中国东航(600115)：机队低增速 不应低估公司国际线恢复速度

　　2022 年业绩符合公司预告
　　公司公布2022 年业绩：收入461.11 亿元，同比减少31%；归母净亏损373.86 亿元，同比增亏251.7 亿元，落于此前公司业绩预亏范围（亏损360-390 亿元）。
　　受疫情反复影响，2022 年供需为近三年最低。2022 年ASK 同比-40%，约为2019 年64%；其中国内、国际地区ASK 同比-41%、14%，分别为2019 年54%、4%。需求端，2022 年RPK 同比-44%，为2019 年28%。
　　客、货运收益均同比提升。公司2022 年客公里收益0.60 元，同比增加13%，较2019 年增加15%，我们认为主要系燃油附加费征收的影响。货运吨公里收益2.98 元，同比提高22%，约为2019 年的2.3 倍，保持高位。
　　单位ASK 扣油成本增加，汇兑损失和所得税费用合计同比增加近83 亿元。公司2022 年单位ASK 扣油营业成本同比增加47%，主要是由于运力减少；2022 年人民币兑美元贬值造成汇兑损失26.9 亿元，同比增加43.06亿元；所得税费用-2.54 亿元，同比增加39.75 亿元，主要是因为公司基于对未来的盈利预测未就可抵扣亏损391.62 亿元确认递延所得税资产。
　　2023-2024 年机队增速保持平稳，为三大航疫情至今最低增速。根据公司机队引进规划，2023/2024 年底机队达到797/824 架，同比增速2.8%、3.4%。我们测算2019-2024 年机队平均增速2.6%，为三大航中最低。
　　发展趋势
　　行业层面，供需错配奠定周期向上基础，提示油汇扰动盈利，航空公司改善资产负债表和积极的定价策略为向上周期加成。公司层面，国内主基地持续恢复+国际航线灵活排布运力，我们看好公司二季度继续加速恢复，盈利中枢提升。我们认为尽管公司疫情前北美市场运力投放（ASK）为中国航司最多，但通过灵活调整运力，近期公司国际运力恢复明显加速。我们建议关注行业供需错配、公司运力恢复程度并提示油价超涨等负面因素。
　　盈利预测与估值
　　年初至今布油涨幅超预期，我们下调62%、56% A/H 股2023 年净利润至21.6/25.1 亿元，考虑航空出行恢复，我们引入2024 年A/H 净利润179.4/178.9 亿元。维持A/H 目标价6.8 人民币、4.3 港币，估值切换至2024 年，对应8.4x、5.4x 市盈率，当前股价对应6.4x、3.9x 市盈率，分别对应32%、39%上行空间，维持跑赢行业评级。
　　风险
　　疫情超预期反复；定增限售股解禁；国际航线恢复速度不及预期；油价大幅上涨；人民币贬值超预期。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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