景嘉微(300474)投资价值分析报告：信创基石：从图形计算到通用计算

　　景嘉微是我国信创GPU 芯片以及机载图形显示控制模块龙头，近年业绩增长迅速，2023 年GPU 芯片业务有望恢复高增长，显控模块有望巩固市场地位，在船用市场获得更大成长空间。我们给予公司2023/24/25 年EPS 预测为0.93/1.24/1.66 元，根据可比公司估值，给予公司2023 年3.38x PEG，对应114 倍PE，对应目标价106 元，首次覆盖、给予“买入”评级。
　　公司是我国机载显示模块与国产GPU 龙头，近年来业绩实现高增。景嘉微主要业务为图形显控模块、小型专用化雷达以及GPU 芯片三大领域。公司是我国最早系统性研发GPU 的企业，也是国内目前唯一自研GPU 芯片量产出货的A 股上市公司。
　　GPU：并行计算加速硬件，算力与软件支持是关键。1）GPU 在CPU 的基础上牺牲一定的通用性来换取并行计算形象，核心要求在于足够强的性能以及足够的兼容性与可用性。软件生态方面对国产GPU 企业来说要求更高，直接决定产品的可用性，其中对于图形GPU 来说，最重要的是兼容图形API，对GPGPU来说，需要重点兼容通用计算标准。2）GPU 未来发展方向主要是更多核心和更高效的专用架构。Tensor Core 相比普通GPU，计算效率提高数十倍，是AI时代必备的专用计算架构。
　　国内GPU 行业：图形运算各百亿元，信创商用并行发展。市场空间：1）VMR统计，中国2022 年GPU 市场规模约111 亿美元左右，且预计未来几年全球和中国GPU 市场增长速度有望维持在30%以上。2）下游细分市场空间中，游戏与数据中心最大，2022 年全球市场规模均超百亿美元，中国大陆对应市场规模在百亿元以上。竞争格局：1）图形GPU 赛道，面向商用市场的创业公司较少，生态适配影响性能表现。国内已有公司兼容DirectX 等主流图形API 并实现批量游戏适配。2）GPGPU 赛道：面向商用市场尤其是AI 市场的公司较多，生态壁垒比图形GPU 略低。3）信创市场：景嘉微占据党政信创独显市场，JM9 系列对标GTX1050/1080，有望进一步打开市场空间。
　　信创GPU 未来发展：信创三大壁垒格局稳固，GPGPU 需求可期。信创GPU市场格局稳固：1）市场参与者：景嘉微和中船709/716 所分别是航空航天/舰船背景。2）景嘉微占据党政信创独显市场，一方面是由于兆芯、龙芯用集显，另一方面是由于景嘉微与飞腾同属国防科大背景和PKS 生态。3）三大壁垒使得格局稳固：第一，我们测算党政信创每年市场规模不到10 亿元；第二，信创生态的适配构成壁垒；第三，其他创业公司多使用商业IP，可控性不足。未来发展：1）从党政信创走向行业信创，我们测算年化市场空间12 亿元。2）根据甲子光年统计，数据中心增速有望超50%，2023 年AI 芯片规模超500 亿元，是信创GPU 厂商最可能的第二成长曲线；游戏市场规模稳中有增，我们预测中国2023 年约35 亿美元空间，但对生态要求较高；我们预测车载市场规模2025有望达到35 亿美元，但国内以ASIC 路线为主。
　　显控与雷达：图形显控业务地位领先，雷达业务景气度高。图形显控业务是公司传统强势业务，在机载市场中市占率高，多年排名国内第一，公司方案全面覆盖飞机显示场景，有望随我国航空装备换代实现增长，另外船用的显控模块也是重要增长点。雷达业务方面，公司产品包括防撞雷达、主动防护雷达、弹载雷达等，其中主动防护雷达的价值随着近期国际实战检验而得到进一步认可，未来有望随着我国地面装备换代与改造实现出货。
　　风险因素：信创落地不及预期的风险；公司产品研发不及预期的风险；信创GPU行业竞争加剧的风险；信创CPU 厂商自研集显的风险；供应链承压风险。
　　盈利预测、估值与评级：公司是我国信创GPU 与机载显控龙头，考虑到公司新产品竞争力提高以及信创修复等因素，未来业绩有望重回快速增长轨道。我们给予公司2023/24/25 年EPS 预测为0.93/1.24/1.66 元。选取海光信息、龙芯中科、澜起科技、北京君正、寒武纪为可比公司，根据PEG、PE 两种估值方法孰低原则采用PEG 估值，除尚未盈利的寒武纪外，4 家可比公司2023 年PEG的wind 一致预期均值为3.38 倍。给予公司2023 年3.38x PEG，对应114 倍PE，对应目标价106 元，首次覆盖、给予“买入”评级。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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