山河药辅(300452)：药辅国产替代恰逢其时 原材料价格企稳和精细化降本控费推动Q1扣非业绩增长53%

事件：近期公司发布2022 年年报及2023 年一季报，2023Q1 实现营收2.48 亿元（yoy+29.42%），实现归母净利润0.49 亿元（yoy+45.95%），扣非归母净利润0.46 亿元（yoy+52.60%），研发费用达到0.13 亿元（yoy+40.52%）。
点评：
（1）药辅国产替代恰逢其时，公司替代进口、外贸出口业务加速，营收实现稳定增长
国家仿制药一致性评价和带量采购方面成效日益显著，国产药用辅料质量提升和成本优势推动需求高速增长，公司替代进口项目业务增长逐步加快，外贸出口业务保持高速增长，2022 全年公司实现营收7.05 亿元（yoy+14.24%），实现归母净利润1.31亿元（yoy+46.45%），扣非归母净利润1.20 亿元（yoy+50.79%）。
2023 年Q1 实现营收2.48 亿元（yoy+29.42%），实现归母净利润0.49 亿元（yoy+45.95%），扣非归母净利润0.46 亿元（yoy+52.60%）。
（2）原材料价格企稳和毛利率回升，推动盈利能力提升随着主要原材料价格的企稳，公司毛利率水平回升，加上规模化、精益化生产提升管理效率，公司整体盈利水平实现较快提升。2022 年毛利率29.77%（yoy+3.05pp），2023Q1 毛利率为32.51%（yoy+8.98pp），管理费用率7.57%（yoy-4.66pp）；销售费用率为2.76%（yoy-15.60pp），毛利率提升叠加费用率降低，2023Q1 销售净利率同比上升17.59pp 至20.59%。
（3）研发创新能力持续提升，首款注射级辅料CDE 登记实现新突破
公司持续加大研发投入，主要涉及无机盐类药用辅料开发、高质量纤维素（醚）关键技术和标准研究和药用辅料在干法制粒工艺中的研究。2022 年研发投入达到0.34 亿元（yoy+28.36%），2023Q1 研发费用为0.13 亿元（yoy+40.52%）。截止2022 年底，公司已有39 种药用辅料品种，其中23 个产品已激活（A），2022年公司首款注射级辅料产品龙胆酸已通过CDE 登记，未来公司将加强该领域研发能力，2023Q1 公司新增产品醋酸纤维素、胶态二氧化硅。
（4）子公司曲阜天利业绩开门红，为缓解产能的淮南新基地即将投产
控股子公司曲阜天利利用淀粉类产品的市场优势，2022 实现扭亏为盈，2023Q1 实现营收0.40 亿元（yoy+68.74%），实现净利 润0.03 亿元（yoy+584.37%）。公司位于淮南的“新型药用辅料生产基地一期项目”建设持续推进，建成后将增加9000 吨高端辅料产能供应，预计2023 年二季度投入试生产。
盈利预测：我们预计公司2023-2025 实现营业收入8.8 亿元、10.52 亿元、12.64 亿元，同比分别增长24.87%、19.57%、20.19%；归母净利润为1.58 亿元、1.89 亿元、2.31 亿元，同比分别增长21.12%、19.57%、22.22%，对应的PE 估值分别为27、22、18，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：原材料价格波动风险、纤维素类药辅市场竞争加剧、产能爬坡不及预期。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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