IPO观察|思泉新材关联交易数据自相矛盾 新三板公告和招股书孰对？

　　9月29日，广东思泉新材料股份有限公司（下称“思泉新材”）将接受深交所创业板上市审核。

　　近年来，得益于消费电子行业的蓬勃发展，思泉新材的核心产品人工合成石墨散热材料销量持续增长，带动公司业绩上行。

　　不过，随着消费电子领域竞争逐渐加剧，思泉新材的业绩或将迎来“变脸”。和讯财经注意到，2021年，思泉新材的综合毛利率已出现下滑，业绩也呈现出“大幅增收、少量增利”的现象。据思泉新材预估，2022年公司营业与净利润或将“双降”。

　　在业绩表现之外，思泉新材还面临“拟新建产能能否顺利消化”、“存货、应收款项高企如何解”等诸多拷问。

　　综合毛利率大幅下滑 业绩现“增收不增利”趋势

　　招股书显示，2019年至2021年，思泉新材的综合毛利率分别为33.68%、34.67%、27.61%，在2021年出现大幅下降。

　　对此，思泉新材将其归因为消费电子领域竞争逐渐加剧所致。

　　为了适应市场竞争和公司各主要品牌商客户，报告期内，思泉新材逐年降低核心产品人工合成石墨散热材料的销售单价。2019年至2020年，公司人工合成石墨散热材料的销售单价从127.97元下降至107.94元；到了2021年，该产品的单价已降至百元以下，仅售88.36元/平方米，年均降幅超过16%。

　　和讯财经注意到，同样受到市场竞争加剧影响，同行业可比公司的可比单品销售单价降幅远低于思泉新材。数据显示，2019年至2021年，中石科技(300684)、碳元科技(603133)、深圳垒石的可比单品销售单价年均降幅不超过5%；2021年，上述企业的可比单品销售均价也都在百元以上。

（可比公司可比产品销售单价情况）　

　　对比同行业可比公司，思泉新材大幅降低产品售价的举动似乎显得有些不合理。

　　对此，有业内人士认为，这或反映出思泉新材产品竞争力不足，需要依靠降价来换取市场份额。

　　从数据上看，大幅降价的确有效拉升了思泉新材的营收表现，2021年，公司营收从2020年的2.95亿元增长至4.49亿元，涨幅高达52.09%。但降价导致的毛利率下降也使得公司净利润增速大幅下滑，2021年思泉新材仅录得净利润5812.82万元，同比仅增长8.3%。

　　相较于高速增长的营收，2021年思泉新材的净利润增长几乎处于停滞状态，已隐隐呈现出“增收不增利”的趋势。

　　在公司当前盈利增长乏力的情况下，思泉新材对公司未来的业绩表现也并不看好。

　　据思泉新材预估，2022年，公司营收与净利润将双双下滑。其在招股书中提到，2022 年，公司预计实现营业收入 4.2亿元至 4.5亿元，同比变动-6.43%至 0.25%；净利润预计在5268 万元至 5768 万元之间，同比变动-8.20%至 0.51%；预计实现扣非净利润 5000万元至 5500万元，同比变动-8.23%至 0.95%。

　　应收款项、存货高企 经营现金流状况堪忧

　　在降价策略辅助下，报告期内思泉新材的经营规模持续扩大。但货卖出去了，钱却没能全部落袋为安。

　　招股书显示，2019年至2021年，思泉新材的应收票据、应收款项融资及应收账款账面价值合计分别高达1.53亿元、1.5亿元和1.59亿元，占各期流动资产的比重约在45%至67%之间，处于行业较高水平。

　　针对应收账款高企的情况，思泉新材坦言，如果不能有效控制应收账款规模或加强应收账款的回收，公司或将面临应收账款不断扩大和发生坏账风险。

　　值得注意的是，随着经营规模扩大，思泉新材的存货也在持续增加。报告期各期末，思泉新材的存货账面余额从4323.58万元增长至7064.09万元，再进一步增长至9686.72万元。

　　受存货、应收款项高企拖累，思泉新材经营活动产生的现金流量净额显著低于同期净利润水平。报告期各期，思泉新材的净利润分别为3656.38万元、5369.52万元和5812.82万元，而公司经营活动产生的现金流量净额仅分别1534.66万元、2133.97万元和2491.17万元。

　　在此情况下，一旦未来思泉新材在业务发展中不能合理安排资金使用，将对公司营运资金的正常周转带来不利影响。

　　豪掷2.5亿投资理财 回报率竟仅为0.35%？

　　相比于经营活动产生的现金流，思泉新材投资活动产生的现金流更显惨淡。

　　招股书显示，2019年至2021年，思泉新材投资活动产生的现金流量净额分别为-966万元、-2880.39万元、-6660.74万元，连续三年录得负值。

　　和讯财经注意到，投资理财产品支付的现金是思泉新材投资活动现金流出大头，报告期内，公司投资支付的现金超过3亿元。

　　令人哭笑不得的是，思泉新材的投资收益少得出奇，其投资逻辑更是令人难以理解。

　　据招股书披露，2019年，思泉新材投资支付的现金为967.05万元，相应取得理财收益2.16万元。以此计算，这笔投资的回报率仅约为0.22%，几近于无。

　　然而，就在投资回报如此差的情况下，2020年，思泉新材继续大手笔购买银行理财产品，投资支付的现金高达2.53亿元。结果，当期公司仅取得理财收益89.84万元，回报率仅约为0.35%，比存银行还要低得多。

（公司投资活动产生现金流量情况）

　　针对上述事实，和讯财经曾就“在2019年公司投资收益较低的情况下，2020年公司大幅增加银行理财产品投资的考虑是什么？公司后续是否仍有继续购买银行理财产品的打算？”向思泉新材致函询问。但截止目前，尚未收到回应。

