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给上交所《上市公司回购指引》提点建议

2013-01-27 13:46:27 证券市场红周刊  熊锦秋

  上交所对《上市公司以集中竞价交易方式回购股份业务指引》(简称《指引》)进行了修订,并于1月18日开始向社会公开征求意见,笔者就此发表个人意见。

  其实,为规范上市公司回购股份行为,在证监会层面早就出台了政策规范,比如2005年证监会发布《上市公司回购社会公众股份管理办法》,其中对回购程序和信息披露等做了规定;2008年证监会发布《关于上市公司以集中竞价交易方式回购股份的补充规定》,其中就回购时禁止的交易行为做了更详细规定,包括回购价格不得为当日涨停板价,不得在开盘集合竞价、收盘前半小时内、股票价格无涨跌幅限制时回购,等等。

  目前,上述证监会两个文件并未废止,而本次上交所《指引》内容不少是复述证监会文件精神,包括上述“回购时禁止的交易行为”等,笔者认为这样的复述意义不大。交易所出台文件,关键是要研究贯彻证监会有关文件精神,要明白交易所出台文件到底需要解决哪些问题,针对这些需要解决的问题拿出具体举措。

  根据成熟股市经验,要规范上市公司回购股份,关键要防范由此引发的市场操纵、内幕交易以及利益输送。这在证监会《上市公司回购社会公众股份管理办法》中有明确体现,其中第七条规定“任何人不得利用上市公司回购股份从事内幕交易、操纵证券交易价格和进行证券欺诈活动”。上交所《指引》在贯彻证监会上述政策精神有些具体举措,但总体感觉还不完善。

  首先,防范市场操纵的举措还不到位。在成熟市场,只有“合规进行”的股份回购才能作为操纵市场的例外,不合规的股份回购同样可能被认定为股价操纵。此次上交所《指引》第八条第二款规定“每日回购股份的数量不得超过其拟回购总数量的三分之一”,但“三分之一”的回购量或许相当于平时股票日成交量的10倍,如此宽泛的规定,使得回购操盘者在回购买入量方面弹性十足,完全可能对股价形成巨大推动,由此可能形成股价操纵行为。

  笔者建议:借鉴成熟市场经验,上市公司单日回购量不得超过之前20个交易日每日交易均量的25%,而且回购时的申买报价不得高于最新成交价,以防市场操纵。

  其次,防范内幕交易和利益输送的举措还不到位。股份回购经常沦为内部人从中渔利的工具,当内部人需要减持时,便安排公司宣告或实施股份回购计划。美国1985年至1991年间有156件竞价回购案例,内部人趁机减持,持股比例分别从15.7%~15%下降到8.7%~5.2%。此次上交所《指引》第八条第一款规定,回购价格区间上限高于之前一定时间股票平均收盘价的150%,应当在回购股份预案中说明理由。此举意图防止内幕交易和过度利益输送,只是这个规定仍然显得过于软弱、缺乏约束力。

  为什么,这是因为《指引》第十八条第三款允许内部人及大股东在回购期间减持、只需为此向公司报告即可,这等于为内幕交易和利益输送打开方便之门。本来,2005年证监会《上市公司回购社会公众股份管理办法》规定回购对象仅限社会公众股,但回购期间大股东及内部人是否可在二级市场减持给其他投资者,其中并未明文规定。如果上市公司回购买入的股票就是内部人、大股东抛售的股票,这样的话“回购社会公众股份”就徒有虚名。即使在回购期间,内部人、大股东在大宗交易市场减持也应禁止,因为上市公司回购助推股价,他们可以间接从中渔利。市场其实指望交易所《指引》能够对内部人、大股东在回购期间的股份减持做出明确的限制规定,但非常遗憾,《指引》与大众期望背道而驰。

  我国台湾地区在防止回购期间的内幕交易措施比较有力。台湾地区“证券交易法”第二十八条规定了“回购期间内部人禁止卖出规则”。

  笔者建议:A股市场相对于美国股市等成熟市场,内部人、大股东的掠夺性更强、受到的法规约束更少,他们可以轻易获取上市公司内幕信息,并巧妙利用这些信息,为此应该采取比美国股市等更为严厉的措施,比如可以规定:所有非社会公众股股东,在上市公司回购期间不能以任何方式卖出,以防内幕交易和利益输送。

(责任编辑:王钠 HN025)
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