东方证券：维持贵州茅台(600519.SH)“买入”评级 目标价2187.9元

智通财经APP获悉，东方证券发布研究报告称，维持贵州茅台(600519,股吧)(600519.SH)“买入”评级，预测2021-23年每股收益分别为41.47/48.62/55.4元，结合可比公司，给予22年45倍PE，对应目标价2187.9元。

事件：公司公布21年三季报，21年前三季度实现营收746.42亿元(yoy+11.1%)，归母净利润372.66亿元(yoy+10.2%);其中21Q3实现营收255.55亿元(yoy+9.9%)，归母净利润126.12亿元(yoy+12.4%)，三季度业绩稳定增长。

东方证券主要观点如下：

茅台酒直销渠道占比提升，系列酒加速增长。

21年前三季度茅台(600519)酒和系列酒分别实现收入649.9亿元(yoy+8.1%)和95.4亿元(yoy+36.3%)，其中21Q3分别实现收入220.4亿元(yoy+5.5%)和34.8亿元(yoy+48.1%)，系列酒增速环比提升10.4pct。

21Q3，公司经销和直销分别实现收入203.41亿元(yoy+1.9%)和51.81亿元(yoy+57.9%)，单季度直销占比提升6.2pct至20.3%，前三季度累计占比19.7%(yoy+7.1pct)，公司持续加大直销投放。21Q3末经销商数量2199家，环比减少1家，同比增加46家。21Q3合同负债余额91.4亿元，环比减少2.7亿元，预计主要受直销占比提升影响。

毛利率小幅下滑，盈利能力边际改善。

21Q3毛利率为90.83%(yoy-0.23pct)，预计主要受系列酒占比提升影响，前三季度毛利率为91.19%(yoy-0.13pct)。21Q3销售费用率2.48%(yoy-0.16pct)，管理费用率7.54%(yoy+0.76pct)，税金及附加占营收比重14.29%(yoy-2.10pct)，20年同期税金影响逐步矫正。综合，21Q3销售净利率52.31%(yoy+1.06pct)，盈利能力边际改善。

茅台酒边际需求格局稳定，新董事长上任后释放积极信号。

近期飞天散瓶批价2800元左右，中秋国庆后企稳向上;整箱批价3780元左右，边际有所下降，预计主要受近期非标产品取消开箱政策的影响;整体而言，茅台酒下游仍维持供不应求的格局。公司新品茅台1935中秋期间进入流通渠道，出厂价788元/瓶，零售指导价1188元，有利于推动系列酒增长。茅台非标产品开箱停作为试点，后续有望衍生到普飞，有助于稳定价格预期，为远期提价创造市场环境。茅台董事长人事变动落地后，针对价格、产能等释放积极信号，有利于公司十四五规划目标落地和长期持续稳定增长。

风险提示：基酒产能不足的风险、社会库存增多风险。