二、模型结论

　　1、规范大小非减持进行事前的信息披露是增进市场效率的条件之一

　　从以上的博弈论模型分析来看，要想达到有利于资本市场效率的分离均衡，最基本的条件之一是现存流通股股东必须充分获得和利用有关减持信息。对减持信息的事前公布比事后公布更有利于现存流通股股东消化和做出反应，更有利于市场的公平性。在流通股股东无法观察到减持信息时，有利于资本市场效率的均衡可能就难以达到。在当前市场环境下，允许企业回购股份也是增强大股东对公司估值信息的重要渠道之一，同时也是值得选择的政策工具之一。

　　2、合理估值预期的形成有利于分离均衡的实现

　　在大小非解禁条件下，A股市场会出现何种均衡还取决于以上博弈模型中参与人的支付B与D的关系。根据上述B、D模型关系，我们不难得出分离均衡的两点前提条件：首先，从符号来看，只有当后市的市场价格较好地反映了上市公司价值时，非流通股股东和流通股股东才在我们构建的模型中达到了分离均衡的前提条件之一；其次，从绝对数值来看，只有当后市价格变化与该时点上非流通股股东行为所导致的价格变化比例大于非流通股股东未减持部分与非流通股减持部分的比例时，分离均衡的前提条件才得以满足。在流通股股东为价格接受者的较为极端情况下，分离均衡的前提只有前者。一方面，对企业真实价值的预期（合理估值），有利于体现资本市场效率的分离均衡的实现。另一方面，分离均衡又加速了估值预期的实现。

　　3、合理的市场估值预期的形成

　　正是在非流通股股东和流通股股东的共同作用下，面对完全不同的投资者行为，优质公司与劣质公司的股票价格将逐步走向两极分化。而很少在A股市场出现的仙股也将在步入全流通过程中，在解禁的非流通股股东和流通股股东的不完全信息博弈行为下逐步出现，市场由此逐渐形成对企业真实价值的合理估值预期。

　　随着限售股的逐渐解禁，全流通时代的到来，一方面，大小非和流通股股东博弈的分离均衡存在，劣质上市公司被市场认知；另一方面，大小非股东会出于追求利益（沽高买低）和分散风险考虑，在取得减持收益后重新寻找并配置自己的金融资产组合。各市场主体会寻找并重新认识市场价值，市场格局将发生重要变化。一方面大批劣质股的生存空间逐渐缩小，另一方面，拥有良好发展前景的蓝筹股将成为投资者选择并长期持有的对象。此外，还应该注意到全流通时代下并购重组和整体上市大潮的掀起会加速以上预期的形成。

　　三、并购重组加剧两极分化

　　1、全流通时代开启了企业并购重组的大门

　　全流通时代的到来不仅使得参与股票市场的博弈主角从机构投资者与散户变成了大小非股东与流通股股东，也同样为企业之间的并购重组创造了便利条件，从而使得利用资本市场进行并购扩张成为上市公司实现增长的重要方式。

　　首先，股改为并购提供了良好的定价基础，使得公司价值的估定有了坚实依据。其次，全流通时代的到来使得股票成为并购过程中便利的支付工具，突破了股权分置时期主要依靠现金进行并购的局限。第三，上市公司和母公司主动并购意愿加强。第四，股改完成使市场估值中枢有所下降，并购成本得以降低，并购绩效得以改善。第五，股改完成使得上市公司的股权结构趋于分散化，控制权的争夺日趋激烈，通过二级市场发生的并购将进一步增加。最后，大批国有及其它类型上市公司原非流通股逐渐开始流通，为市场并购提供了丰富的可选机会。

　　另一方面，在当前市场状况不稳情况下，由于投资者心理恐慌造成的盲目抛售使得部分蓝筹股存在着股价过度下跌的可能。这些被错误定价的蓝筹股也使得市场并购有了更好的价值基础和并购对象。同时，身为这些超跌蓝筹股的控股股东，为避免股价进一步下跌及被恶意并购的情况发生，也不排除通过并购重组以增强投资者信心的可能。由此可见，不仅全流通市场打开了并购重组的大门，目前市场的结构性调整过程也可能同样掀起并购重组大潮。

　　2、并购重组加速两极分化

　　全流通环境使得资本的逐利性得以充分发挥，越来越多的资本从劣质企业和行业退出，流向收益更高、发展前景更好的优质企业和行业。而并购成为了资本优化配置的主要途径。

　　全流通条件下并购的便利使得企业可以一方面通过横向并购扩大规模、降低成本，实现规模经济，一方面通过纵向并购整合上下游资源，实现产业链的合理配置, 实现生产工艺流程完整、减少关联交易、丰富产品结构, 从而提高企业的抗风险能力、盈利水平和行业竞争力；同时，并购重组压力使得公司管理者的行为模式发生变化，管理者为了避免被收购必将努力改善公司治理结构、提升公司业绩，以稳定并增强投资者信心。即管理者必将从股东利益出发，努力追求企业利润的最大化。

　　可以看出，并购重组将使原本就已经有着良好基础的优质公司价值进一步提升。相反，那些劣质公司一方面没有足够的资本去实现规模经济或者整合上下游资源，另一方面，其股东也没有足够的优质资产可以注入，使得其业绩提升。因此，全流通条件下并购重组的便利加速了股票市场的两极分化。

　　四、全流通下市场格局的变化

　　在股权分置改革的后续阶段，A股市场上投资主体的博弈对象已经逐步由机构投资者与散户的对抗，转变为主要是解禁的非流通股股东和流通股股东的博弈。对企业真实价值的合理估值体系正在逐步形成，资本市场价格发现功能逐步增强。同时，并购重组大潮也随着全流通时代的开启而到来，整体上市成为未来企业上市的主流。在这场洗心革面的调整中，A股市场未来格局将发生大幅改变，会出现一大批成熟市场上常见的仙股、一元股、每天交易只有一两笔的劣质股，以及一批在业绩健康增长驱动下的蓝筹股。另一方面，全流通过程中所带来的并购重组机会也加速了股价两极分化过程，整体上市则使得股票市场与上市公司业绩的关联性更加提升。整个市场将伴随中国经济增长的整个过程，告别此前的过高估值、过大波动等市场特征，进入所谓经济增长和上市公司业绩增长基础驱动下的市场特征，并开始真正逐步成为中国经济的晴雨表。