博腾股份(300363)：大订单减少 人员进入兑现期

随着大订单交付进入尾声，能力升级、产能升级了的新博腾迈入2023 年。虽然表观收入增长仍然受到大订单带来的高基数影响，利润增长受到2022 年快速拓展升级带来的高费用影响，但我们看到投资者最期待的常规业务高增长已经逐渐兑现。除去大订单影响后，收入结构稳步升级、新业务逐步兑现，我们看好后新冠时代新博腾股份的多角度快速发展。
财务表现：大订单影响逐渐削弱，盈利能力趋近行业水平公司发布2023Q1 财报，2023Q1 实现收入13.78 亿，YOY -4.5%；归母净利润3.04亿，YOY -20.37%；净利率 20.29%，YOY -4.54pct，毛利率50.23%，环比基本持平，YOY +1.29pct。剔除新方向布局及参股公司的影响，23Q1 实现净利润3.58亿，YOY -14%。
我们认为，公司总收入的下滑主要是由于大订单交付同比减少，净利率下滑主要是受到2022 年技术平台、产能、人员快速扩张所造成的费用端上涨的影响，随着大订单占比减少，公司盈利水平正逐渐趋近于行业正常水平。
成长能力：常规业务或已恢复高增长，小分子结构升级分板块来看，原料药CDMO：2023Q1 实现收入13.63 亿，YOY -5%，制剂CDMO 收入677万，YOY 330%，CGT CDMO 收入 766 万，同比基本持平。我们认为，公司原料药CDMO 收入下滑主要是受到2022Q1 大订单集中交付的影响。参考公司2022年报披露的未交付大订单总额，我们预计扣除大订单后，公司常规业务已经恢复较高增长。
从收入结构来看，2023Q1 公司服务API 产品数73 个，同比增加17 个；实现收入1.02 亿，YOY 29%，小分子收入结构稳步升级。
CGT CDMO 及制剂CDMO：CGT 及制剂CDMO 由于订单较少，受确认节奏波动较大。从已签订单客户数来看，制剂CDMO 签定客户数43 家，YOY 95%；CGT CDMO 签定客户数37 家，YOY 68%，对中短期业绩起到有力支撑。按照历史确认节奏推测，我们认为Q1 或是新业务全年兑现低点，随着产能的逐渐完善，23 年有望实现高增长。
盈利能力：从高速拓展到提升人效，费用绝对值或同比微增公司2023Q1 总体毛利率50.23%，在大订单占比减小的前提下，毛利率同比略有提升。我们认为这主要来源于小分子CDMO 生产效率的提升，随着2023H2 大订单交付基本完成，单季度毛利率将逐渐恢复到行业水平。
净利率下滑主要受到2022 年能力加速建设带来的费用上升的影响。公司2023Q1员工总数5377 人，Q1 新增45 人，我们认为公司2023 年将由高速拓展进入到提升人效阶段。从费用绝对值来看，自2022Q2 公司三项费用（除受汇兑及利息影响的财务费用）总额基本稳定。我们预测2023 年公司费用端绝对值或较2022 年同比微增，净利率约为15%。
盈利预测与估值
我们预测 2023-2025 年公司归母净利润分别为 6.85 亿、6.15 亿及 10.63 亿，EPS分别为1.25、1.13 及 1.95 元。对应2023 年4 月21 日收盘价2023 年PE 约为 29倍。参考可比公司估值及行业地位，维持“买入”评级。
风险提示
新增固定资产折旧、股权激励、汇兑对表观业绩影响的波动性；新业务的盈利周期的波动性；创新药投融资景气度下滑。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

   【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。