天士力(600535)深度报告：创新中药龙头迎来业绩拐点 核心产品放量可期

造成公司业绩波动的不利因素均已减弱，公司业绩进入上升通道。受公司主动去库存、中药注射剂降价、出售医药商业、非经常损益较大等的影响，公司2018~2021业绩波动较大。当前公司应收账款已处于较低水平、注射剂以量换价进展顺利、预计所持股权公允价值不会对业绩产生重大影响，影响业绩的不利因素均已减弱。
复方丹参滴丸久经不衰，销售额稳定增长。在适应症方面，丹滴具备“日常+急救”双重功效。我们认为在“冠心病患病率提高+渗透率提升+糖网适应症获批”三重因素下，丹滴可维持稳定增长。
养血清脑适应症广泛，阿尔茨海默症有望打开销售天花板。养血清脑具有治疗头痛、抑郁症、帕金森睡眠障碍等三大应用场景，对应约45亿元市场空间。若阿尔茨海默症适应症获批，则有望带来约24亿元市场空间。
芪参益气滴丸“心衰+糖尿病肾病”有望获批，市场空间广阔。根据我们测算，心衰适应症有望带来约12亿元市场空间、糖尿病肾病有望带来58亿元市场空间。
中药注射剂以量换价，拐点明确。注射用益气复脉、注射用丹参多酚酸2019/11被纳入国家医保目录，医保支付价相对之前医保中标价有所下降，但进一步拓展了市场网络，销量显著提升。根据PDB资料显示，2019~2021年，注射用益气复脉销量CAGR为31.12%、注射用丹参多酚酸销量CAGR为105.75%。
盈利预测与投资评级：公司作为中药创新药龙头，在心脑血管中成药领域优势显著，看好公司长期发展。我们预计2023/2024/2025公司收入分别为80.66、90.39、98.49亿元，同比变动为-6.14%/12.06%/8.96%；对应归母净利润分别为9.42、11.25、13.17亿元，同比扭亏为盈、+19.52%、+17.01% ；对应PE估值23.97X/20.06X/17.14X。维持“买入”评级。
风险提示：核心产品市场推广不及预期、适应症拓展不及预期、原材料供应风险、集采降价风险、心脑血管中成药竞争风险加剧风险、测算仅供参考，以实际为准。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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