怎么说,现在确实有好多基金它的风格不是特别明显,也很难判断它是哪种风格,让人很难把握。

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  接下来我说的问题是群体效应,最近除了投资者还有监管层都比较关注,证监会出来辟谣,说一季度基金的赎回是以千亿的赎回,后来辟谣说没有以千亿的赎回。实际上不是这样。这跟基金行业目前存在整体的制度设计是有一定关系的,我分两点来说。

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  首先基民本身就容易出现良性效应,大规模申购或者大规模赎回。大规模申购在什么情况发生?很好理解,所有的投资者可能都有一个特点,去年是基金开户数最多的,就是去年“5.30”之前的行情,那时候基金开户数特别多,很多的投资者投了大量的资金到基金上,这也间接地造成了基金从大盘蓝筹股形成了蓝筹泡沫,这也有一定的关系。还有一种就是大规模赎回,虽然目前基金业谈不上有大规模的赎回,但是我跟一些基金公司交流,确实出现了大规模赎回,不是说你赎回就能赎回,因为赎回太多了,基金要么延后,要么取消,已经出现了这种情况。什么情况下容易出现这种情况呢?可能去年10月份以后,或者去年下半年买的,肯定是套住了,这个时候他肯定还不会出来,因为大家一般情况下不愿意抛售。但是哪种情况下会出来?就是去年3、4月份买我了基金,到现在还有一点收入,快要赔了,这个时候投资者会怎么想呢?肯定要想保住胜利的果实,如果再不卖就要亏损了,于是这个时候有很多投资者要赎回了,如果这个时候赎回的话可能就比较惨。

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  第二种是基金的操作本身也是有这种群体行为。基金密集发行的时候带来的集中购买股票,大家知道去年基金拆分了好几只,基本上原来是几亿、十几二十亿,有的翻了十倍的规模。这样集中购买股票会带来什么影响。另外,重点在制度上解决问题,当基金在分红的时候,尤其是封闭式基金,因为封闭式基金的规模不能增加,份额不能增加,因为是封闭的,不能再申购、赎回,所以基金公司在封闭式基金上要想获得一个比较好的管理费用只有一个办法,就是保住基金的总的规模。因为资产不能减少,净值就不能少,于是不愿意分红,因为分红以后整个规模就少了。但是必须要分,于是他们就尽量往后拖,拖了一季度末,于是这个时候就有可能出现集体的分红。开放式基金也有这种情况,有的开放式基金规定可分配收益的90%都要拿来分红,有的是50%,但是由于开放式基金的总体规模很大,有可能出现大家集体分红,最后集体卖股票的情况,这是完全有可能的,只不过我们要拿出这个数据有困难,但是从总体上推断有可能出现这种情况。我觉得完全可以从制度设计上看怎么改进。比如说最近有一只基金分红,在年初的时候就公布什么时候分红,如果满足一定的条件就在什么时候分红,这是提前说好的,是一种比较好的方式,这一点我感觉到非常欣慰,这是一个方式。

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  第四个问题,对基金的评价问题,实际上应该说目前在市场上做基金评价的非常多,国外的有几大机构,国内评价基金的也非常多。但是我觉得这里有很多问题,可能有些技术性的问题大家忽视了。第一个问题是分类的问题,大家都知道证监会出台了一个规定,关于基金的分类大致分为股票型、混合型、债券型、货币型,还外加一个保本型。但实际上混合型的基金分配是非常乱的,股票型是60%以上投资于股票是股票型基金。但混合型基金比较乱,从理论上不可能成为货币型基金之外,我认为目前混合型基金有很多,它既可以是股票型基金,又可以是债券型基金,还可以是其他的基金。什么意思呢?有的混合型基金的仓位有可能比股票型基金还积极,但是做排名的时候是放在混合型基金的,这样的话它占有一定的优势,尤其在行情比较好的时候。

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  我再给大家举一个例子。比如说有一个基金的投资范围是这么规定的,股票的范围是30%—95%,债券的投资范围是0%—60%,这种基金应该算什么基金?确实应该算混合型基金。但是实际的操作当中绝大部分仓位在80%以上,这符合它的规律,所以它比很多股票型基金都跑得好,这个基金也做得好。于是在排名的时候,而且很多分类分为平衡型,因为它的股票仓位是30%—95%,债券最多达到60%,然后债券的上限比较接近,于是把它定义为平衡型基金,但实际上这个基金在很多时候不是按照那个方向来做的,是按照股票型基金的方式来做的。这些问题都是我们应该思考的,究竟应该怎么细分?要有强制性的标准。

