和讯SGI公司|江丰电子遭受上下游两头挤压，半导体靶材龙头含金量多大？

　　2022年6月29日，瑞芯微一季报和讯SGI指数评分解读出炉，公司获得了66分。

　　江丰电子(300666)SGI指数曲线起伏较大，指数高波动背后既需要看到公司从“潜龙勿用”到“见龙在田”的短期利好，也需要看清它承受上下游企业两头挤压的现实遭遇，以及当前竞争格局下的层层挑战。

　　图：江丰电子和讯SGI指数综合评分，数据来自各季度财报

　　江丰电子成立于2005年，2017年6月在创业板上市，主营业务为高纯溅射靶材，产品线主要有钽靶、钛靶和铝靶等，其中，钽靶产品在营收中占比最高，产品主要应用于半导体、平板显示器及太阳能(000591)电池等领域，客户包括京东方、台积电、中芯国际等巨头。

　　一、靶材龙头沉浮：从“潜龙勿用”到“见龙在田”

　　根据前瞻研究院统计，我国溅射靶材市场规模从2013年106.3亿元上升至2020年337.38亿元，年复合增速为18%；预计到2026年，我国溅射靶材市场规模有望突破650亿元，年复合增速为11.55%。从数据上看，显然利好靶材龙头江丰电子。

　　令人不解的是，尽管行业规模高增长，靶材市场不断扩大，国产化替代稳步推进，然而行业规模的不断扩容并未在江丰电子的增长上得到恰如其分的反映。

　　江丰电子近年来业绩稳健性较差，属于“潜龙勿用”的时期，受非经常性损益影响较大，和行业高景气形成一定程度的落差。2021年实现营业收入15.94亿元，同比增长36.6%，实现归母净利润1.07亿元，同比下滑27.5%，主要受中芯国际公允价值变动损益影响较多。

　　但是从盈亏同源的角度来看，追溯到2020年，江丰电子营业收入11.67亿元，同比增长41.4%；净利润1.47亿元，同比增长129.3%。看似净利润涨幅较大，但这与间接认购中芯国际带来的公允价值变动和政府收益计入其他收益有关，其中非经常性损益高达0.87亿元，在净利润中占比接近60%。

　　一季度成长形势忽然迎来反转，进入“见龙在田”阶段。江丰电子一季度实现营收4.90亿元，同比增长54.3%，实现归母净利润0.33亿元，同比增长90.75%，扣非归母净利润0.42亿元，同比增长94.8%。

　　一季度成长能力远超市场预期，营收及利润大幅增长主要得益于靶材业务的快速增长与零部件业务的放量，股价受此利好刺激，强势反弹，自4月27日低点迅速冲高，截止6月29日股价涨幅已达30%。从长远来看，江丰电子接下来是“飞龙在天”，还是昙花一现，还需要审慎观察。

　　二、两头挤压下的苦闷：别人吃肉，江丰电子喝汤

　　观察江丰电子近年来的盈利能力变化，在净利润难有起色的同时，近年毛利率也持续走低，半导体靶材龙头含金量有所减弱。2019年、2020年与2021年分别为31%、28%、27%。同时与之相对应的是运营能力有所削弱，应收账款与存货呈上涨趋势。前者分别为2.09亿元、2.6亿元、3.32亿元；后者分别为3.25亿元、5.02亿元、5.22亿元。

　　尤其需要强调的是，江丰电子目前处在两头受挤压的状态。上游原材料方面，东方钽业(000962)是江丰电子的主要供应商之一。2019年、2020年与2021年前三季度，其毛利率分别为14.6%、18.22%、25.24%。下游客户方面，以面板企业京东方为例，其毛利率涨幅同样可观，分别为15.2%、19.7%、32%。

　　在行业高景气持续演绎，产业链上企业纷纷受益之时，反观江丰电子，近年来盈利能力、运营能力以及成长能力却都乏善可陈。

　　江丰电子为何面临两头挤压的状态？主要是随着高端芯片的需求大幅增加，钽金属成为炙手可热的矿产资源，但钽矿资源较为稀缺，使得高纯钽靶价格昂贵。

　　另外，高纯溅射靶材研发及生产的特点为投入高、周期长。随着靶材下游应用领域的技术迭代速度加快，尤其是终端电子消费品的市场竞争加剧，生产技术标准日趋严格，资金门槛持续提升。

　　靶材市场行业格局有哪些变化趋势？全球溅射靶材市场集中度高，由于溅射靶材在材料纯度、致密性、晶粒尺寸及均匀性、组织结构等方面有严格要求，因此加工工艺难度大，需求和利润主要依赖高端材料加工设备。

　　溅射靶材市场长期由美国、日本的少数企业寡头垄断，国内市场形成了“低端靶材自给，高端靶材依赖进口”的局面。JX日矿金属、霍尼韦尔、东曹、和普莱克斯四家厂商占据了整个市场的约八成份额。

　　当前竞争格局下江丰电子有哪些挑战？受限于国外对部分高纯原料的垄断，近几年来，江丰电子营收主要依赖钽靶、钛靶和铝靶三大品类，随着市场需求变化，亟需从横向拓展上补足种类单一的短板。另外，除了靶材生产能力以外，原材料的自主供应亦是靶材行业内企业核心竞争力的体现，江丰电子原材料依赖外采的问题也亟待解决。