光大证券(601788)年报点评：集团协同助力业绩改善 风险计提充分

　　事件：2019 年公司实现营业收入101 亿元（YoY+30%，招商+65%），归母净利润5.7 亿元（YoY+450%，招商+65%），加权平均ROE 为1.2%（YoY+0.99pcts，招商+3.93pcts）。我们认为公司亮点包括：1）投行业务大幅改善，资管业务主动管理转型效果显著，自营业务大幅提升；2）新一期战略规划背景下，公司与集团协同力度有望增强；3）MPS项目减值计提基本到位，公司目前估值和业绩基数处于低位。
　　投行业务大幅改善。公司2019 年投行业务收入14 亿元（YoY+30%，招商+27%），投行业务的改善得益于投行组织机制的转型和集团的协同效应。1）IPO 业务进步明显。公司股票承销家数14，市场排名15，较去年同期上升7 位，股票承销金额98 亿元（YoY+21%），其中，公司过往相对较弱的IPO 业务较为突出，承销额22 亿元（YoY+400%），市占率提升0.54pcts 至0.85%。2）债券承销优势维持。2019 年公司债券承销规模3248 亿元，市场份额4.42%，行业排名第7，维持行业优势地位；其中ABS 业务市场份额为4.68%，排名行业第6。
　　资管主动管理能力较好，主动占比进一步提升。公司2019 年资管业务收入12 亿元（YoY+32%，招商-13%）。截至2019 年末，光证资管受托管理总规模2,439 亿元，其中主动管理规模1,522 亿元，占比62%，较2018 年末提升9.16pcts。
　　量价同升助力自营收入大幅提升。公司2019 年自营业务收入22 亿元（YoY+176%，招商+50%）。公司自营收入大幅提升，其占比亦提升11.64pct 至22.09%，成为公司第二大收入来源，主要原因包括：1）自营投资规模的提升，同比增长13%；2）自营投资收益率的提升，回升2.32pcts 至3.46%。
　　经纪信用业务略微下滑。1）经纪业务收入增幅偏低，预计受费率下降影响。公司2019 年经纪业务收入25 亿元（YoY+14%，招商+27%）。公司经纪业务收入市场份额（含席位佣金）行业排名较2018 年末下降2 位至第14 位。总体看来，经纪业务仍为公司第一大收入来源。2）股票质押规模和收入大幅下滑。公司2019 年利息净收入16 亿元（YoY-8%，招商+3%），主要归因于股票质押规模的持续收缩。2019 年末股票质押规模为115 亿元，同比下降67%，相比2018 年跌幅（-19%）更大。
　　战略目标焕然一新，集团协同力度增强。2019 年末，公司发布新一期中长期战略规划，其中，公司将自身定位为“光大的证券”，强调在光大集团整体发展框架下发挥协同联动效应。
　　内部协同一直是光大集团的竞争优势之一，公司将与银行、信托、保险等兄弟企业形成合力，发挥券商优势，进一步加强与集团多元业务线之间的协同，为客户提供综合产品服务。
　　MPS 减值计提到位，公司估值处于低位。1）公司因光大资本MPS 事件继续计提相关预计负债16 亿元人民币，该事项减少公司2019 年度合并净利润13 亿元。公司2018-2019 年累计计提预计负债30 亿元，大部分覆盖了华瑞银行4.5 亿元、深圳恒祥1.7 亿元和招商银行35 亿元的涉诉金额，同时考虑了冯鑫质押给优先级合伙人的股权市值，以及正采取的海外追偿措施等情况。2）公司当前估值约1.06xPB，处于行业最低的估值水平，但考虑A 股有回暖迹象且公司负面因素已基本计提到位，公司估值有望得到修复。
　　投资建议：买入-A 投资评级。我们预测2020-2022 年公司EPS 分别为0.7/0.79/0.88 元，给予6 个月目标价14 元，对应估值为1.27xPB。
　　风险提示：政策变化风险/集团协同效果不及预期/公司风控管理风险
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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