山东黄金(600547)：重剑无锋 强者归来

　　重剑无锋：胶东之王，时代之选
　　纵横20年，坐拥全球第三大黄金富集区山东胶东，独占中国十大金矿其四，问鼎全球产金前十，山东黄金当之无愧为中国顶尖黄金矿业龙头。上轮黄金大时代（2007-2011）， 山金缔造的10倍股辉煌，为老周期经理所记忆犹新。经沉浮，虽波折，回首大小四轮黄金牛市，山金亦从未缺席。所谓重剑无锋，大时代当不拘小节，增配中国顶尖金资源矿企山东黄金或是趋势之选。三大特质：优赋，高纯度，稳成长秉持“资源为先，效益为上，创新为本”的山东黄金之所以能领衔A股黄金板块离不开其三大特质：一、优赋，强资源。公司扎根山东优质金矿，已打造三山岛、焦家、新城、玲珑四处百吨黄金资源基地，坐拥黄金资源量1431吨、储量565吨，列全国第二占19%；二：高纳度，高弹性。公司秉承单一金属发展战略，黄金营收毛利占比均高于90%，金纯度列A股第一，致其充分受益于黄金牛市，成就强弹性，三：高目标，稳成长。公司渴求发展，并结合多重激励方式以释放生产效率，曾连续14年矿产金量同比增加，2005-2020矿产金量CAGR 为+15%。优质成长：内生整扩，外延并购从“力争全国第一”到“构建世界一流”，过往20年山金对成长的追逐始终如一。以现有国内外项目为考量，公司远端量增有望突破60吨+。国内整合扩建：1）技改扩建，主要系三山岛扩建扩能工程，产能提至16000吨/日，对应远端产量14吨，新城金矿采选8000吨/日建设项目，对应远端产量超7吨。2）资源整合，公司积极展开资本运作，致力整合焦家矿区金矿资源。目前，主力矿山焦家、新城已取得新采矿许可证，生产规模分别由165万吨/年、41万吨/年提高至660万吨/年、264万吨/年，达产后有望合力贡献终局量增超13吨。海外并购扩张：1）贝拉德罗：22年产金6.06吨，目前处开采过渡期，未来随推进深入品位或迎回升，降本提量值得期待；2）卡帝诺：核心资产尚处建设期，预计2025年投产，可贡献远端量增8-9吨。战略聚焦：入主银泰，国民联合人主银泰黄金，是公司近期新增边际变化，山金拟收购银泰 20.93%股份，成为其控股股东。继恒兴、卡帝诺后，公司版图再添一子，本质是聚焦国内资源，做大做强主业的战略体现。虽有分歧，但两家优质金矿企的优势互补仍值得市场期待：1）资源端，银泰旗下有四座优质矿山，合计保有金资源量174 吨，平均品位3.65克/吨；2）产量端，银泰近4年矿产金量稳定在6-7吨， 未来有望随芒市金矿投产突破 10吨大关：3） 效益端，2022年银泰黄金摊销后克金成本为167.5元/克，对应矿产金毛利率57.37%，处行业领先水平，有望整体提升经济效益。强者归来：云消雾散，龙头再启航短期扰动已消散，内外共振驱动公司迈向世界前列。2021年受省内矿难事故影响，公司产量与业绩表现受损，至今已明显修复，2022年公司实现矿产金38.7吨，同比+56.1%。展望未来，长期视角下，内部看焦家资源带整合放量、外部期待卡帝诺项目投产，预计公司2023-2025矿产金产量 40/44/66吨，实现归母净利润 252/28.2/52.8亿元， 对应 PE 为 40/36/19X。
　　风险提示
　　1、黄金价格大幅波动风险；2、项目建设不及预期风险； 3、安全生产风险；4、金融市场风险；5、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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