洪九果品转战港股IPO成败存疑：家族企业 “一言堂”弊病凸显，经营活动现金净流“贫血”留隐忧

　　在国内的水果零售行业有三大巨头，业内俗称“南百果，北鲜丰，西洪九”。

　　百果园谋求境外上市但未果，随后转战A股创业板，2021年5月发布了第二期辅导工作进展报告后，至今仍无最新进展；鲜丰水果第一次IPO辅导终止后更换辅导机构，在2021年2月过了第两期上市辅导。

　　洪九果品前期同样谋求过A股上市，不过其于2021年9月终止了A股上市辅导并决定转战港股IPO，于2021年10月29日向港交所递交招股书。

　　就目前来看，洪九果品很可能从行业“三巨头”中抢闸冲出，最先上市。那么，洪九果品的“成色”到底如何？

　　主打自有品牌 引阿里等大咖疯狂押注

　　与百果园、鲜丰水果相比，洪九果品最大的不同之处在于“自有品牌”。

　　洪九果品于2013年开始推出自有品牌，截至2021年6月30日，已经在14个水果品类中成功建立了18个水果品牌组合，包括“泰好吃”（泰国龙眼）、“越来美”（越南白心火龙果）、“猕天大圣”（贵长猕猴桃）、“奉上好”（奉节黄桃）、“海芒君”（海南芒果）等。

　　在经营模式上，洪九果品并没有采用传统水果零售的层层分销模式，而是从水果产地直接采购后，在当地工厂进行加工、分级筛选，随后通过终端批发商、商超与新兴零售渠道等销往客户。

　　自有品牌的构建增强了洪九果品的差异化，使其能够在同质化的水果竞争中获得更高利润。

　　2018年-2020年，洪九果品的营业收入由12.26亿元增长至57.71亿元，年复合增长率达到116.96%。其中，榴莲成为洪九果品最大的创收来源，同期销售收入分别为1.15亿元、4.73亿元与21.07亿元，占总营收的9.4％、22.8％和36.5％。

　　以销售收入来计算，2020年洪九果品自有品牌的水果收入占总收入的76.2%，远超国内其他行业的平均水平，是国内最大的自有品牌鲜果分销商。

　　截至目前，洪九果品在北京、青岛、西安、重庆、成都、广州、长沙等大中城市设立了19个销售分公司和57个分拣中心。

　　洪九果品快速扩张增长的同时，背后的资本力量也陆续显现。2018年至今，洪九果品经历了3轮股权融资，并完成了C轮融资，背后投资机构包括阿里巴巴、深创投、招商资本、中信建投资本、重庆产业引导基金、阳光保险、顺丰控股(002352)等知名机构。

　　经营净现流常年“贫血” 经营质量令人担忧

　　虽然洪九果品的营收快速增长，但从财务数据角度来看，公司的经营过程仍有不少需要妥善解决的问题。

　　一方面，洪九果品的毛利率处于下降趋势。招股书显示，2018-2021H1期间，公司毛利率从17.5%下降到15.7%。

　　构建自有品牌本应该推升洪九果品的利润空间、获得更高的毛利率，但实际上，却出现了相反的趋势。

　　对此，洪九果品在招股书中进行了解释：一是因为开展营销活动，向客户提供优惠的价格以促进绝大部分水果种类的销售；二是因为扩大不同销售渠道的客户组合，在开展业务关系初期为新客户提供优惠的价格条款。

　　这两个解释反映出，洪九果品面对目前激烈的竞争，需要通过优惠活动来获客，同时，也反映出洪九果品以“利润空间”换“市场空间”的策略。

　　毛利率的下降之外，洪九果品的经营活动现金净额同样需要关注。公司营收虽然处于快速增长状态，但是经营活动所用现金净额却常年为负，2018-2021H1期间，这一数据分别为-4.67亿元、-4.5亿元、-8.04亿元、-5.05亿元。

　　经营活动净现流如同身体里的血液一般，实时反映着企业经营的状态。从目前的数据来看，洪九果品的经营质量算不上良好。这与公司快速增长的应收账款有着重要关联。

　　2018-2021H1期间，洪九果品扣除亏损拨备的贸易应收款项分别为4.72亿元、7.08亿元、20.1亿元及33.32亿元。尤其是在2021年上半年，这一数额占营收的比重甚至超过60%。

　　倘若洪九果品无法及时回收这类款项，长期维持经营活动现金净额流出的状态，将使公司整体财务状况、业务运营遭受不利影响。此外，公司的流动负债也长期高于流动资产，这意味着洪九果品还面临着一定的偿债压力，或将进一步产生不利影响。

　　家族式企业特征凸显 “一言堂”股权结构待改善

　　水果零售的创业起点常常源于最原始的水果摊，或许受此影响，多家水果零售企业均是“夫妻店”、“家族作坊”形式。洪九果品同样如此。

　　招股书显示，公司创始人、董事长邓洪九直接持有洪九果品27.79%的股份，并通过员工激励平台持股2.83%；邓洪九的妻子江宗英任公司总经理，持股9.43%；两人的女儿邓浩宇、儿子邓浩吉各自持有3%的股份，所附的各自投票权已排他性地全权委托予邓洪九。

　　至此，邓洪九及其家人共可行使洪九果品46.06%的表决权，成为实际上的控股股东。

　　除此之外，邓洪九的外侄杨俊文也持有公司股份3%，并且担任洪九果品副总经理，同时也是公司五名执行董事之一，其他执行董事还包括邓洪九 、江宗英等。

　　家族企业在发展过程中，常常出现决策过程中的“一言堂”，并与投资人发生意见分歧。后续如何协调与投资人的关系，并且合理制定公司整体经营方略，或是洪九果品在上市之路上亟待解决的问题。