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优先股有利好也有利空

2013-11-04 11:08:04 证券市场周刊 

  本刊特约作者 成一虫/文

  近期证监会表示,正在研究制定优先股试点的相关文件,将尽快发布实施。从种种痕迹来看,未来发行的主要会是传统的非参加、累积优先股,即“债性”更强的品种。市场对此充满憧憬,并理解成利好。

  通过发行优先股募集资金来回购普通股,可以减少流通盘,缓解供应压力。当股价破净、股东强烈不满时,如果上市公司自认为股价被明显低估了,但手上现金并不充裕,就比较适用于这个策略。优先股同时具有债券和普通股的一些特征,清偿顺序排在债券之后,股息率应该会高于同等级的债券。

  目前5年至10年期的AAA级企业债利率大约在5%-5.5%左右。不考虑可赎回、可参加与可转换的话,优先股类似于永续无期限的债券,估计A股发行时得给出5.5%-6%以上的票面年度股息率,最高甚至可能达到8%-10%,接近于私募债、信托产品的水平。

  5.5%-6%以上的股息率意味着,上市公司的净资产收益率(也就是股东投资回报率)起码得超过5.5%-6%,否则募资利息会高于它的投资收益。

  优先股在利润分配方面享有优先权,如果上市公司净资产收益率偏低,普通股的每股收益会被摊薄。如果引入可参加、可转换条款,优先股的“股性”大增,确实可以有效地降低股息率,但也会引发扩容担忧,与推出此制度的初衷相悖。

  优先股股息一般是现金,故上市公司还需要拥有一定的货币资金,每股现金流量指标不能太差。否则,为了分配优先股股利,公司就需要克扣普通股的分红,或者另想办法筹集资金。一般而言,现有普通股股东不希望发行优先股后,自己的分红收益率会出现下降。因此,差钱的上市公司不适合于通过发行优先股来回购股票

  除了市净率、市盈率低的条件之外,它们还需要拥有一定的现金分红能力。这样的公司主要集中在银行、电力、高速公路等行业领域,个股数量很有限。竞争性行业个股的业绩波动相对较大,信用评级通常不太高,对资金较为饥渴,用发行优先股的方式回购股票,要么股息率高企,要么缺乏持续的现金分红能力,可能会得不偿失。所以,它们多数只会净融资,不愿回购股票。

  单纯通过发行优先股来募集资金,俗称“圈钱”。与增发普通股相比,它显得更为温和优雅:优先股有些像债券,面向的投资者与普通股民不完全重合,不会增加普通股供应量,减少了股市扩容压力。另外,如果上市公司未来的净资产收益率能够持续高于优先股的股息,发行优先股融资还可以增厚普通股的每股收益。

  A股有很多资本消耗型企业,银行就是最为典型的代表,为了在贷款过快增长的背景下满足资本充足率要求,再融资胃口极大。持续不断的再融资导致银行股供应量过剩,使之估值极低。市场为何看好银行发行优先股,原因就在于:银行拥有相对较高的净资产收益率与股息收益率,具备可持续的现金分红能力,且能够获得相对较低的优先股票息。目前银行股的净资产收益率普遍有20%之高,纵使未来逐步降至10%,应该也会高于优先股票息。假设某只银行股增发10%优先股,净资产收益率维持20%、优先股票息6%,则普通股每股收益能增厚7%。

  显然,优先股是个好东西。可惜它问世时间太晚。随着贷款增速的下滑,银行股最为密集的再融资时期已近尾声。不管未来如何回购普通股,银行股市值占比明显过大的状况业成事实,难有根本改观。在这样的背景下,任何过度炒作银行股的机构都会面临着供应量过大的尴尬。

  所以,多数大盘股(尤其是银行股)依旧会有些像债券、中长期股价表现最终都会受制于股息率。这在西方成熟股市也是正常的现象,说明长期投资者、价值投资者成为主流,并非是坏事。

  但是,随着优先股的大规模推出,优先股股息率会普遍高过普通股股息率,对后者股价形成一定的压制—这就是优先股利空的一面。我们知道,银行理财产品的普及会推高银行资金的实际利率。优先股也是如此,既会少量抽水股市资金,又可能提高股票的必要报酬率水平。

(责任编辑:王钠 HN025)
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