中国航油IPO 又一家百亿级央企冲刺资本市场

本报记者 董曙光 北京报道

进入2020年后，受新冠肺炎疫情和国际油价暴跌双重打击的不利影响，石油石化行业景气度处于下行阶段。但在此背景下，又一家石油央企筹划抢滩资本市场。

5月8日，中国证监会预先更新披露了中国航油集团石油股份有限公司（以下简称“中国航油”）首发招股书申报稿。招股书显示，本次中国航油拟登陆上交所公开发行股票不超过4亿股，发行后总股本不超过16亿股，募集资金16.30亿元，用于27个项目，其中包括24个加气站和加油站项目，以及收购津国油公司82%股权、道镇油库项目和补充流动资金。

《中国经营报(博客,微博)》记者注意到，中国航油控制性投资特征明显，通过经营活动的系统性整合实现盈利能力最大化，通过此方式，中国航油合并利润表显示的营业收入规模呈现几何级增量。但从合并利润表结构上看，由于居高不下的成本，其毛利率处于偏低水平（不及同行业可比上市公司），核心净利润率不足2%。同时，2019年中国航油净利润之所以大幅增长，是由于当年其子公司上海石油破产，形成以前年度亏损转回所带来的巨额投资收益，而并非经营业务实现的盈利。

对于上述情形，中国航油方面向记者回复表示，公司业务模式为各子公司进行具体市场经营，公司总部为投资与管理机构。公司业务模式较为综合，不同于仅有加油站零售终端的同行业上市公司，公司可持续经营能力较强。上海石油公司宣告破产的会计处理符合会计准则的相关规定。

营收增幅下降

中国航油成立于2004年10月，主营业务为成品油销售、仓储服务及城市燃气业务。

中国航空油料集团有限公司（以下简称“中国航油集团”）是中国航油控股股东，直接及间接合计持有其94.07%股权，本次发行完成后，中国航油集团仍将直接和间接持有其不低于70.55%的股份。中国航油集团是国务院国资委管理的中央企业。

截至2019年末，中国航油集团的总资产约663.77亿元，2019年度实现净利润约59.15亿元，位列《财富》世界500强第283位。

目前，作为中国航油集团旗下第一家拟上市的控股子公司，中国航油在全国设立了31家控股子公司，拥有89座商业加油站、1座加气站、运营20座机场区域内供油站、18座在用油库以及18条输油管道。

从中国航油（母公司）资产结构上可以看出，报告期内（2017~2019年），母公司表现出控制性投资的特征，母公司通过经营活动的系统整合实现盈利能力的最大化。通过这种方式，其合并报表的营业收入规模呈现几何级增量。但记者注意到，合并营收增幅却呈现下降趋势。

中国航油向记者解释称，公司的业务模式为各子公司进行具体市场经营，公司总部为投资与管理机构。

合并利润表显示，报告期内，中国航油实现营收约143.47亿元、194.72亿元、202.60亿元；2018和2019年度，营业收入增幅分别约为35.72%和4.05%。从营收构成上看，中国航油营收主要来自成品油销售收入，报告期内该部分销售收入占其主营业务收入分别高达98.30%、98.23%和96.50%。

中国航油的前五大客户主要集中于一些石油巨头公司，包括中石化、中化集团、延长石油、壳牌华北石油集团有限公司和中海油。报告期内，前五大客户为其贡献销售收入分别为50.39亿元、71.60亿元、72.71亿元。

不过，2019年，中国航油总资产及相关经营资产大幅增长的同时，营业收入虽然有增量，但增幅却出现大幅下降。

记者注意到，报告期内，中国航油合并总资产规模呈逐年增长趋势。2018年和2019年总资产增幅分别约为1.79%和47.53%。这意味着，中国航油加快了扩张步伐。从投资活动看出，2017~2019年度，其投资活动现金流出量主要为购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金。财务数据显示，2019年末，固定资产原值、在建工程账面价值、无形资产原值余额分别为21.08亿元、1.16亿元、4.15亿元。当年固定资产原值、在建工程账面价值、无形资产原值同比增幅分别约为47.72%、5.83%和56.60%。不过当期其营业收入增幅相比于2018年下降了31.67%。

