三大救市政策或亮剑？

    【和讯编者注】就股市而言，需要提振信心，改变预期。此外，则需要持续不断地进行金融创新，恢复并维持股市的活力，通过提高流动性，来提高股市的估值水平。 股指期货、融资融券和股票T+0交易应该全盘推出，这将有助于流动性的改善。

    ====全文导读====

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    李迅雷：建议股指期货融资融券T+0全盘推出

    提要：

　　●股市需要提振信心，改变预期。通过提高流动性来提高股市估值水平

　　●建议设立广大投资者所期盼的股市平准基金

　　●建议将部分大非划拨给社保基金（如属于中央企业的国有股划拨给全国社保，属于地方国企的大非划拨给地方社保）

　　●建议全面推行上市公司高管和员工的持股计划

　　●建议中投公司投资在香港和其他市场上市的优质中资股

　　●建议股指期货、融资融券和股票T+0交易全盘推出

　　前两年，各种财经媒体上出现频率最多的一个用语就是"流动性过剩"，我们可以用流动性过剩来解释很多现象，比如人民币升值是外汇流入的原因，其结果是导致流动性过剩，房价上涨是流动性过剩的结果，而股价上涨的原因之一也是缘于流动性过剩，不仅如此，金价、铜价、油价等所谓资源类产品的上涨，都与流动性过剩相关。而今年流动性突然象京剧"变脸"一般迅速地变成"短缺"。连股市的交易量也急剧萎缩。当然，股市交易的流动性与金融术语——流动性过剩完全不是一回事。不过，用流动性来解释股价的涨跌还是说得通的。比如，去年的五月三十日我国的税务部门突然提高印花税，导致股市暴跌，这是因为提高印花税等于提高了交易成本。在金融学上，也确实有"流动性溢价"之说，即金融产品的流动性越好，那么，给予的风险溢价水平就越低，反之亦然。什么意思呢？就是说股票的交易量越大，其市盈率水平就越可以接近国债的收益率水平，反之就要打点折。

　　中国股市在过去十年中的平均市盈率水平大约在28倍左右，大大超过全球股市的PE均值，原因或许就是流动性超好的缘故。有人做过统计，从1993年到2007年中国股市14年平均年换手率为484%，这么高的换手率，比一般的成熟市场要高两倍以上，在全球应该是名列前茅的，至少在全球前十五个大证券市场中是第一。但今年以来我们股市的交易量已经一再萎缩，流动性越来越差，尽管印花税已经降两次了。还有什么办法让流动性重新好起来呢？我想，经济减速和未来经济的不明朗是股市低迷的根本原因，我们首先应该期望的是政府能够出台更及时、更有力的财政货币政策，保证中国经济在全球经济衰退中依然能保持较快的增长速度，控制失业率，提高中低收入阶层的收入和福利。既然信心比黄金更值钱，那就需要有能够提升信心、改变人们悲观预期的政策出台。一项及时有效政策的出台，往往能起到四两拨千斤的作用，但如果决策迟缓，则可能只有事倍功半的效果。

　　就股市而言，同样也需要提振信心，改变预期。此外，则需要持续不断地进行金融创新，恢复并维持股市的活力，通过提高流动性，来提高股市的估值水平。

　　政策提振信心，信心提升估值

　　就提振信心方面可以做的事主要有这几个方面：一是设立广大投资者所期盼的股市平准基金，平准基金规模可以由小到大，灵活调整，这是最有效的提振信心手段。二是将部分大非划拨给社保基金（如属于中央企业的国有股划拨给全国社保，属于地方国企的大非划拨给地方社保），这一方面可以解决我们在社保方面长期存在的资金缺口，另一方面则减轻非流通股的上市压力。三是全面推行上市公司高管和员工的持股计划，既可以改善上市公司的治理结构，又可以让投资者预期转向乐观。四是考虑让中投公司投资在香港和其他市场上市的优质中资股，通过海外市场来提振国内投资者信心。

　　下放创新权限，流动提升估值

　　就通过金融创新来改善流动性，从而让市场保持活力，确实有过成功的案例。当九十年代初为了能发行更多的国债，推出国债期货，从而让国债市场出现了前所未有的繁荣。当然，后来出了问题，这主要还是我们当初的证券市场刚建立不久的原因。如今，我们的交易所成立已经超过十八年了，其经验已经较为丰富，自律监管能力也大大加强。然而，我们创新的审批权却不在交易所。相比纽约、香港、新加坡等全球一流的证券市场，其交易所无一例外地成为了上市公司，我们连会员制都名存实亡。而我们在证券市场刚成立的前五、六年中，创新非常活跃，无论是股市还是债市。但之后却一蹶不振，关键问题就是将创新权上收，市场缺乏创新主体，监管与创新错位。因此，应该考虑国际惯例，下放创新权。否则谈任何创新都如水中捞月。

　　股指期货、融资融券和股票T+0交易应该全盘推出，这将有助于流动性的改善。这里需要强调的有两个方面，一是交易规则应该尽可能中性化，即既不能让参与者进入门坎太高，又不能太低，即不能助长投机，又不能压抑投机，而参照的标准依然是国际惯例；游戏规则制定者最需要克服的噪音对情绪的影响，如在市场投机气氛浓厚的时候，规则偏向于限制投机，而当市场低迷的时候，规则又过于宽松。二是创新不是短期行为，故不应刻意选时，贪图功利。股指期货这样的衍生品，在国外已经有20多年多的历史了，从没有发生过大的交易风险，我们从严格意义上讲，只是模仿而已，谈不上创新。

　　融资融券和T+0交易应该是与股指期货相配套的交易方式，而在提高流动性方面还可以作为的有坐市商制度等，这些我们都可以从国外的成熟市场或新兴市场中去模仿，如印度在去年个股期货方面的交易量名列全球第一，这也有助于流动性的改善。

　　提高股市流动性的意义不单纯是为了股市的繁荣和估值水平的提高，更重要的意义还在于让股市为国民经济服务的功能可以得到发挥。如面对国际金融危机，我们的财政需要钱、企业需要钱，只有靠资本市场的繁荣，直接融资的功能才能正常发挥。

　　(作者为国泰君安证券总裁助理)