新股前瞻|港股汽车板块“迎新”，京津冀豪华汽车经销龙头百得利赴港IPO

日前，豪华汽车经销商百得利控股向港交所递交上市申请，并披露了招股书。这亦是继中升控股、永达汽车、广汇汽车(600297,股吧)等经销商集团之后，港股市场再度迎来汽车经销业的“新鲜血液”。

近年以来，无论是在细分板块的上市公司数量、收入和盈利规模上，还是市值规模上，相对于制造业属性的零部件和整车板块而言，汽车经销集团的存在感很低，一直以来难以获得市场的足够关注和重视。而这家京津冀豪华汽车经销商的递表，能否再度唤起资本市场对汽车经销集团们的垂青?

京津冀汽车经销龙头

虽然百得利控股欲成为资本市场的“新生力量”，但公司的历史可以追溯至十多年前。

智通财经APP了解到，百得利控股提供全方位汽车相关产品及服务，包括汽车销售;售后服务，包括维修及保养服务、配件及其他汽车相关产品销售、保险代理服务及车牌登记服务。同时也为客户提供其他与汽车相关的增值服务，例如汽车融资及二手车经纪服务。

根据弗若斯特沙利文报告，按2019年的收益计算，百得利控股是在京津冀地区的第二大豪华及超豪华汽车经销集团，在中国所有超豪华品牌汽车经销服务供应商中排名第六。按2019年平均单店收益计算，百得利控股与在中国主要从事超豪华品牌4S经销店业务的十大企业集团相比排名第一。

目前，百得利控股在中国六个省市经营12家保时捷、奥迪、梅赛德斯-奔驰、宾利、沃尔沃及美洲虎-路虎品牌的4S经销店，包括北京、天津、山东、四川、浙江及广东。

截至2018年及2019年，百得利控股的收益分别为84.09亿元(人民币，单位下同)及81.79亿元，净利润分别为2.70亿元及2.25亿元。2019年及2020年的前九个月，百得利控股的收益分别为59.03亿元及57.89亿元，净利润分别约为2.17亿元及2.18亿元。

对于百得利而言，自2019年起，公司经营业绩开始略有下滑。其中，2019年营收较2018年减少约2.7%，净利润降幅却达到16.7%。2020年，百得利控股的营收也有所减少，净利润较2019年同期基本持平。对此，公司表示，由于彼时正值“国五”与“国六”切换之际，新车销售因此有所下滑。

从收入结构来看，截至2018及2019年以及截至2020年9月30日止九个月，来自销售汽车的收益分别约占期内总收益的87.4%、86.4%及87.1%。可见，新车销售仍然占据公司收入的大头。

然而，2018、2019年及2019、2020前三季度，公司的毛利率分别为9.8%、9.6%、10.5%及9.9%，并不算太高。从毛利结构上来看，来自于新车销售毛利率极低。期内，公司售后服务毛利率分别为48.2%、46.8%、48.4%及45.8%，而同期汽车销售的毛利率分别为4.3%、3.7%、4.4%及4.6%。因此，从整体收入来看，毛利率较高的汽车后市场业务(包括售后服务与汽车金融)却因体量较小，未能显著拉动公司整体毛利率水平提升。

就当前汽车价值链而言，主要分为三个层次：一是汽车的核心产品，它是实体产品所承载的内核，也就是顾客真正购买的是什么;二是汽车的有形产品，指的是具有数量水平特点、式样、品牌、商标及包装的物品;三是汽车的附加产品，它是由企业出售有形产品及提供附加服务组成。

这三个层次将汽车的生产者、销售者以及消费者组织起来，形成一个完整的价值链，同时又因为核心产品、有形产品和附加产品在价值链当中所处的不同层次，它们所受的关注程度又有所不同。

传统汽车产业内，较为关注核心产品的研发与有形产品的制造，可从目前的实际情况来看，汽车获利的实际方式已从有形产品转向附加产品(即汽车服务领域)，这或许是百得利未来转型的方向之一。

瞄准二线高净值客户

在整个汽车产业链上，经销商作为离消费者最近的环节，连接着整车厂和消费者，承担着新车销售、售后服务、零配件供应和调查的职责，是缓和整车厂产销波动的重要缓冲带。而与此同时，汽车经销商的业绩也与中国汽车市场的景气度紧密相连。

2007年以前我国汽车产业处于高速成长期，2008年以后经历三轮周期，2008-2011年销量复合增速仍较快(20.5%)，2012-2015年增速放缓为7.3%，2016-2019年复合增速仅1.2%，2018年我国汽车销量历史上首次负增长。可以看到，我国汽车行业需求增长中枢显著下滑，汽车产业已由增量时代切换到存量竞争的后增长时代。

然而，这似乎并未影响到豪华车市场的销售情况。2016年以来，乘用车市场迎来显著的消费升级，低价格车销量占比显著下滑，如10万以下占比由43.9%下滑到30.2%，高价格车份额稳步上行，如20-30万元、30万元以上汽车的销量占比分别由9.7%、5.0%提升为13.9%、8.3%。

具体到豪华车市场，2017年以后汽车景气度回落，但豪华车销量一直维持较高景气度，2017-2019年增速分别为12.7%、14.7%和8.8%。随着消费升级持续、豪华车价格下探，豪华车仍有望维持较快增长，其经销商亦有望由此受益。

豪华车的高景气度，使得百得利的未来发展进一步向规模扩张靠拢。公司表示，计划收购其他经营豪华及超豪华品牌的4S经销店，包括(其中包括)保时捷、梅赛德斯-奔驰、宝马、奥迪、沃尔沃、捷豹-路虎、宾利及劳斯莱斯。百得利未来将注重于中国一线及二级城市的扩张，因为这些拥有大量高净值人士，受益于消费升级，这些消费群体在豪华及超豪华汽车需求方面显示出巨大增长潜力。

由此，百得利于2020年12月收购来富汽车，而来富汽车已取得授权在广东省佛山市经营捷豹-路虎4S经销店。该经销店总地盘面积约为5700平方米。凭借现有客户基础及现有经销店的过往营运经验，公司预期该经销店于投入营运后的第二个完整年度起每年将产生不少于4亿元的收益，有望较为显著的提升公司业绩。

不过，汽车经销是一个同质化较强的行业，面临同品牌其他经销商的相同产品和其他品牌经销商类似产品的双重竞争，较难有差异化的经营策略，其经营好坏主要取决于运营效率。公司在以持续收购的模式扩大规模的同时，也面临着资金面紧张和经营压力大的风险。在此递表赴港上市，百得利控股选择在挑战中寻求机遇，在更有效率的产业新格局中占据一席之地。