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一个证券老兵的蜕变之路——专访龙赢富泽资产管理有限公司总经理、投资总监童第轶

2016-06-03 23:52:08 证券市场红周刊 

  《红周刊(博客,微博)》特约作者 郝宁

  过去的一年对于A股市场的参与者来说永生难忘,许多专业的机构投资者更是挫败感丛生,专访龙赢富泽资产管理有限公司总经理、投资总监童第轶从业20多年的童第轶也不例外。本周,接受《红周刊》专访的他表示,越来越感觉到高抛低吸的短线操作没有未来,在经历了太多的不确定性、困惑与迷茫,特别是“股灾”的阵痛后,他决心彻底转型价值投资。

  童第轶眼中的价值投资,即“好公司,坏运气,低位介入,必有厚报,安全边际是核心”。对于目前的市场,他认为已经具备天时、地利、人和的绝好价值投资条件。

  价值投资彰显英雄本色

  从财经记者到基金经理,童第轶在证券投资之路已经走过20多个春秋。1994年刚入市时,市场上流行的就是技术分析,几乎无人提及价值投资,而他也加入了高抛低吸的短线操作大军。

  随着股龄的增长,童第轶发现疲于奔命的短线操作收益寥寥,而来自于中长线的价值投资却让他取得了翻倍的好成绩。童第轶在2013年做了一个统计,自2010年以来的所有短线交易总收益率竟然是一个巨大的负数,中间交易最频繁的两年换手率为100倍,光是手续费对净值的影响就高达6%/年,而先后重仓的洪都航空(600316,股吧)、格力电器(000651,股吧)、民生银行(600016,股吧)、伊利股份(600887,股吧)等中线的优质股都逆势贡献了大幅收益。

  “很多时候,来自市场和客户的压力让我举步维艰,愈加频繁的短线交易,不断放纵的赌徒心理,让交易在追高与止损之间不断循环。”无数个夜晚,童第轶都在思索次日的交易计划,虽然转型价值投资的念头不断在脑海中闪现,但急功近利的心态依然没能让其放弃短线交易。

  但接下来的教训让他感受到,再不转型就很难在市场中生存了。2010~2014年的这段时间,A股市场的蓝筹股整体是一个震荡下行的过程,往往你看着要突破了,一买就是高点,看着要破位了,一卖又是低点,频繁的短线交易不仅很难带来净值的增长,还会损失大量的手续费。此外,其去年管理的资金到了10亿以上的规模,这时的他发现短线交易很难操作这么大的资金量,买的时候要么买不够,要么就得追高,卖的时候要么卖不完,要么就得杀跌。

  于是在2014年,他开始尝试着调整投资策略,增加中长线的投资占比,先后重仓的广船国际长安汽车(000625,股吧)、格力电器、工商银行等最终都取得了大幅领先市场的收益。

  而让童第轶真正痛下决心彻底转型,停掉了手头上几乎所有的产品,与去年“股灾”的经历有着直接关系。“股灾”前,他管理的基金及时降低了仓位,甚至主动结束了牛市之初成立、并已取得大幅收益的产品。但随着“股灾”的发酵,调整的幅度还是超出了所有人的预期,后续追反弹让存续产品也都或多或少地受到了影响。“于是,在去年年底时,我们主动清盘了所有的私募产品,为的就是今年集中精力研究价值投资蓝筹股组合,并计划发行价值投资系列产品。”他说。

  在童第轶看来,当前市场依然处于寻底过程中,短线可操作性很差,而做价值投资则正当时。目前,上证指数成分股市盈率大概在15倍左右,沪深300成分股市盈率更低,还不到12倍,而创业板成分股市盈率仍然在70倍左右。整体上,传统企业的估值已经趋于合理,很多公司有了足够的安全边际。

  信奉最朴素的价值投资理念

  对于价值投资,目前市场上已经有一些衍生的概念,成长股与价值股之间的界限也越来越模糊。但童第轶依旧信奉最朴素的价值投资理念,坚定看好那些传统意义上的价值股。

  他认为,传统的价值投资和成长型的价值投资都强调价格要小于价值,区别在于传统的价值投资要求投资者对公司的现状进行有效的分析,成长型的价值投资则要求投资者对公司的未来进行精准的预测。“与预测未来相比,显然分析现在是更为有效且行得通的方式,传统的价值投资标的主要集中在一些蓝筹股上。”童第轶向记者说道。

  就我国证券市场“短牛长熊”的特征来看,熊市中寻找传统的价值投资标的、牛市中寻找成长型的价值投资标的似乎是两全其美的事情。但实际上,市场的牛熊交替本来就是无法事先预测的事情,与其琢磨牛熊循环,不如把精力放到研究公司基本面上来。

  “记得有人曾讲过这样的投资道理:好公司,坏运气,低位介入,必有厚报。价值投资没有完美的公式可以遵循,个人的能力圈也不尽相同,只要持续研究公司基本面,选择出你认可的低估值的好公司,耐心持有后终究会有合理回报的。”他说。

  优秀公司的四个特征

  童第轶表示,好公司应该具备以下几个特征:

