德尔玛(301332)：成长于第三消费时代的小家电新势力

　　公司成立于2011年 ，早期业务以电商代运营为主，后转向品牌运营，目前主要运营品牌包括自有品牌德尔玛（家居环境类）及授权品牌飞利浦（水健康类及个护健康类）。受益于家电行业整体销售渠道向线上转移，飞利浦及德尔玛双品牌驱动下，公司业绩增长较快。22 年实现收入33.07 亿元，归母净利润1.97 亿元，19-22 年公司收入、归母净利润复合增速分别为30%、20%。
　　借力飞利浦，布局水健康及个护健康赛道。
　　水健康及个护健康均为低渗透高成长大赛道，公司18 年收购飞利浦水健康业务，目前拥有飞利浦品牌水健康类全球授权及按摩电器类大中华区、澳新等地授权。飞利浦品牌、研发端优势与公司电商运营能力互哺，该品牌业务18-22 年收入复合增速达85%。分品类看，奥维预计水家电类23 年行业规模有所恢复，飞利浦净饮机为线上第一梯队且卖点突出；个护健康类自21 年取得品牌授权后连续两年高增，潜力充足。
　　自主品牌德尔玛主打极致性价比，布局高成长家居环境赛道。
　　德尔玛品牌聚焦吸尘清洁品类，定位极致性价比，根据奥维云网，其在手持清洁电器低端市场份额可观。目前吸尘器价位段有上探；洗地机产品设计切中痛点，性能领先，低端市场占据龙头地位。清洁电器仍处在渗透初期，德尔玛品牌战略定位清晰且已经成功卡位目标价位段，有望受益行业渗透率提升。
　　具备电商基因与优势，渠道捕获与爆款打造能力强。
　　前瞻性布局新流量入口，公司早在19 年即布局抖音，根据公司招股书，22 年抖音占境内线上直销收入比例48%，已超过淘系38%，且毛利率水平为电商渠道中最高。公司通过发展中小达人、投入自播等降低抖音获客成本，考虑到抖音渠道高毛利，我们判断公司抖音渠道或正盈利。收入构成中直销占比高，直面消费者能够采集到更多C 端数据。渠道的销售运营即产品经理，需求导向的研发体系聚焦痛点解决，德尔玛品牌曾推出多款爆品。
　　投资建议
　　预计23-25 年公司收入分别为39.68/47.51/55.39 亿元，同比增速分别为20%/20%/17%。毛利率方面，高毛利水健康及个护类收入占比提升，预计带动整体毛利率稳步提升。费用率方面，考虑到品牌业务扩张，预计销售费用率有所提升，其他期间费用率将随收入扩张有所摊薄。预计23-25 年公司归母净利润分别为2.42/3.02/3.69 亿元，同比增速分别为27%/25%/22%。对应EPS分别为0.52/0.65/0.80 元，以23 年7 月12 日收盘价14.39 元计算，则对应23-25 年PE 分别为27.48/ 21.98/ 17.99倍。可比公司23 年平均PE 为20.7 倍，公司产品、品牌、渠道　　多维度优势突出，首次覆盖，给予“增持”评级风险提示
　　商标授权无法续期风险；第三方数据失真风险；消费复苏不及预期风险；原材料涨价风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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