贵州茅台(600519)：二季度业绩稳健增长 直销拓展稳步推进

　　二季度收入保持较快增长，得益于非标茅台加大投放。2023H1 公司预计实现营业总收入706 亿元左右（同比增长18.8%左右），实现归母净利润356 亿元左右（同比增长19.5%左右），对应归母净利率约为50.4%（同比增加0.3pct左右）。2023Q2 公司实现营业总收入312 亿元左右（同比增长18.9%左右），实现归母净利润148 亿元左右（同比增长18.0%左右），对应归母净利率约为47.4%（同比减少0.4pct 左右）。2023Q2 公司收入在较高基数下延续了较快增长态势，2023Q1 公司总营收和归母净利润增速分别为18.7%和20.6%。
　　公司顺利完成时间过半任务过半，截至6 月底预计茅台回款进度约55%。
　　二季度产品结构继续升级，茅台酒收入增长环比提速。2023H1 公司预计茅台酒营收为591 亿元（同比增长18.3%），系列酒营收为99 亿元（同比增长30.3%），系列酒收入占比为14.3%（同比增加1.1pct）。2023Q2 茅台酒营收为254 亿元（同比增长20.2%），系列酒营收为49 亿元（同比增长17.2%），系列酒收入占比为16.1%（同比减少0.4pct）。2023Q1 茅台酒和系列酒营收增速分别为16.8%和46.3%。2023Q2 茅台酒收入增长环比提速预计主要系生肖/精品/年份酒等非标茅台酒放量，如茅台24 节气酒推出贡献增量，以及部分渠道反馈Q2 非标茅台投放量同比增速超过50%。我们认为2023Q2 系列酒增长维持正常水平，2023Q1系列酒增速快主要系i茅台贡献了1935约15.6亿的销售额（同比是纯增量，i 茅台于2022 年3 月31 日上线）。1935 目前动销保持良性、渠道价格稳定（批价1000 多元/瓶，库存比例估计20%以下），预计2023 年100 亿营收目标有望顺利完成。
　　营销改革继续深化，直销渠道稳步放量。公司披露截至2023 年5 月19 日，i 茅台上线至今实现销售额超230 亿元（2022 年实现酒类销售收入150 亿，2023Q1 实现酒类不含税收入49 亿元）。结合i 茅台每日申购量数据，我们测算i 茅台2023Q2 含税销售额预计超40 亿元，其中茅台1935/珍品茅台/生肖茅台销售额分别约10/2/28 亿元，同比增长约3%/-50%/3%（今年以来公司针对珍品茅台进行了控量挺价）。
　　投资建议：我们持续看好公司在直销稳步放量、产品结构升级和营销改革红利释放下保持业绩稳增长。我们维持盈利预测，预计公司2023-2025 年摊薄EPS 为58.94/68.79/78.45 元，当前股价对应PE 为29.5x（处在近5 年/近10 年的27%/58%分位数），安全边际较足，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动；疫情大面积反复；高端酒需求不及预期。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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