不宜再过分悲观

2011年12月26日13:11 来源:证券市场周刊 作者:凌鹏 杨绍华
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  凌鹏 杨绍华/文

  股指似乎深不见底,但我们认为此时不宜再过分悲观,经济和市场的规律还是起作用的。

  2300点以下,哀鸿遍野、悲声一片,非但找不到北,连找北的方法都备受质疑。

  技术派说指标钝化,2100点岌岌可危;宏观决定论认为,严厉的房地产调控和出口疲软,经济找不到底,使中国经济步向硬着陆;政策论者充满困惑,存准下调为什么还无法遏制股市下滑?更有甚者,质疑股市存在的基础:十年市值和上市规模翻十倍,而股指却原地踏步,股市完全为融资者所设,投资者无益可得。既然如此,所有衡量价值和回报的指标变得没有意义。

  这个时候没有看多的理由,股指似乎深不见底,但我们认为此时不宜再过分悲观,经济和市场的规律还是起作用的。

  首先,经济规律和参与主体的行为还在起作用。曾几何,我们认为经济的下滑和货币的紧缩无法再抑制通胀,但随着经济的加速下降,通胀下滑的速度确实比大家想象的要快。11月CPI为4.2%,确实超市场预期。虽然央行已启动存准下调的窗口,但是一些投资者仍然担心硬性的存贷比约束下,即使存准下调,但是最终出来的有效信贷有限。此外,也有投资者担心,由于地产调控短期内看不到放松的迹象,经济可能还将向下滑行,因此银行即使手头变宽,也不会轻易放出房贷,甚或出现“惜贷”的情况。一旦出现上述两种情况,经济可能往硬着陆的方向演进。

  现在,有许多投资者认定信贷最终因为没有需求而无法释放,经济一定硬着陆。确实,最近银行由于贷存比的压力,在放贷上有一定约束,并且银行或多或少出现一定程度的惜贷(坊间盛传的房贷松动并不意味着国家对房地产政策的松动,而是经济下滑使银行惜贷,选择最安全可靠的房贷)。

  但是,我们相信中国经济内生动力和结构性韧性没有消失,经济应该不会进入自我收缩的阶段。更何况,政府的行为模式还没有大变化,之前会有小修小补,必要时候可能还会放松房地产。

  所以,在这些经济规律和主体行为没有发生大变化之前,可预见的经济和政策路径是:经济加速下滑—政策小修小补—经济继续下滑—房地产明紧暗松。

  对应到股票市场上,在经济下滑的风险充分释放后,政策继续修补催生主题投资的良好时机,时间可能是春节前后。倘若地产明紧暗松,后面将是周期股回光反射的一波,并且带动周期股和成长股的共振。

  其次,市场的规律隐约可现。其一,最近市场加速下跌,但是早周期的品种如汽车、家电和地产已经在区间震荡,消费和高估值的行业在补跌。这种情况有利于股市的结构均衡。今年以来,投资者一直被一种情况所困扰,即便宜的趋势不好、趋势好的不便宜,以至于无从下手。如果消费和高估值能补跌,有利于下阶段股市的重新起来。

  其二,熊市和牛市对信息的反应速度不一。牛市可以凭想象对下一个信息(可能最终不出现)做出反应,比如说2009年7月纯碱价格并没有动,但是凭借房地产开工的上升,纯碱股票价格就暴涨。而熊市,一定要慢慢确认,因为左侧投资的人输怕了,除非有一些重大的信息改变大家的预期。

  最后,市场正在反应我们前期担心的经济下滑。11月份中,我们继续看空,觉得“蜜月行情”行将结束。接下来,需要面对经济下滑的冷淡期,股指很可能创新低,因为2300点意味着并没有跌透,是被政策小修小补强拉起来的。当时,很多投资者不以为然,觉得政策已经出现变化,经济下滑不再重要,市场不可能跌破前期低点。

  现在,市场已经在反应并且强化我们之前的逻辑,这也正是释放经济下滑风险的阶段。只有经过这个阶段,接下来出来的经济数据才不会对市场有重大影响。

  作者为申银万国证券研究所A股策略分析师

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