中国航油向记者表示，2019年固定资产、无形资产、在建工程的增加主要均为经营性资产，为公司后续的持续稳定发展提供支撑。

此外，记者还注意到，各报告期末中国航油应收账款余额分别为1.25亿元、1.60亿元、2.05亿元，呈逐年增长趋势，同时最近一期的应收账款周转率相比于2018年出现下降，2019年应收账款增幅明显高于同期营业收入增速；同时，最近两年其应收账款周转率低于同行业上市公司平均值。

中国航油表示，报告期内，公司应收账款呈逐年增长主要系营业收入逐年增长所致，同时对于少量信誉较高的国有企业以及其他资金较为雄厚的优质客户，随着合作关系的深化，公司适当提高授信额度。

效益指标偏低

报告期内，中国航油营业收入体量较大且实现盈利，但利润微薄。

合并利润表数据显示，2017~2019年，中国航油的营业收入分别约为143.47亿元、194.72亿元和202.6亿元；经营资产所产生的核心利润分别约为3.14亿元、2.66亿元和3.40亿元；净利润分别为1.08亿元、1.38亿元和9.52亿元。

报告期内，中国航油主营业务毛利率仅分别为6.36%、4.60%和5.27%，低于同行业可比上市公司平均值且存在波动。

在招股书中，中国航油分别选择海越能源(600387,股吧)（600387.SH）、国际实业(000159,股吧)（000159.SZ）、泰山石油(000554,股吧)（000554.SZ）和和顺石油（603353.SZ）作为可比公司。

2017~2019年，上述四家同行业上市公司的综合毛利率平均值分别为11.37%、12.50%、10.76%，大概是中国航油毛利率的2倍。

此外，记者测算发现，报告期内中国航油核心利润率分别约为1.77%、1.37%和1.65%，不足2%；净利润率分别约为0.75%、0.71%、4.70%。

居高不下的营业成本，或是其毛利率、核心利润率等效益指标处于较低水平的主要原因。

“报告期内，公司综合毛利率低于同行业上市公司平均水平，主要系在成品油流通行业中，贸易业务毛利率较低，公司贸易业务收入占比较高，影响整体毛利率水平。”中国航油表示，公司业务模式较为综合，不同于仅有加油站零售终端的同行业上市公司，公司可持续经营能力较强。

招股书信息显示，中国航油的贸易业务主要是利用其掌握的油品采销渠道与成品油批发市场贸易商开展的批发销售模式。贸易业务的客户主要为中石化、延长石油、中化集团等大型石油企业体系内的销售公司等。

不过，2019年在营业收入增幅下滑的情况下，当年其实现净利润9.52亿元，增幅高达589.86%。净利润之所以大幅增加，是由于当年子公司上海石油破产，形成年度亏损转回所带来的投资收益，而并非经营业务所带来的利润。

据了解，2009年，上海石油公司因贸易纠纷被中设国际贸易有限责任公司提起诉讼。截至2018 年末，上海石油公司就该诉讼累计计提预计负债6.03亿元。2019年5月，上海石油公司向上海铁路运输法院申请破产清算，自此上海石油公司不再纳入合并范围，转回以前年度亏损，形成投资收益6.54亿元。

中国航油方面告诉记者，上海石油公司宣告破产的会计处理符合会计准则的相关规定。

不过，中国航油坦陈，前述投资收益转回而形成非经常性损益，不具有可持续性，同时受近期国际油价大幅波动及新冠肺炎疫情影响，2020年经营业绩将较2019年大幅下滑。如公司在2020年完成上市，按照正常经营预计，鉴于去年营业利润较高，公司存在上市当年营业利润下滑50%以上的风险。

进入2020年后，国际原油需求受新冠肺炎疫情影响大幅缩减，2020年3月，因OPEC会议未能延续限产协议，各产油国纷纷宣布增产，国际原油价格出现暴跌。今年4月，OPEC宣布达成历史上最大规模的减产协议，原油价格持续大幅震荡。

中国航油认为，面对成品油价格波动，如公司未能采取正确的应对措施，将可能导致库存减值或毛利率降低，进而对公司经营业绩产生不利影响。