中航西飞(000768)：短期交付节奏影响较大 盈利能力筑底回升态势已现

事件描述
　　公司发布2023 年半年报，23 年半年度实现营业收入195.56 亿元，同比增长2.28%，实现归母净利润5.65 亿元，同比提升17.08%，实现扣非归母净利润5.41 亿元，同比提升20.90%。
　　其中单Q2 实现营收116.13 亿元，同比提升0.02%，实现归母净利润3.30 亿元，同比提升0.46%，实现扣非归母净利润3.18 亿元，同比提升7.47%。整体业绩符合预期。
　　事件评论
　　受中期调整影响上半年收入确认节奏存在延迟，同时增值税政策变动下公司收入增速承压。控股子公司中，2023 年上半年航空工业陕飞实现营业收入约42.21 亿元，实现净利润约1.81 亿元，同比口径2022 上半年航空工业陕飞的营业收入约为65.99 亿元，净利润2.73 亿元，即2023 年上半年航空工业陕飞收入下滑23.78 亿元，主要系中期调整期下游的收入确认节奏的影响。同时23 年上半年公司税金及附加为1.30 亿元，去年同期4514 万元，增值税政策改变影响较大，这同样会使得公司收入确认表观增速同样承压。
　　陕飞产品结构性占比下降导致毛利率降低，母公司毛利率提升表明当前主力机型盈利能力或已筑底回升。公司过去四个季度即23Q2/23Q1/22Q4/22Q3 的单季度毛利率分别为5.84%/7.51%/6.26%/7.23%，最新一季度公司毛利率处于过去2020Q2 以来单季度毛利率的最低点。我们分析预测，其中原因之一在于23 年上半年公司由于陕飞主力机型的收入结构性占比较少，而陕飞主力机型作为成熟机型其毛利率比西飞主力机型有显著优势。
　　同时我们关注到，根据公司母公司报表，母公司23H1 的毛利率为6.56%，同比22H1 提升1.30pct，西飞主力机型的毛利率或已开始筑底回升。
　　前瞻指标证明需求端仍处于旺盛的阶段，经营规划强牵引下下半年收入确认有望提速。公司合同负债仍处于高位，2023H1 期末余额仍有约190 亿元，表征公司当前主力机型仍有持续较大的交付需求。公司2023 年主要经营目标实现营业收入431 亿元（+18%），假设公司刚好完成经营目标则23 年下半年公司有望确认235.4 亿营收，相比于22H2 的185.4亿元有望同比增长27%，下半年收入确认提速的态势凸显。
　　盈利预测与估值：维持买入评级。看好军民大飞机产业龙头的效率提升领衔，公司23/24/25 年归母净利润预计为12.0 亿元、18.1 亿和25.5 亿，同比增速130%、51%、41%，对应估值55/37/26 倍，持续推荐。
　　风险提示
　　1、公司型号研制和批产交付的时间节点具有一定不确定性；2、 公司毛利率处于不断下滑阶段且后续有持续下滑的风险；3、公司国企改革进展和激励的实际效果具有一定不确定性；4、公司股权激励摊销额度较大或带来盈利以及预期的风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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