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  第二,比较集中的选择。包含两层意思,一是基金在招股书里首先会写一个基准,大部分写的是沪深300,有的选上证指数或者其他指数,但是我总结出一个特点,基金公司选的一般都比较好战胜,都是范围比较大,指数都是A200、A600,很好战胜。最后绝大多数基金都能跑过它定义的基准,这是其一。其实我认为比较精准不应该作为基准,我认为基金的比较精准还应该有一个作用,可以大致看出这个基金投资的方向,有的基金是这样子的,比如说你的基金定义的比较基准是沪深300,我们投资的主要方向就是沪深300指数,这样的话就是比较好的情况,但是很多不是这样子的。

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  另外一种情况,我们在评价基金的时候应该选择什么样的标准?这也是理论界一直探讨很久的问题。我们说基金做得好,怎么比?大家买基金的目的是什么?肯定是为了战胜市场,如果战胜不了市场,就买指数基金或者直接买指数就完了,干吗买基金。它是用什么指数?这就是一个问题,于是评价基金做得好与不好,尤其是评价整个基金行业做得好与不好,必须选一个基准,这个基准很难定,有的是上证指数,有的是沪深300,有的是上证指数和深证指数的加权来比,有的干脆用基金行业的平均水平来比,这都是存在的问题。我们认为这些方面一方面必须解决,如果不好解决,在行业里可以定强制性的标准。

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  第三,在指标设计和计算方法的时候也是不太科学的。我们认为确实这方面要改善,因为大家都知道有很多的排名,还有星级评价,但实际上大家看到,可能这个机构的排名排在这里,在另外一个地方就排在另外一个水平。

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  最后,定量分析一定要结合定性研究,我们认为这个非常重要。因为很多投资者看排名数星星来买基金,比如这一季度排到前十名了,甚至排到第一,第一最容易受到投资者的关注,大家去买。他可能不知道排在第一是什么原因,有可能是这个基金由于持续营销,规模扩大了,吸引了更多的基金过来,相当于间接地降低了它的仓位,股市下跌的时候肯定就抗跌,于是就有可能借助于这么巨大的优势使得它的排名靠前。而有可能这个基金本身做得不是特别好,这时候就容易形成一个错误的判断,这时候必须要进行定性的研究。

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  我们对待基金业绩的时候,简单的说就是要看长期,不能看短期,因为长期不容易出错。像我刚才举的例子,短期很好,有可能因为突发的因素,偶然的因素导致业绩非常好,但是从长期来看影响就非常小,所以看长期是比较可靠的办法。看收益,也要看风险,这个毫无疑问。为什么不能看业绩,买基金容易出错呢?因为中国基金业整体来看不具有持续性,就是说未来好不好和现在好不好的相关性很低,所以这个时候看它业绩排在第一就买它,不一定能够成功,事实上很多时候会失败。所以我们说应该关注这一点。

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  当前应该怎么做?首先跟大家说,我们刚才也提到了,大牛市不要买基金,大熊市不敢买基金,我认为现在目前正当是慢牛市的话,基金是一个不错的选择。举个简单的例子,06、07年,沪深300涨了478%,能够跑过这个的只有不到20支基金。所以现在要买基金。为什么?很简单,不是说基金做得不好,最主要的原因是基金受仓位的限制,所有仓位的基金不可能是百分之百,达到90%也算是很高的。并且基金交易有费用,信息披露费、托管费用,加在一起的话,最后算下来基金的净值就会受到影响,最后的收益也会受到影响。

