招商地产金裘厚被御寒冬

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　　招商地产未来三年复合增长率约为53%，目前的PEG为0.3倍。公司为行业内的龙头企业，资产质量优良、开发管理能力突出，理应享有一定的估值溢价，但考虑到目前的市场行情，我们维持公司“推荐”的投资评级。

　　公司的竞争优势突出，有着抵御行业调整风险的雄厚家底。首先，资产优良、土地成本低廉，在拥有的935万平米土地储备中，大部分项目毛利率在40%以上，安全边际非常高，能够充分抵御房价调整的风险；其次，公司拥有独特的业务结构，供电供水、物业租赁为公司提供稳定的现金流，增强了公司抵御风险的能力；再次，公司有着强大的股东背景，大股东在蛇口尚有约200万平米的资产尚待注入，尤其是海上世界片区，非常值得期待；最后，公司正大力提高开发速度，在弥补开发速度的竞争短板后，综合竞争优势将更加突出。

　　公司增发摊薄后每股NAV为25.5元，从目前股价看价值被严重低估。其中，房地产销售类物业部分，考虑大股东蛇口工业区此次拟注入的35万平米土地，公司拥有的销售类物业841万平米，权益面积637万平米。采取假设开发法进行估算，销售类物业（权益部分）的重估净资产为264.8亿元，增值103亿元，此外，公司还有部分拟出售的写字楼；对于已建成的物业经营类，公司目前持有租赁物业共67万平米，分为别墅、公寓、厂房、商铺、写字楼等类型，2007年底，该部分物业的账面值为23.8亿元，目前已经产生巨额升值。根据我们对该部分物业按明细进行估值计算，其市值已达159.3亿元，扣除变现所需的税费后，重估净资产为99.08亿元。

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　　2008年公司的销售目标为100亿元，目前完成20%左右的任务，主要原因是公司的推盘集中在三、四季度，通过销售情景分析，我们认为在正常情况下，公司能够完成这一目标，即使在悲观的情况下，销售金额也能达到85亿元的水平。

　　由于公司不少项目在三、四季度才销售，因此年内无法结转，这将影响公司08年的业绩表现，但即使考虑这些因素，公司08年的利润仍然能够达到16.4亿元，摊薄后每股收益0.95元。预计2009年、2010年的净利润分别为24.95亿元、39.05亿元，每股收益分别为1.45元、2.27元。未来三年的复合增长率高达53%，是目前上市公司内为数不多依靠现有项目就完全可以确定的持续高增长企业。