太平洋：给予妙可蓝多增持评级，目标价位40.0元

太平洋证券股份有限公司李鑫鑫,况英近期对妙可蓝多(600882)进行研究并发布了研究报告《妙可蓝多：家庭餐桌高速增长，疫情扰动利润承压》，本报告对妙可蓝多给出增持评级，认为其目标价位为40.00元，当前股价为33.5元，预期上涨幅度为19.4%。

妙可蓝多(600882)

事件：

公司发布 2022 年中报， 2022H1 营业收入 25.9 亿元（+25.5%），归母净利润 1.3 亿元（+18.0%），扣非归母净利润 1.2 亿元（+4.3%），净利率 5.7%（-0.3pct）。

2022Q2 营业收入 13.1 亿元（+17.2%），归母净利润 0.6 亿元（-26.7%），扣非归母净利润 0.5 亿元（-40.8%），净利率 5.2%（-2.5pct） 。

点评：

收入分析： 奶酪业务市占率遥遥领先， 疫情下家庭餐桌系列增长迅速，南区疫情影响收入增速受损。

22H1， 公司实现营收 25.9 亿元，同比+25.5%（Q1： +35.2%， Q2：+17.2%） ，疫情下依旧实现了双位数的增长。

1） 分业务： 2022H1， 公司奶酪业务规模持续扩大， 市占率不断提升，22 年 6 月市占率已达 36.4%， 为行业第一（第二及第三的市占率今年上半年呈下降趋势）， 奶酪收入 20.4 亿（+34.1%，占比同比+5.1pct）， 液态奶业务受疫情影响，收入同比-14.7%至 1.8 亿，贸易业务稳步增长， 收入 3.7 亿（+11.1%） ； 2022Q2，奶酪收入10.0 亿（+21.1%），液态奶收入 0.9 亿（-12.8%），贸易收入 2.1亿（+16.8%）；

2） 核心奶酪业务板块： 2022H1， 即食营养系列、 家庭餐桌系列和餐饮工业系列奶酪产品分别实现收入14.2、2.8、3.4亿元，同比+21.9%、+94.3%、 +59.3%， 公司加大以奶酪片为核心的营养早餐的宣传推广，同时疫情期间社区团购业务的开展，加速了消费者教育， 家庭餐桌系列有望成为公司第二增长曲线。 公司预计今年 9-10 月常温奶酪棒将会发力， 未来低温奶酪棒空间翻 1-2 倍可期。

3） 分地区： 2022H1，北区、中区、南区收入增速+33.3%/+22.7%/+11.8%； 2022Q2，北区、中区、南区收入增速+171.5%/-17.7%/-32.0%，南区由于疫情影响收入增速受损；

4） 经销商： 公司上半年新增经销商 1022 家，减少 947 家，期末经销商数量达 5438 家(+63.1%)，销售网络覆盖约 70 万个零售终端，同比+92.8%；

5） 分渠道： 2022H1，经销渠道收入 18.5 亿（+22.3%），直营渠道收入 3.7 亿（+67.7%），贸易渠道收入 3.7 亿（+11.1%）； 2022Q2，经销渠道收入 9.3 亿（+15.1%），直营渠道收入 1.7 亿（+30.3%），贸易渠道收入 2.1 亿（+16.8%）；盈利分析： 受原辅材料成本上涨、 疫情下物流费用增加影响， Q2 毛利率下降 6.7pct。

2022H1， 公司毛利率为 36.3%（-3.4pct） ， 毛利率相对较高的即食营养系列受疫情影响较大，收入占比有所下降，导致公司毛利率有所下降。 期间费用方面， 2022H1， 公司销售费用率 23.4%（-1.0pct，主要为广告促销费率下降 3.6pct 影响） ,管理费用率 6.5%（-0.8pct） ,研发费用率 0.6%（-0.3pct） ,财务费用率-1.1%（-1.3pct） ，费用控制得当;综上，期内公司归母净利率 5.1%（-0.3pct） ,扣非归母净利率 4.5%（-0.9pct） 。

