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消费股到底贵不贵,券商给出截然相反的两种观点,该信哪个?

2020-08-31 17:45:00 和讯名家 

由于科技和医药板块前期泡沫较大,在中报业绩利好的加持下,叠加中秋国庆双节临近,资金重回消费板块,推动食品饮料行业持续走高,海天味业(603288,股吧)市盈率接近百倍,贵州茅台(600519,股吧)创下1800元历史新高。

贵州茅台(600519)近期股价走势

行业表现的背后体现的是时代脉络及产业变迁,各国经济发展路径基本一致。统计发现,美股1973年至今,年化收益率高的行业主要集中于消费与科技;日本经济社会、股市发展与美国不可同日而语,但股市长期收益率最高的板块依然是消费与科技。

因此,对于A股消费板块的长期走势,分析师意见分歧不大,只是短期来说,这些板块大多面临估值“贵”的现实问题。

那么,对于股价和估值愈来愈高的消费还有投资价值吗?券商分析师则呈现出截然相反的两种观点。

银河证券:不为当下消费股再唱赞歌

多家券商认为,当前消费行业抱团的迹象非常明显,估值远高于历史平均水平,要警惕其中的风险,最具代表当属银河证券

银河证券认为,尽管在过去很长时间强烈推荐白酒调味品等消费股,但是不对当下创纪录的消费股再唱赞歌,因为创纪录估值意味着未来投资回报率下降。

数据显示,目前啤酒、白酒、调味品、乳品等估值均创2008年以来新高,海天味业等代表性公司的市盈率创历史纪录。

在股市流动性充裕的背景下,资金对确定性的偏好很高,这在目前的大环境下是“正常”的,可能还会持续一段时间。

虽然白酒调味品等消费板块处于好赛道,但是不为当下这种热度做各种“美化”或背书,不建议加仓追高买。消费板块的上涨空间在下降,牛市下半场要越涨越冷静。

国盛证券:打破历史估值框架的束缚

但有券商认为,股民变基民趋势化明显,北向资金话语权越来越重要,在机构化、国际化大趋势下,应打破历史估值框架的束缚,横向(国际)估值比较将比纵向(历史)比较更有意义。另外,现在中美关系是影响A股市场风险偏好的核心原因,在目前中美关系紧张态势下,应选择低风险确定性的机会,如消费等。

国盛证券就是典型代表。他们认为,外资成为过去几年A股最重要的增量资金,增量资金决定市场风格,外资入场已经显著影响了市场的审美偏好,最具代表性便是以消费龙头为代表的核心资产持续跑赢市场,在机构化、国际化大趋势下,A股正经历的不是简单轮回,而是投资者结构变化引发的历史巨变。目前A股正处于国际化与机构化交汇期,A股的估值体系将逐步与国际接轨、与历史脱轨。因此需要我们打破历史估值框架的束缚,横向(国际)估值比较将比纵向(历史)比较更有意义。

国际上,以美日为代表的成熟市场估值与盈利高度匹配,业绩稳定、高ROE行业龙头持续享受估值溢价。而A股估值和盈利匹配度低,优质公司、龙头公司普遍折价。伴随中长期资金持续流入,A股估值体系的“拨乱反正”远未结束,好公司、龙头公司将不再“打折”并出现溢价。因此,估值水平的判断不应依赖PE、PB等单一估值指标,更应该结合其盈利水平,业绩稳定、高ROE行业龙头理应享受更高的估值溢价。

以白酒为例,与国际龙头相比,A股龙头PE高、业绩增速也较高;PB、ROE均适中。

从PE-G角度来看,A股龙头估值较高,贵州茅台、山西汾酒(600809,股吧)、青岛啤酒等PE为37、39、37倍,显著高于美股饮料龙头,五粮液(000858)、泸州老窖(000568,股吧)、洋河股份(002304,股吧)等PE与美股龙头相近。但从业绩增速来看,A股白酒龙头具有明显优势,三年净利润复合增长在30%以上,大部分的美股龙头增速在20%以下,A股龙头高增速支撑高PE。

从PB-ROE角度来看,A股龙头PB与ROE均适中。大部分A股饮料龙头ROE位于20%以上,PB约为5-10倍,PB与ROE均处于美股中间水平。其中贵州茅台总市值超过可口可乐,成为全球饮料第一龙头,其PB与ROE基本与可口可乐持平,估值体系基本与国际接轨。

参照美股,消费高估值能否维持

它山之石,可以攻玉。据天风证券分析,首先回顾美股“漂亮50”在70年代估值消化的过程,自1973年开始,此前表现优秀的“漂亮50”估值下杀了近80%,而其盈利增速较估值下杀前并无较大的变化,整个1970年代仍然稳定在15%-20%附近。这也表明,对于微观盈利能力较为稳定的消费板块,宏观利率环境、贴现因子成为影响估值泡沫变化的重要影响因素。

美国当时的宏观环境是这样的,70年代,石油危机引发的滞胀,美债收益率从6%飙升到14%,导致“漂亮50”的估值从43倍大幅回落到不到10倍。

翻译一下,就是说稳定的盈利并不是决定估值的最重要因素,贴现因子才是。

回到当下,在疫情对全球经济冲击持续的情况下,未来1-2年零利率和低增长是大的宏观背景,全球资金继续维持较低的机会成本、较低的资产回报率。

就是说,现在海外的利率实在是太低了,因此,资金成本就很低,相应的要求的资产回报率也就低了,就意味着更低的贴现因子,更高的消费公司估值上限。

以几支白马A股为例,在9%的贴现率要求下,茅台在ROE分别为30%、25%和20%的三阶段下,理论PE为32.1倍;而在保持三阶段ROE水平不变的情况下,如果贴现率下降至7%,则理论上PE上升至54.6倍。利用同样的方法,我们可以计算出在9%贴现率下海天味业、美的集团理论估值为40.2倍和18.7倍,而当贴现率要求降至7%时,海天、美的的理论PE升至74.1倍、29.3倍,理论估值上限提升较为显著。

总之,在全球低利率环境下,考虑到外资长期流入的趋势仍然没有结束,“白马崩盘”或不会出现,但不排除阶段性杀估值的可能。

本文首发于微信公众号:海博财经档案。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

(责任编辑:李佳佳 HN153)
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