华能国际(600011)：拨云见日 煤硅同行

　　核心观点：
　　煤电盈亏平衡、绿电利润高增，业绩盈利22.5 亿元。公司发布2023年一季报，实现营收653 亿元（同比+0.03%），归母净利润22.5 亿元（上年同期-9.6 亿元）。分板块来看（税前利润口径），煤电-0.7 亿元（上年同期-32.7 亿元），气电3.3 亿元（同比+46%）、风光22.7 亿元（同比+36%）、水电及生物质-0.22 亿元（上年同期-0.11 亿元）。此外，公司投资收益达2.32 亿元（同比-38.8%），经营现金流净额为61.38 亿元（同比-27.0%）。煤电大幅减亏、绿电高速增长为业绩大幅改善主因。
　　综合用煤成本下降，预计盈利有望继续修复。一季度上网电量1070 亿千瓦时（同比-0.7%），其中煤电/气电/风电/光伏分别为895/72.8/80.8/18.5 亿千瓦时。展望后续：（1）国内煤价震荡下行，3 月15 日至今（考虑煤炭库存）秦岛Q5500 均价较上年12 月15 日至今年3 月15 日均价下跌117 元/吨；（2）1-3 月进口动力煤同比大增96.5%，印尼低卡煤价下行且优于国内；（3）长协煤履约率有望持续提升，二季度或表现更佳。
　　一季度新增风光装机0.8GW，期待火电恢复盈利加快绿电建设。一季度公司新增风电0.11GW、光伏0.69GW，风、光累计控股分别为13.74、6.97GW；2023 年拟投产风、光分别为1.40、6.70GW。预期未来火电盈利全面恢复后，公司现金流将达到300~400 亿元/年，且当前组件价格已高位回落14.1%，期待年内公司加速绿电投产落地。
　　盈利预测与投资建议。预计公司2023~2025 年归母净利润分别为106、131、160 亿元，最新收盘价对应PE 分别为13.40、10.84、8.91 倍。
　　火电盈利有望持续修复，绿电投资建设加速。参考可比公司估值，给予2023 年18 倍PE，对应12.18 元/股合理价值，对应H 股6.02 港币/股合理价值（参考AH 股溢价比），维持A/H 股“买入”评级。
　　风险提示。煤价持续上行风险；项目建设、利用小时数不及预期风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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