2022Q2,公司毛利率为 33.9%（-6.7pct） ，毛利率的下降主要是由于疫情及国际大宗商品涨价影响，公司物流和原辅材料成本大幅上涨所致。期间，公司销售费用率 21.9%（-1.1pct） ,管理费用率 6.3%（-1.3pct） ,研发费用率 0.8%（-0.1pct） ,财务费用率-1.0%（-1.1pct）。 综上，公司归母净利率 4.5%（-2.7pct） ,扣非归母净利率 3.6%（-3.5pct） 。

22 年展望： 核心高毛利奶酪业务稳步推进， 全年 60 亿元收入目标有望达成，盈利修复值得期待。

1）收入端： 公司将继续深耕奶酪市场，市占率稳居行业第一的同时进一步扩大领先优势。即食营养系列在疫情后有望恢复快速增长，同时随着奶酪的消费者教育不断加深， 家庭餐桌系列和餐饮工业系列有望延续上半年高速增长的势头,全年股权激励目标 60 亿收入有望达成。

2）成本端： 物流方面， 预计随着疫情得到有效控制，物流运费将回归相对合理状态； 原辅材料方面， 公司将通过增加备货，同时有计划上调产品出厂价，特别是提高与原材料上涨明显相关的产品，如餐饮类产品的价格等方式来积极应对原材料价格上涨的影响； 产品结构方面：在疫情后随着商超客流恢复，预计以奶酪棒为代表的高毛利率的即食营养系列产品也将迎来需求复苏，进而带动整体毛利率的改善。 综上，我们预计下半年公司毛利率水平较上半年有所提升。 3）利润端： 受益于毛利率稳中有升， 下半年净利率水平有望提升。

长期展望：赛道发展空间大，公司行业市占率第一， 未来有望高速成长。 赛道来看， 奶酪为乳制品行业中高景气度赛道， 市场参与者不断增加，有望共同加强奶酪品类的消费者教育， 品类未来发展空间大，其健康属性符合未来消费发展趋势。 公司能力来看， 公司在奶酪市场市占率稳居行业第一， 且市占率呈现不断提升的趋势， 公司在产品（业内率先推出了极具技术含量的核心大单品常温奶酪棒， 在夯实基础款的同时，不断进行产品迭代）、渠道（销售网络覆盖约 70 万个零售终端）、品牌（“奶酪就选妙可蓝多”的品牌标语深入人心）等方面竞争优势突出， 未来将继续扩大领先优势，引领奶酪行业的发展。 生命周期来看， 中国奶酪行业发展尚属早期， 公司目前亦处于成长前期，随着市场培育以及消费者教育不断增强，公司核心高毛利的奶酪业务将取得高速成长， 带动公司盈利能力不断提升。

盈利预测与估值： 今年下半年公司即食营养系列预计恢复快速增长，叠加家庭餐桌系列高增，公司奶酪市场占有率将进一步提升。奶酪行业高景气度，公司作为行业龙头将将持续收获行业成长红利。 我们预计公司 2022-2024 年收入增速为分别为 35%、 34%、 33%，归母净利润增速分别为为 96%、 95%、 67%， EPS 分别为 0.59、 1.14、 1.90 元/股， 按照 2023 年业绩给予 35X 估值，一年目标价 40 元， 维持公司“增持” 评级。

风险提示： 疫情反复风险、原材料价格波动、市场竞争加剧、 运营管理风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中信建投(601066)证券安雅泽研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为40.28%，其预测2022年度归属净利润为盈利3.95亿，根据现价换算的预测PE为43.51。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有20家机构给出评级，买入评级19家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为46.64。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，妙可蓝多（600882）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力一般，营收成长性较差。财务健康。该股好公司指标3星，好价格指标1.5星，综合指标2星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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