　　拟新增产能超过现有体量 激进扩产计划引人质疑

　　据悉，此次IPO，思泉新材拟募集资金4.73亿元，其中有2.7亿元将被用于“高性能导热散热产品建设项目（一期）”，以提升公司产能。

　　招股书显示，2019年至2021年，思泉新材产能利用率分别达到98.09%、78.81%、93.26%，产销率则分别达到90.09%、92.96%、96.04%。

　　从上述数据来看，2021年整年，思泉新材几乎已经处于满产满销状态，公司募资扩产具有一定的合理性。

　　不过，思泉新材的扩建计划似乎有些激进。

　　据思泉新材预估，“高性能导热散热产品建设项目（一期）”建成达产后，将大幅提高公司核心技术产品的生产能力，预计每年将为公司新增销售收入4.84亿元、净利润7131.63万元，高于2021年思泉新材的营收（4.49亿元）与净利润（0.57亿元）。

（截图来源：招股书）

　　这意味着，待“高性能导热散热产品建设项目（一期）”建成投产后，思泉新材的产能将实现翻番，届时，该企业销售收入至少到达到2021年的两倍，才能消化拟新增产能。这将极度考验思泉新材的下游拓展能力。

　　据招股书披露，“高性能导热散热产品建设项目（一期）”建设期为两年。两年后，思泉新材是否已具备消化拟新增产能的能力？

　　答案是否定的。

　　和讯财经翻阅招股书发现，报告期内，思泉新材营业收入年复合增长率为28.31%。若以此计算，思泉新材大约还需要四年时间，才能达到可以消化上述拟新增产能的体量。如果思泉新材预估的2022年业绩数据（营收与净利双降）较为准确，那么，该企业想要达到能够消化拟新增产能的体量，即使是在四年后也有些困难。

　　关联交易数据自相矛盾 新三板公告和招股书孰对？

　　在经营问题之外，此次IPO还暴露出思泉新材管理混乱的问题，具体表现为公开数据互相“打架”、未为员工按时足额缴纳五险一金等。

　　资料显示，思泉新材原本为深圳晶磁的股东之一。2019年11月29日，思泉新材将持有的深圳晶磁10%股权进行转让并退出深圳晶磁，转让价仅为50万元。

　　而据招股书披露，彼时深圳晶磁的账面价值为200万元，远高于思泉新材的转让价。对此，思泉新材解释称，这主要是公司在处置交易性金融资产产生的投资收益金额为-150万元所致。

　　值得一提的是，思泉新材并未详细说明所谓“交易性金融资产”的情况（所投资项目、亏损原因等），这难免令人对该笔交易是否存在损害中小股东利益的情形产生怀疑。

　　和讯财经还注意到，思泉新材涉及的多起关联交易均存在数据自相矛盾的情况。

　　根据思泉新材此前披露的新三板公告信息，2019年，公司共向关联方重庆华碳采购商品960万元。但招股书却显示，2019年，思泉新材向重庆华碳采购的存货为178.67万元，支付的加工费为516.35万元，购买的生产设备及相关资产金额为55.88万元，合计关联交易金额为750.9万元，与新三板公告披露的960万元相去甚远。

　　另一起关联交易则更“诡异”，不仅交易金额互相“打架”，交易时间也对不上。

　　思泉新材在新三板披露的公告信息显示，2019年年底，公司向关联方深圳晶磁采购了一批原材料、设备及无形资产，订单金额为500万。

　　然而，招股书却显示，2019年年底，思泉新材向深圳晶磁采购原材料的价格为364.25万元，购买生产设备及相关资产的金额134.35万元，并未购入无形资产。直到2020年年初，思泉新材才向深圳晶磁采购无形资产，采购金额为32.05万元。

　　从招股书披露的信息来看，2019年年底至2020年年初，思泉新材向深圳晶磁采购的原材料、设备及无形资产的采购金额合计为530.65万元，采购时间和采购金额均与新三板公告披露的信息不符。

　　那么，招股书数据与新三板数据孰对孰错？造成公司招股书披露的数据和公司在新三板披露的数据有多处不符的原因又是什么？就此，和讯财经曾向思泉新材致函询问。遗憾的是，思泉新材方面并未做出回应。

　　大量欠缴员工住房公积金 或不利于推动IPO进程

　　从招股书披露的信息来看，2018年至2021年，思泉新材均存在未为员工缴纳社会保险和住房公积金的情况，其中尤以欠缴员工住房公积金的比例最高。

　　数据显示，2018年、2019年，思泉新材员工总数分别为266人、324人，但缴纳住房公积金的人员数量却仅为24人，未缴纳人数占公司当期总员工的比重分别高达90.98%、92.59%。

（公司为员工缴纳五险一金的情况）

　　按照相关规定，用人单位必须依法按时足额为劳动者缴纳社会保险费和住房公积金，思泉新材后续或存在被要求补缴员工五险一金的风险。

　　不过，思泉新材并未披露需要补缴的五险一金总金额。和讯财经曾就此发函询问，也未获知具体数值。但可以肯定的是，思泉新材未为员工缴纳住房公积金的比例较高，其补缴金额应该不低。

　　需要指出的是，拟上市企业未为员工缴纳五险一金的占比偏高，或存在对IPO进程造成阻碍的风险。和讯财经了解到，2018年，日丰电缆IPO审核被取消，在此之前，监管部门下发的反馈意见中曾对该企业未严格按照规定给员工缴纳“五险一金”的情形提出质询；2016年，世纪恒通首次IPO未能顺利通过，被否原因就包括“未为员工缴纳五险一金的占比较高”。