长城国瑞证券：给予九洲药业增持评级

长城国瑞证券有限公司黄文忠近期对九洲药业(603456)进行研究并发布了研究报告《持续提升核心技术平台 CDMO商业化项目进入快速增长期》，本报告对九洲药业给出增持评级，当前股价为43.53元。

九洲药业(603456)

事件：公司发布2022年中报：2022年上半年公司实现营收29.54亿元，同比增长58.15%；归母净利润4.68亿元，同比增长70.31%；扣非归母净利润为4.68亿元，同比增长90.37%

事件点评：

CDMO业务持续驱动公司收入高速增长。2022年上半年公司实现营业收入29.54亿元，其中公司特色原料药及中间体业务销售收入7.78亿元，同比增长18.35%，保持稳健增长水平；CDMO业务（分部业务项下专利原料药及中间体）销售收入19.72亿元，同比增长92.56%，占营收比重进一步提升，高达66.73%。公司营业收入高速增长，继续主要由CDMO业务高速增长驱动。

CDMO业务持续提升核心技术平台，管线商业化项目进入快速增长期。

1）持续提升全球领先的核心技术平台，赋能新药研发。报告期内，公司持续以加强研发能力为战略重点，凭借多年的新药研发和技术积累，掌握了众多具有自主知识产权的前沿绿色制药技术。目前公司已建成包括手性催化技术、连续化技术应用研究平台、氟化学技术、酶催化技术、光催化技术、电化学技术、结晶技术、多肽技术研究平台等多个领先的技术平台，通过大量的项目实践和成功的技术转化，高效解决客户面临的工艺难题与技术挑战，为客户项目提供行业领先的技术解决方案。其中，多肽平台已承接多个新药研创公司的定制肽和多肽新药IND委托研发业务。

2）在全球外包逐步转入国内的趋势下，公司持续推进“做深”大客户和“做广”新兴客户的战略。报告期内，公司与欧美大型制药公司的项目管线渗透率进一步提升，合作不断深入，订单和项目稳步增长；随着公司同国内客户的合作广度和深度持续加强，客户新药NDA项目数持续增加，国内业务进入快速增长期。基于多年对全球市场战略开发布局，CDMO项目管线日益丰富，已经形成了可持续的临床前/临床I、II、III期的漏斗型项目结构，同时所服务的客户项目中最优项目占比越来越大。截止报告期末，公司承接的项目中，已上市项目23个，处于III期临床项目55个，处于I期和II期临床试验的有662个，较去年末分别新增3/6/80个项目，项目涵盖抗肿瘤、抗心衰、抗病毒、中枢神经和心脑血管等治疗领域。

3）客户已上市项目持续稳定放量，商业化阶段项目收入稳步提升。根据Novartis2022二季度财报，2022上半年，诺欣妥销售额为22.18亿美元，同比增长37%；Kisqali销售额为5.47亿美元，同比增长36%；

公司通过“内部新建，外部并购”结合的方式，加快CDMO产能建设。公司发布非公开发行预案公告，拟募资26.94亿元，其中投资13亿元建设瑞博台州创新药CDMO基地一期工程，进一步“做广”新兴客户；投资6.52亿元新建瑞博苏州CDMO商业化车间，进一步“做深”大客户。目前瑞博台州新基地建设工作有序推进中；瑞博苏州已完成中试车间的主体建设，后续将落实设备安装工作；同时，公司内部积极开展对各厂区车间的升级改造，加大引进国际先进的生产设备和特殊反应容器，进一步提升CDMO业务的承接能力；另一方面，公司于2022年上半年收购康川济医药51%股权，本次收购将快速提升公司CDMO制剂研发的承接能力，推动公司CDMO原料药和制剂一站式业务的发展。本次收购完成后，公司将充分具备小分子原料药和制剂从CMC研发到商业化生产的一站式承接能力。在制剂业务产能建设方面，报告期内，募投项目之一“浙江四维医药科技有限公司百亿片制剂工程项目（一期）”已完成募集资金的投入工作，目前四维医药制剂基地的各项工作稳步开展，高效推进。

连续3年推出股权激励计划，持续长效激励。高效的企业文化、清晰的战略蓝图，推动着优秀的人才在公司长期可持续的发展，为提升企业核心竞争力发挥至关重要的作用。报告期内，继2020、2021年之后，公司于2022年3月推出了新一期限制性股票激励计划，覆盖核心员工286人，业务考核目标为：以2020年净利润为基数，2022年、2023年、2024年净利润增长率分别不低于115%、180%、260%，三期股权激励累计覆盖533人次。

持续提升精益管理，盈利能力提升，期间费用率下降。公司对内部运营管理体系持续优化，完善以项目运营为导向的矩阵式管理模式，持续提升精益管理，盈利能力得到进一步的提升。本报告期，公司毛利率35.13%，同比提升3.14Pct；期间费用率13.94%，同比减少1.06Pct。

投资建议：

我们预计公司2022-2024年的归母净利润分别为9.02/12.40/16.79亿元，EPS分别为1.08/1.49/2.01元。考虑持续提升全球领先的核心技术平台，赋能新药研发；CDMO业务客户拓展广度和合作深度上成绩斐然，项目数量快速增长，商业化项目数量进入快速增长期，已上市项目持续稳定放量；通过“内部新建，外部并购”结合的方式，加快CDMO产能建设。我们维持其“买入”评级。

风险提示：

重点CDMO订单放量不及预期；原料药和中间体价格波动风险；环保政策风险；安全生产风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司张琎研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.41%，其预测2022年度归属净利润为盈利9亿，根据现价换算的预测PE为40.31。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有18家机构给出评级，买入评级14家，增持评级4家；过去90天内机构目标均价为57.16。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，九洲药业（603456）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力良好，营收成长性良好。财务相对健康，须关注的财务指标包括：应收账款/利润率。该股好公司指标4星，好价格指标2星，综合指标3星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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