盾安环境(002011)跟踪点评：“空调高景气+热管理红利+成本弹性”多擎驱动

空调行业持续高景气，原材料价格回落叠加美元升值利好因素，家电零部件公司成本红利得以释放。新能源车政策暖风频吹与下游旺盛需求有望推动公司热管理业务快速放量，储能及AI 数据中心业务也将提供增长新动能，叠加结构优化与原材料成本红利，公司后续业绩表现仍将存在惊喜。我们认为在“需求滞后+热夏效应+高端化”多重利好因素的共振之下，空调大年已成市场共识；叠加公司自身盈利改善所展现出的业绩高弹性，我们建议持续关注公司主业盈利改善以及相关业务的持续放量，维持“买入”评级。
空调行业持续高景气。空调内需复苏与海外需求回暖，我国空调行业持续步入景气周期，海外景气反转。据产业在线数据，我国空调5 月内外销量分别为1264和663 万台，同比+29.1%/+6.1%，内销再创新高，出口数据已经显著改善，1-5月内外销累计分别为4523 和3473 万台，同比+22.9%/-3.2%。行业月度空调排产（产业在线）预测增速依旧强劲，产业在线预测2023 年6-8 月空调排产同比分别+29.6%/+11.5%/+0.2%。我们认为空调行业景气度有望维持，白电零部件企业将望显著受益。
23Q2 空调零部件业务有望延续一季度收入增速。纵观年初至今，市场对于空调行业内销能否维系高景气的疑虑在逐步缓解，Q1 空调虽然销售足够火爆（1 月春节影响除外），但市场始终担忧空调是否仅是去年Q4 需求的滞后，到如今五月29.1%的新高增速，在“需求滞后+热夏效应+高端化”多重利好因素的共振之下，市场已逐步达成今年为“空调大年”的共识。同时根据我们与产业的交流及库存数据监测（产业在线），产业年初实际也对空调能否维系高景气存疑，因此23Q1 空调排产计划有所削减，进而导致空调库存1-5 月库存月均减少4-6%。如今23Q2 空调销售持续火爆，相应排产计划亦显著改善，我们预计公司作为空调重要零部件公司，制冷配件业务Q2 产能利用率处于较高状态，冷配业务收入有望维持一季度增速。
空调出口边际改善明显，外销有望提速。美国家具家电类零售端库存经历了较好的去化，截至5 月，已接近2022 年年初水平（根据Fred 数据），下游需求正边际向好。我国空调出口数据也显示好转迹象，据产业在线数据，5 月空调出口663.4 万台，同比+6.1%，相比4 月增速由负转正。一季度海外空调仍然处于去库存的状况，我国空调行业多数公司23Q1 外销压力较大。如今海外库存已经恢复至正常水平（根据Fred 数据），我们看到空调行业企业海外订单改善明显，预计后续空调及相关零部件海外收入有望显著恢复。
原材料价格回落叠加美元兑人民币升值持续利好外销。加息周期下美元进入上行区间，需求衰退推动大宗价格承压。据Wind 数据，截至2023/06/20，LME铜/LME 铝/HRB400 螺纹钢价格较年内高点下行9.5%/16.7%/14.0%，较去年高点下滑20.4%/44.9%/25.6%。汇率方面，美元兑人民币较2023 年均值（截至2023 年6 月19 日）上升3.5%，较22 年均值上升6.4%。原材料价格下行利好零部件企业盈利水平，人民币汇率贬值利好出口。公司与海外客户谈价通常以一年为周期（起始日按和同日执行），公司多数海外客户暂行去年原材料高点价格，我们预计公司23Q2 外销收入毛利率有望高于内销8-10pcts（往期为5pcts），公司外销盈利弹性较大。
结构优化+控费+海外成本弹性共促盈利向上。公司近期产品结构优化显著，电子膨胀阀占比显著提升与原材料成本下行共促公司盈利改善，叠加控费效果显现与海内外物流成本下降，公司在2023Q1 便显示出盈利的高弹性，销售净利率达6.59%，同比+2.06pcts。同时如上文所述，公司在海外所释放的成本弹性 正是被市场所低估的，我们预计后续伴随着商用及出口结构的进一步改善，利润红利具备较大释放空间。
新能源车政策红利延续，热管理应用空间广阔。近日，新能源车政策暖风频吹，财政部联合税务总局与工信部联合发布公告，对2024-2025 年新能源车继续免征购置税，同时新能源车下乡优惠政策持续推出。5 月新能源车销售71.7 万辆，同比+60.2%，市占率达30.1%。政策刺激与下游需求旺盛将推动新能源车市场持续周期向上。此外，公司积极拓展热管理在储能及AI 数据中心的应用：子公司盾安机电的精密机房专用空调产品为数据中心提供可靠及精密的温度、湿度和空气洁净度控制，在高能效、高显热比、低噪音等方面已达到先进水平。公司已成为中国移动、中国电信等客户的可靠供方。我们预计下半年公司汽车热管理业务将望集中释放，或将达到全年汽零收入的七成以上。
风险因素：新技术迭代风险；公司的客户拓展不及预期；原材料价格超预期反弹；新能源车销量不及预期；汇率波动风险。
投资建议：公司当下主业盈利显著改善，收入端受益于新客户开拓及空调景气度较高，表现超出预期。我们维持公司2023/24/25 年归母净利润预测为7.27/8.04/9.79 亿元，当前公司汽零在手订单充沛，参考可比公司三花智控2023年Wind 一致预期28 倍PE，并考虑到公司当前新能源业务相较三花智控体量尚小，给予公司一定估值折价、给予2023 年24 倍PE，对应目标价17 元，维持“买入”评级。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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