通胀预期推动库存创新高

2011年04月11日10:08 来源:证券市场周刊 作者:陈李
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  【《证券市场周刊》特约作者 陈李】2010年上市公司年报给人印象最深的部分,不是净利润同比增长35%以上,不是规模巨大的融资规模(2010年企业筹资活动现金增长了136%),而是净利润增速和经营性现金流增长之间的巨大差异。其主要原因是存货变动。不出意外的话,我估计2011年一季度,上市公司的存货水平将继续创出历史新高。

  企业在大规模囤积存货

  截至4月5日,1297家公司公布了2010年年报,扣除金融类企业,共有1273家公司。再扣除一些投资收益占净利润比重较高的行业,比如汽车、交通运输辅助等(因为这些公司合并报表中的净利润和经营性现金流不匹配),可以正常比较净利润和经营性现金流的上市公司一共有1034家。

  这1034家企业2010年净利润同比增长38%,但经营性现金流同比下滑19%,两者之间的差异达到57个百分点!创历史最高水平。

  仔细阅读现金流量表,可以发现,造成巨大差异的主要原因是存货变动。查询这些公司2008年、2009年的现金流量表,以现金支出衡量的存货,同比下降9%和21%。但到了2010年,存货猛然增加了192%。以绝对量来看,上市公司存货历史最高点出现在2008年年中,而目前的企业存货绝对量水平几乎是两倍于2008年中期水平!很遗憾,由于会计数据的缺失,我们无法分辨存货中原材料和产成品的比例,但从历史经验来看,原材料比例应该略大于产成品。

  通胀预期推动企业囤积存货

  为什么企业要囤积巨量存货呢?如果对比去年上市公司半年报、三季报和年度报告,我们可以清晰地发现,企业囤积存货的主要时间集中在2010年下半年,特别是第四季度。这段时间恰恰是通胀预期上升最快的时候。

  一方面,反映国际大宗商品价格的CRB价格指数结束了2010年上半年的颓势,快速反弹。三季度上涨14%,四季度上涨16%;另一方面,国内通胀预期也从无到有再到高,经济学家普遍预计CPI将在9月、10月份冲高回落,但CPI意外地在11月、12月持续高企。全社会通胀预期空前高涨。企业预计原材料、中间品价格会上涨,于是增加了库存水平。

  2011年以来,通胀预期持续,油价再次超过100美元,包括钢材、水泥、化工产品、日用品在内的各类原材料价格都在上涨。不出意外的话,我估计2011年一季度,上市公司的存货水平将继续创出历史新高。

  当然,也有研究者从其他角度来解读存货上升的原因。比如,企业的存货决策具有前瞻性,他们看到未来经济需求会非常旺盛,于是主动加大库存量。而且筹资活动的增加本身也给囤积存货带来充沛的资金支持。

  囤积存货帮助经济加速

  企业增加库存,导致全社会对原材料、中间品的需求增加,而原材料、中间品生产企业并不清楚下游需求是基于价格因素还是真实需求,他们所能观察到的就是,订单旺盛,于是加速开工。微观上的企业生产旺盛,就表现为宏观上的经济活动活跃。

  通胀预期上升,促使企业增加库存水平,囤积各类原材料和中间品,而库存上升本身刺激了更多需求,推动经济加速。一个简单的推论是,如果通胀预期持续,那么这个正向循环似乎可以持续。但更严肃的问题是,如果这个循环被打破,经济活动会发生怎样的变化呢?

  由于某种原因(比如流动性增量不断紧缩),一旦通胀预期发生变化,企业进入去库存阶段,经济增速放缓的风险就会明显加大。

  作者为瑞银证券首席证券分析师

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