  第一,拥有护城河。护城河是公司的核心竞争力,主要由三方面构成:1,能够影响消费者行为的品牌,提高消费者购买意愿,或促使消费者对产品产生依赖,公司能够收取高于竞争对手的价格;2,优良的创新传统和一大批的专利,公司出售的产品让竞争对手在短时间内难以效仿;3,优越的地理位置或独特稀缺的资源,公司具备了天然的优势,能够以更低的成本生产与竞争对手同类的产品。

  第二,业务清晰,大道至简。复杂伴随着多变的不可测性,国外如可口可乐、吉列,国内如茅台(600519,股吧)、伊利,这些大公司业务清晰,盈利来源都是寥寥数语便能讲清楚的。

  第三,管理优秀,好比赛马。公司是马,管理层便是骑手,优秀的管理层未必能使衰败的公司重新走向繁荣,但在竞争激烈的市场中,没有优秀的管理层却是万万不能的。

  第四,财务健康。财务健康说明公司过往的经营稳定,未来抵御风险的能力也较强,这属于定量分析的范畴,主要包括稳定增长的销售额和利润率、合理的资产负债率、充沛的现金流等。

  童第轶表示,目前在他的股票池中,符合这四个特征的好公司主要集中在消费、电力、白色家电等领域。其中的优秀公司业绩超越市场预期,股价开始走出持续上涨的独立行情,这背后正是市场价值理念的回归。

  比如,贵州茅台(600519,股吧)依旧是价值投资的必选品。得益于茅台的“国酒”文化、高品质、细分行业绝对垄断地位这三大核心竞争力,其造就的强势定价能力是普通酒企甚至其他名优酒都无法比拟的。高品质源自茅台酒对生产环境、酿造原料和生产工艺要求极为苛刻;细分行业竞争优势表现为茅台在酱香型行业具有绝对垄断地位,并且优势会长期存在。

  安全边际是重中之重

  在采访过程中童第轶强调,安全边际是价值投资最重要的原则,即使上述四个条件都满足,但没有好的安全边际他也会放弃。安全边际,即价格与内在价值之间的差额,安全边际越大,亏损的可能性就越小。一般情况下,投资者可以通过间接的估值参照来考量安全边际,当公司的估值接近甚至低于历史最低且低于行业时,便具备了安全边际,简单地说,就是在打折时买入。

  但出现低估的情况并不多,可能会由两种原因造成:1,熊市。熊市甚至“股灾”时泥沙俱下,垃圾股被打回原形,好公司也遭到错杀;2,霉运。公司遭遇自身或行业性的意外事件,对于短期的经营会产生扰动,从而使股价在短时间内大幅下跌,但并不能撼动公司长期的发展趋势。一旦两者在时间上共振,此时的价格便具备了足够的安全边际。比如,禁酒令曾让茅台公司股价下跌,但仍无法掩盖资金对于其价值的认可。

  童第轶提醒投资者,安全边际是价格和内在价值的关系,而并不简单的是低估值,也不只是业绩优秀、发展良好的公司,或是大公司的股票。

  举个例子,中石油是我国特大型央企,在石油石化行业具有垄断性地位,在世界500强中排名前5,是一家足够优秀的公司。但上市至今的股价不仅没有上涨,反而下跌了近80%,原因是什么呢?很显然,是公司上市时的估值过高了,50倍的市盈率已经没有了安全边际。童第轶一般只考虑动态市盈率在20倍以下的股票。

  他表示,对公司合理的估值只是一个区间值,并不能精确计算得出。公司的内在价值就是公司的有形净资产,但其实公司的无形资产同样重要,因为包括品牌、专利等这些无形资产有可能正是构成护城河的关键所在,同样价值连城。作为专业的投资者,他还是会通过反复的调研去了解公司尽可能多的东西,并通过横向的同行业公司对比以及纵向的公司历史对比,最大程度上将这个合理的估值区间缩到最小。

  左侧分批建仓 跟踪基本面做调仓

  “在操作上,价值投资不可避免地会进行左侧交易,也就是越低越买,对进入合理价格区间的股票将多批次建仓,这样在摊低买入成本的同时又能避免错过机会。”童第轶认为,对于看好的公司在最开始建仓时,一般不会一下子持有很多,因为时间长了以后获得的信息越来越多,判断也越来越准确,如果确实是一家很好的公司,配置的比例则会逐步提高。

  对于已经持有的股票,他会长期持续跟踪其基本面,当公司的基本面发生变化时,给出的合理估值区间和仓位也将随之发生变化。他表示,这种变化并不频繁,一般每年调整4次,分别是在季报中报年报披露后。

  至于何时卖出,当他发现一只股票的性价比相对下降了,就算基本面没有变化,但如果不如新的标的性价比高,那就可能会被替代掉。一只股票经过一段时间被发现基本面达不到预期,如因技术变革落后、强有力的竞争者取代其地位、产品质量不满足需求等,同样会被剔除掉。再有就是买的时候是被低估的,有一定的安全边际,但股价上涨后估值已经不低了,这个时候即使没有新的品种替代也会被卖出。■

(责任编辑:张振江 HN061)
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