舍得酒业：舍得一直在路上 买入评级

    营收超预期，净利率稳步提升公司2018年营收22.12亿（+35.02%），归母净利3.42亿（+138.05%），主因舍得系列产品保持较高增长所致。18Q4营收6.23亿（+57.70%），归母净利润0.69亿（+42.86%）。18年毛利率72.63%（-2pcts），净利率16.86%（+8.2pcts），主因销售费用率27.58%（-1.72pcts）、管理费用率12.25%（-5.58pcts）下降及公司削减低端产品SKU数目等所致。销售商品、提供劳务等收到现金27.28亿（+33.99%），经营性现金流净额4.43亿（+3.99%），现金流得到改善。营业税金及附加为3.19亿（+41.60%），主因白酒销售增加及消费税计税价格调整后增加所致。

中高档酒稳步增长，舍得保持较高增速分业务来看，18年白酒营收18.50亿（占比84%，同增24%），玻瓶3.39亿（占比15%，同增3204%）；分产品来看，占总收入比超80%中高档酒营收17.89亿（+28.30%），低档酒因调整收入不断下降，产品结构不断优化；具体来看，舍得酒营收14.42亿，若剔除之前会计政策变更因素，舍得酒营收为15.90亿（+45.20%）。分渠道来看，公司经销营收18.13亿（+22.10%），电商营收0.37亿（+240.46%）。从区域来看，占比约23%的省内营收为4.24亿（+25.44%），占比超75%的省外营收为13.88亿（+21.12%）。

18年公司共有1630家经销商，同增228家，其中省内295家，省外1335家。

产品矩阵成型释放活力，万事俱备只欠东风目前公司聚焦舍得品牌，提升沱牌品牌，形成以舍得为核心品牌，沱牌为重点品牌，吞之乎、陶醉、沱小九为培育性品牌的品牌矩阵，建立分品牌分事业部的运作体系。公司通过全国性渠道对消费者促销活动组织、策划及实施，加强贵宾团队配置，通过赠酒+舍得智慧之旅+品鉴会+品牌荣誉大使四大工程，培育忠实用户；聚焦烟酒店及团购渠道，拓展餐饮及现代零售渠道、电商渠道；建立万家联盟体烟酒店，进一步强化核心烟酒店联盟体运作，提升对核心渠道的掌控力和服务水平，尝试C2M营销模式。

投资建议我们看好公司次高端产品结构持续优化，预测2019-2021年EPS1.84/2.30/2.83元，对应PE14/12/9，维持“买入”评级。

风险提示：食品安全问题；白酒行业需求放缓；全国化扩张不及预期