路德环境(688156)：白酒糟饲料量价齐升 高附加值产品有望提升盈利空间

事件： 路德环境发布22 年报和23 年一季报，公司22 年实现营收3.42 亿元，同比下降10.4%；实现归母净利润2593 万元，同比下降65.7%。23Q1 实现营收5575 万元，同比下降2.4%；实现归母净利润368 亿元，同比下降4.2%。22 年公司加权平均ROE 为3.35%，同比减少6.89pct。
盈利能力保持稳定，河湖淤泥业务拖累业绩。22 年公司毛利率为37.32%，同比增加1.03pct；期间费用率为16.91%，同比增加2.40pct。22 年公司河湖淤泥处理业务收入、毛利下降幅度较大，应收账款付款延迟，回款较慢，导致减值计提大幅增加。此外，公司业务扩张带来费用增加，加之新增的固定资产投资导致折旧增加压制了盈利空间。
白酒糟饲料量价齐升，带动板块业绩高速增长。22 年公司白酒糟生物发酵饲料业务实现营业收入1.58 亿元，同比增长39%，占总收入46%。2022 年公司白酒糟生物发酵饲料销量为7.31 万吨，同比增长27%；销售均价为2168 元/吨，同比提升90 元/吨，公司产品量价齐升带动板块业绩增长。23Q1 公司白酒糟饲料业务实现产品销量1.47 万吨，同比增长21%；实现销售收入3088 万元，同比增长27%。随着重点项目金沙路德一期（10 万吨/年）在今年4月初正式投产，公司全年白酒糟饲料销量有望达到17 万吨，板块业务有望维持高速增长。
目前公司在手产能规划已达52 万吨/年（40 万吨酱香+12 万吨浓香），白酒糟处理量达136 万吨/年。古蔺路德和金沙路德一期已经正式投产，遵义路德（8 万吨/年酱香）和亳州路德（12 万吨/年浓香）正在筹建。预计2023-2025 年，公司白酒糟饲料产量分别为17 万吨、35 万吨、50 万吨，对比当前依然有较大提升空间。
打造高附加值产品，提升盈利空间。公司在白酒糟资源化利用的基础上，进一步扩展到酒企其他发酵底物的高附加值再利用，以此打造出“蔺福”系列新产品。“蔺福”较“倍肽德”产品增加了有机酸、糖类指标，显著提高了蛋白利用率，而粗纤维、粗灰分等均有一定程度的降低，整体营养成分和饲用价值进一步提升，功能性更加突出。公司目前在赤水河沿岸酱香型白酒核心产区已具备生产“蔺福”生物发酵饲料的能力，目前已开始试销售。高附加值产品有望进一步提升公司盈利空间。
股权激励彰显公司发展信心。23 年4 月公司发布限制性股票激励计划，拟向54 名激励对象共计授予150 万股限制性股票。通过计算，本次激励计划23-25 年对应收入目标分别为6.16/7.70/10.09亿元，净利润为0.82/0.96/1.51，业务目标为新增两个发酵饲料项目/发酵饲料销量不低于35 万吨/发酵饲料销量不低于50 万吨。
高增长目标彰显公司对未来高速发展的信心。
投资建议：预计2023-2025 年公司归母净利润分别为1.00/1.39/1.99亿元，对应EPS 分别为1.08/1.51/2.15 元/股，对应PE 分别为31x/22x/16x，维持“推荐”评级。
风险提示：酒糟饲料产能释放不及预期的风险；酒糟原材料价格上涨的风险；酒糟资源化产品价格下滑的风险；传统环保业务业绩下滑的风险；行业竞争加剧的风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

   【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。