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  我说现在是买基金的好时候,我们认为目前的市场也有可能下跌,但是可能下跌的空间不是特别大,并且如果你担心这一点的话,采用分期建仓,比如说大跌大买,小跌小买,不跌更要买,不跌不买的话,什么时候买?但是有一点,我们说买基金,问题是今年买基金的策略和前几年相比必须要改变,有个重要的一点是必须要精选基金。就像现在买股票要竞选个股,今天做的股票报告也是强调这一点,要选行业要个股,因为现在市场难做了,基金也难做,基金业有业绩好,也有业绩不好,这也是很困难的。这个时候基金就会出现很大的差距,好的会赚钱,有可能赚20%,差的也可能赔20%,这个时候100%和150%的差距和-20%和+的20%,都是差两个50,但是感觉不一样,如果你感觉绝对不一样,你赚了30%,别人亏了20%,心情肯定好不了。但是如果说别人赚了150%,你赚了100%,可能你的感觉就没有那么强烈,因为都赚钱了。所以,今年的情况就是你买基金的时候一定要小心点。最好的办法是做一个组合,这样可以有效地降低收益的波动,就是在不同的基金公司之间做组合,最好的办法是选优势的基金公司和优势的基金做组合,具体的策略就是我们所说的核心的策略。基金投资股票的策略,经常采用这种策略。其实我们做基金投资的时候,更应该采用这种策略。核心的把一些长期业绩特别好,风格比较稳健,投资能力比较突出,拿的时间比较长一点,占我的投资组合的比重比较大,我就选这个作为核心。另外一些是多一些短期看好的基金,持有的时间也短一点,占有的比重也短一点,因为这种风险比较大一点,这么做的话是比较稳妥的做法。

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  具体说来怎么选择呢?我给大家一个思路,就是重能力轻风格,重能力是什么意思?以前大家老是有这种思路,这段时间大盘都挺好,我赶紧去买大盘基金,如果说大盘不行了,我就赶紧换成中小板基金。实际上从表面上看这么做好象是合理的,但问题是现在的市场变化很快,其次基金的风格也不是那么明显。另外,基金的流动性不是那么好,打个比方,你可能看好大盘基金,你把大盘基金赎回,五年之后才到帐,结果五年之后的盘已经上去了,等你准备买的时候又已经下来了,那你怎么办?我的意思是不要刻意关注基金的风格,最根本的是它的投资能力,如果没有明确限制自己的投资风格的话,它可以自己判断应该关注什么样的行业和什么样风格的股票,如果投资能力强的话,可以自己做行业的调整,这些都可以做,在一定程度上。所以我认为风格能力是最重要的。

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  最后,我们要关注基金的基本面的变化,包括基金经理的投资类似、投资风格。原来我们有很多的债券基金,但是现在我数了一下,不到10%,好象只剩两只,绝大部分要转,为什么?很多人要赎回,基金会可以转成可以投资股票,可以打新股的,问题是等到转了之后市场又不好了,最近有的债券型基金亏了10%。本身买债券型基金的投资者是为了获得比较稳定的收益,当然有部分是为了获得高收益,这样对保守的投资者打击是很大的。所以,我们的投资者一定要关注基金的一些变化。当然,还有一个仓位的变化、行业的变化、重仓股的变化,我们所说的变化一定要连续起来看,比如说看它四个季度或者连续两年甚至更长时间的变化,由此可以看出这只基金操作的思路,这样才有意义。否则根据上面的记录,看它持有什么样的股票,未来怎么样,买它的股票,这种思路十有八九会失败。

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  最后一点基金规模的变化,因为基金规模会对基金业绩有比较大的影响,这个我们也做过实证的研究。具体的操作策略,资产配置方面我们认为股票方向为主,现在没什么问题。第二,混合型基金是可以作为股票配置的重点。发行型基金和货币型基金也可以配置一定的比例,这样做一个组合。但是,一定要考虑到接下来理财讲的几个方面,就是要根据自己的财务状况和风险偏好来确定什么类型比例。另外,不要只盯着市场,只盯着基金,而忽视了自身,自身是第一位的,做投资永远要从自身条件出发。

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  具体类似的操作策略。股票型就是看好投资风格比较稳健,业绩比较佳,基金管理团队稳定,风险控制较好的基金。混合型关注投资范围比较广,灵活配置的基金。债券型的作为纯债基金,这些基金要有一个前置条件,不管选什么类型的,选让人放心的,就是很稳定,投资能力很突出,开放式基金。对于封闭式基金,它的二级市场的表现和净值表现不一致。目前总体的投资价值和前两年相比大大缩水了。因为前两年封闭式基金打折非常的很厉害,曾经打了50%的折价,一块钱的东西相当于用5毛钱的东西买,等市场回归正常状态的时候,经过前两年流失的时候买的收益是最高的。问题是现在折价率降到10%左右,所以投资价值短期不是特别大的。作为防御性的战略投资工具还是不错的,投资者还是可以关注,尤其像今年到期的封闭式基金。如果折价率维持10%左右还是可以关注,可能价值不如以前了。

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  我今天讲的主要是这样一些问题。

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  谢谢大家!

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(信达证券)
(责任编辑:赵林)

 

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