福莱特(601865)：收入维持高增 盈利有望逐季改善

　　公司2023 年中报业绩略低于预期，尽管产业链价格博弈导致玻璃价格仍维持低位，但公司核心产品产销两旺，光伏玻璃收入维持高增，同时原材料成本压力持续缓解，2023Q2 单季度毛利率环比小幅改善。展望未来，我们认为听证会制度持续加强扩产指标管控，行业盈利触底加速洗牌，公司依托成本、研发等优势顺势扩产，同时在薄片化和大窑炉生产工艺上始终保持行业领先优势，盈利能力有望进一步提升。我们小幅调整公司2023-25 年EPS 预测至1.23/1.63/1.98 元，给予其A 股目标价37 元，H 股目标价24 港元，维持A/H股“买入”评级。
　　收入维持高增，费用结构持续优化。公司2023H1 实现营业收入96.78 亿元（+32.5% YoY），归母净利润10.85 亿元（+8.2% YoY），对应毛利率19.1%（-3.5pcts YoY），净利率11.2%（-2.5pcts），其中2023Q2 公司实现营收43.13亿元（+13.6% YoY，-
　　19.6% QoQ），归母净利润5.73 亿元（+1.3% YoY，+12.1%QoQ）。费用管控优势凸显，2023H1 公司三费合计支出3.19 亿元，占总营收3.3%（-0.2pcts YoY），其中销售、管理、财务费用率分别为0.4%/1.3%/1.6%，同比分别-0.3/-0.4/+0.5pct。持续高研发支出保障产品优势，2023 年上半年公司研发支出2.87 亿元（+12.5% YoY），在薄片化和大窑炉生产工艺上始终保持行业领先水平。
　　Q2 毛利环比改善，盈利能力有望进一步提升。2023H1 公司光伏玻璃收入87.87亿元（+35.4% YoY），占总营收90%以上，其余工程玻璃、浮法玻璃、家居玻璃、采矿产品收入分别达2.63/1.71/1.54/2.72 亿元（-17.6%/+10.3%/-14.9%/+67.9% YoY）。受益于下游需求提振，公司2023H1光伏玻璃出货量维持高增，但由于光伏产业链价格大幅下降导致需求波动，行业处于去库阶段，光伏玻璃价格仍维持相对低位；但包括纯碱、天然气等在内的上游原材料价格涨价压力有所缓解，推动公司2023Q2 毛利率环比提升1.4pcts 至19.9%。展望下半年，我们认为由于行业盈利能力持续处于低位，且听证会制度加强扩产指标管控，行业产能释放进度或仍较为缓慢，叠加光伏需求旺季来临，有望拉动光伏玻璃价格进一步回升，带动公司盈利能力持续修复。
　　产能扩张稳中有序，持续降本巩固竞争优势。截至2023Q2 末，公司总产能达2.06 万吨/天，较2022 年末增加6.2%。国内方面，除嘉兴、安徽生产基地之外，公司在南通4 座日熔量1200 吨光伏玻璃窑炉仍处于加速建设中；同时公司拥有越南2000 吨/天产线，受益于光伏上下游产能出海带来的配套需求，其稀缺性溢价逐步显现。我们预计公司2023/24 年底日熔量将达25400/30200 吨（+31%/+19% YoY），届时公司市占率有望进一步提升。同时，公司近年来持续推动大型窑炉降本，大窑炉技术瓶颈的突破有望进一步降低生产成本，截至2023Q2 末，公司千吨级以上窑炉占比超过90%，成品率料将进一步提升，充分发挥技术优势和规模优势，保持成本优势和盈利的长期成长性。
　　风险因素：我国光伏装机不及预期；光伏玻璃价格承压；原材料和燃料等成本持续大幅上升；公司产能释放进度不及预期。
　　投资建议：结合公司2023 年中报业绩，考虑行业Q2 处于去库阶段，玻璃价格仍处于相对低位，但长期看盈利能力有望逐步修复，我们略调整公司2023-25年净利润预测至28.9/38.4/46.4 亿元（原预测值为29.4/38.6/45.9 亿元），对应EPS 预测分别为1.23/1.63/1.98 元，其A 股现价对应PE 分别为26/19/16 倍，其H 股现价对应PE 分别为15/11/9 倍。参考可比公司（信义光能、福斯特、中信博）2023 年基于Wind 一致盈利预期的平均PE 约19 倍，并考虑光伏玻璃行业扩产放缓、格局收紧，公司盈利优势和龙头地位有望进一步巩固，给予公司A股2023 年30 倍PE，对应目标价37 元，维持“买入”评级；由于H 股较低流动性导致的折价，按2023 年18 倍PE 给予其H 股目标价24 港元，维持“买入”评级。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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