“黑天鹅”投资五诫

2011年10月30日14:10 来源:证券市场周刊 作者:钟观
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“黑天鹅”投资五诫
“黑天鹅”投资五诫
“黑天鹅”投资五诫
“黑天鹅”投资五诫

  资本市场“黑天鹅”事件频发,随着上市公司股价大幅下挫,对于长期投资者而言可能蕴藏着投资机会,但欲要成功捕获“黑天鹅”,需关注五方面问题。

  【《证券市场周刊》特约作者 钟观】在发现澳大利亚的黑天鹅之前,17世纪之前的欧洲人认为天鹅都是白色的。但随着第一只黑天鹅的出现,这个不可动摇的信念崩溃了。“黑天鹅”事件即是指非常难以预测,且不寻常的事件,通常会引起市场连锁负面反应甚至颠覆。

  在资本市场,“黑天鹅”事件年年有,只是今年特别多。“黑天鹅”事件后,由于投资者长短期操作偏好及对内在价值的判断分歧,往往出现相关上市公司股价大幅下挫,对于谨慎的长期投资者,其中很可能蕴藏了投资机会。

  只是,欲要成功捕获“黑天鹅”,需关注五方面问题。

  首先,根据我们的不完全统计,“黑天鹅”事件突发后上市公司股价迅速下跌超过三成,但时至今日,仍取得超过两成的收益率及约三成的超额收益率,所以参与其中的投资者需要具备较为强大的心理承受能力,既要能够承担股价大幅下挫,亦能够坚持于股价大幅上涨。

  其次,我们通过对“三聚氰胺”事件“涉案”的伊利股份(600887,股吧)(600887.SH)与光明乳业(600597,股吧)(600597.SH)的分析,尽管2008年四季度营业收入环比大幅下降并出现巨额亏损,但2009年一季度营业收入及净利润已恢复至事件前的水平,亦即当时让投资者极度恐慌的突发事件,其实仅影响了行业龙头公司一个季度的业绩。也就是说,对食品行业而言,“黑天鹅”带来的业绩悲伤往往不超过半年。双汇发展(000895,股吧)(000895.SZ)的情况亦是对此的验证。

  第三,遭遇“黑天鹅”事件后,短期表现同样抗跌的五粮液(000858,股吧)(000858.SZ)与中国铁建(601186.SH),其后的收益率却出现显著分化,原因之一是两家公司特质迥异,无论是反映盈利能力的毛利率与ROE指标,还是反映偿债能力的资产负债率指标等,五粮液都优于中国铁建。所以,要奉行公司质地至上原则。

  第四,分析显示,经历2011年二季度亏损之后,双汇发展业绩已经开始好转,且短期内资金无忧,亦得到地方政府的补贴支持,更有一种坏事变好事的可能拟注入资产可能调低评估价值。与之相比,初始问题本来并不严重的味千(中国)(0538.HK),却上演了一出事件由小变大、逐渐恶化的经典故事,这与其危机处理失当不无关系。可见,否极可能泰来,亦可能小事变大,“黑天鹅”事件的演化过程莫测,充满辩证。

  最后,某家公司的“黑天鹅”可能成为其他公司的“白天鹅”,典型的案例是日本地震引发的海啸导致核泄露后,投资者热捧水电、风电等行业上市公司。然而,长江电力(600900,股吧)(600900.SH)与金风科技(002202,股吧)(002202.SZ)股价在当时经短暂上涨后,便迅速进入下行通道,至今已跑输大盘。其实,不仅不同领域,即便是同一行业、同质化产品,这种“替代效应”也是缺乏事实依据的,一个更近的案例是雨润食品(1068.HK)。谨慎的投资者对于可能的“白天鹅”式投资,抑或可能的替代效应,可以不予关注。

  资本市场不变的是变化,过去的已经过去,未来的还未展开。过去的“黑天鹅”事件其实仍未过去,比如双汇发展、华兰生物(002007,股吧)(002007.SZ)与味千(中国)还将继续演绎。新的“黑天鹅”事件也总会来到。

  要具备承受力

  就资本市场而言,突发的“黑天鹅”事件年年有,比如2008年“三聚氰胺”事件对乳品行业上市公司的影响,又如2009年绩优股五粮液被中国证监会立案调查,再如2010年中国铁建公告沙特麦加轻轨项目发生大额亏损。

  不过, 2011年资本市场“黑天鹅”事件似乎特别多。从双汇发展 “瘦肉精”事件到华兰生物的“血站”危机,再到味千(中国)的“骨汤门”事件,期间还穿插着日本地震及其引发的海啸与核泄露事故、利比亚内乱、欧债危机、动车追尾以及美债遭降级等影响范围不特定的自然、政治与经济等领域内的大事件,足以让投资者眼花缭乱。

  表1是我们统计的自2008年至今影响特定公司股价与投资者判断的重要“黑天鹅”事件。我们认为,就某一上市公司而言,“黑天鹅”事件是指投资者无法预期的、给公司短期经营带来重要影响的突发事件,这种事件不仅在短期内影响公司的方方面面(比如业绩、声誉、资本运作、经营拓展等),亦存在不确定的中长期影响,从而使得投资者对其短期股价走势及公司内在价值判断产生分歧。正是缘于投资者长短期操作偏好及对内在价值的判断分歧,“黑天鹅”事件往往在突发后导致相关上市公司股价大幅下挫,这其中很可能蕴藏了投资机会,但也或许是陷阱。

  应该指出的是,我们这里所称的“黑天鹅”事件并非完全来自公司外部,有时也来自公司内部,比如中国铁建2010年公告沙特麦加轻轨项目发生大额亏损,便属于公司项目经营中发生的问题。

  不过,即便“黑天鹅”事件来自公司外部,亦与其自身经营相关,比如五粮液2009年被证监会立案调查的背后,是其长期存在的公司治理陈疴,双汇发展“瘦肉精”问题则反映了公司食品生产过程中质量控制工作存在的问题。

  数据显示,在“黑天鹅”事件突发后,我们所统计的6家上市公司在事件后30个交易日的最大跌幅平均值为34.86%;事件前至今,公司股价平均收益率22.60%,与沪深300指数相比的超额收益率平均为30.52%。

  亦即,尽管“黑天鹅”事件突发后上市公司股价迅速下跌超过三成,但时至今日仍取得超过两成的收益率及约三成的超额收益率,如果在下跌过程中逐渐买入,则收益率更为可观。无疑,这种简单的统计分析对于不同偏好的投资者有不同的含义,短期操作而言,迅速抛出避险或许是个不坏的选择,前提是能够逃得出去;而对于长期投资者而言,坚守甚至逐渐买入似乎是更好的策略。

  不过,这些只是简单分析,尚不足以形成严谨的结论,原因主要有三:一是属于“黑天鹅”事件的不完全统计,样本有限;二是时间与行业跨度较大,自2008至今资本市场环境差异较大,并且事件本身的性质与影响亦各异;三是2011年的3起“黑天鹅”事件的发展仍在演绎之中。

  但是,有一点却是确定的,“黑天鹅”是勇敢者的游戏,投资者如果想捕获“黑天鹅”,就需要较为强大的心理承受能力,一方面能够承担股价下跌三成甚至腰斩的风险,另一方面也能够坚持到股价上涨50%甚至一两倍的水平。

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丁圣元

银河证券衍生品部总经理

曹卫东

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