紊乱的A股估值体系如何重建？

　　和讯网：部分人士认为现在A股市场的估值系统处于紊乱状态，在您的报告中提出随着大小非流通，全流通的市场环境下，市场的估值体系还是需要重建的，想听一下您这方面的看法，怎么理解您的观点呢？

　　仇彦英：重建估值体系，从基本面的角度，就是上市公司业绩增长角度，业绩增长的预期水平决定了基本估值，2007年上市公司处于高增长，可以达到60%左右，所以去年最高的估值可以达到60倍。而今年的增长回落到30%，这意味着市场基本上可以接受30倍估值这样的水平，这样估值在逐步找到均衡点，这是单纯从基本面来理解。

　　另一方面，从大小非流通角度，就是全流通状态下，原来的大小非持有者和二级市场投资者之间还有不同的对股价的认识、也就是估值水平的分歧，这样就会产生新的博弈和对价格的重新认识。从信息的角度来讲大小非对股价的看法不是明确的，导致二级市场投资者对估值看得相对紊乱，紊乱的另一个原因是取决于大小非怎么看待它的价格。

　　市场还有一种担心，大小非的解禁、流通会不会影响到一个企业的持续经营，一旦影响到持续经营，给什么样的市盈率是合理的呢？这就比较难说了。这种情况下就有不断的试错的过程，而且大家都认为大小非投资成本比较低，获得的收益相对比较高，所以，认为他们会不计成本到二级市场融资，导致二级市场处于一种相对恐慌的状态，这就是对“质”考虑的不是那么多，或者不是那么重了。所以市场出现比较快速的下跌。

　　和讯网：市场更多地考虑了大小非解禁的量，其实更应该在新的估值体系下考虑质的问题。

　　仇彦英：对。质是考验未来市场对企业发展的预期和前景的认识，当这种前景具有不确定性就会导致市场处于迷茫的状态。

　　和讯网：在美国，大非要减持的时候要先填一个卖出通知单，通知单还得上交给SEC，再去实施售出计划。整个让我感觉市场缺乏信息的透明度，大家对大小非解禁的态度基本上处于试错状态。

　　仇彦英：对，这是他多少年的经验和经历的挫折才告诉他应该这么做。就像我们看《伟大的博弈》。

　　1929年之前，美国上市公司的股东可以随意发行股票甚至不用到联交所或者交易委员会备案，这其实就有点相当于我们大小非现在的状态，最后导致了1929年的市场大崩溃，当然这不能完全归结于大小非，但很大一部分在于上市公司治理上的不完善，对限售股的行为规范得也不是很严格，带来了市场情绪上的一种恐慌。有了这种经验，所以，美国上世纪30年代修改证券法的时候，给予了比较严格的规定，每季度售出千分之一，还要履行严格的手续和严格的信息披露制度。

　　和讯网：如果卖的过程和计划不一样，还要披露计划改变的原因。

　　仇彦英：对，在价格上也有严格的要求，如果偏离了价格，要解释原因，在这方面需要进行细化的制度建设。

　　和讯网：这样大小非对市场的冲击可能会更弱化一些，对大家看待问题也更理性一些。

　　仇彦英：对，是一种可预期的确定性。

　　和讯网：不确定是可怕的，确定了也就知道该如何应对了。

　　仇彦英：市场最大的风险是不确定性，比如说进入熊市或者跌到2000点，很多投资者不一定会受损失，因为已经明确告诉你是熊市，你还进行投资，那就是投资者自己的问题了。

　　所以，政府对熊市、牛市没有必要去进行干预，因为牛市、熊市更多的是由企业的盈利能力，从宏观经济运行情况来考虑的。当经济运行不支持牛市，市场肯定进入熊市，这时候政府怎么来救呢？目前的问题不是这样的问题，而是从制度建设上给市场更明确的心理预期。