古井贡酒(000596)：Q2业绩表现亮眼 徽酒龙头高速前行

　　23H1 收入/净利同比+25.6%/+44.9%，对应23Q2 收入/净利同比+26.8%/+47.5%，收入增长和盈利能力均表现靓丽。短期看，公司当前回款压力较小，省内渠道库存良性，下半年有望延续23H1 快速增长趋势，完成全年目标确定性较强。展望未来，公司全国化、次高端、古20+的发展战略路径清晰，品牌力提升、规模效应显现下，盈利能力有望持续改善。维持“买入”评级。
　　23H1 表现超预期，年份原浆系列表现亮眼。23H1 公司营业总收入113.1 亿元/+25.6%，对应Q2 总收入47.3 亿元/+26.8%；归母净利润27.8 亿元/+44.9%，对应Q2 归母净利12.1 亿元/+47.5%。其中白酒主业实现营收109.8 亿元/+26.3%，量/价分别同比+11.4%/+19.6%，量价齐升。23H1 合同负债30.3 亿元，同比-11.7%、环比减少52.4 亿元，靓丽H1 奠定全年高增长基础。分产品看，①年份原浆系列收入87.6 亿元/+30.7%，量/价分别同比+24.7%/+4.8%，古8、古5、献礼等产品奠定坚实底盘基础，古16、古20 等高毛利产品同比仍维持较高增速；②古井贡酒/黄鹤楼系列分别实现收入11.1/11.1 亿元、同比+23.3%/+1.6%。年份原浆系列占比降低-1.6Pcts 至80%，毛利率增长0.75Pct至85.2%，毛利率保持提升。23Q1/Q2/H1公司综合毛利率79.7%/77.8%/78.9%、同比分别提升+1.8/+0.77/+1.4Pcts。分区域看，华中/华北/华南收入97.8/8.2/7.0亿元、同比+24.2%/+7.3%/+6.2%。
　　费用管控成效渐显，盈利能力持续提升。2023H1 年，公司毛利率同比+1.4Pcts，销售费用率同比-1.9Pcts、管理费用率同比-1.0Pct、净利润率同比+3.2Pcts；其中23Q2 毛利率同比+0.8Pct，销售费用率同比-2.6Pcts，管理费用率同比-1.7Pcts、净利润率同比+3.8Pcts，盈利能力进一步提升。随着公司的品牌效能显现，公司费用投放效率已现改善趋势，我们维持判断，公司作为徽酒龙头在尽享市场红利实现快速增长的同时，预计盈利能力也将持续提升，公司利润率处于上升通道：①古16 及以上产品进入加速放量阶段，规模效应持续显现；②取消大部分产品的买赠活动，缩减随量费用；③省外市场费用采用规划制，费用投放更精准高效。展望23H2，进入白酒消费旺季，目前公司回款压力较小，省内渠道库存良性，有望延续稳中快增表现。
　　规模效应持续显现，徽酒龙头势能向上。公司目标2023 年收入201 亿元（同比+20.3%）、利润总额60 亿元（同比+34.2%），目前销售任务完成比例在70%左右，公司坚持 “全国化、次高端”战略不动摇，推动产品和市场结构再优化，2023 年达成双百亿营收确定性较高。近年来，管理层举措积极：①品质建设：
　　不断地加强了源头产能的布局和建设，四大基地年产65 度以上原酒可达17 万吨+，加上黄鹤楼和明光总计产能达到20 万吨+、储能30 万吨。②市场建设：
　　坚持全国化次高端战略，坚持打造古20 大单品战略，市场发展呈良好趋势。③团队考核：库存消化为主要考核，坚决反对压库存、开新品再进步、换产品换客户。伴随公司优化资源投放、加大网络和新媒体的传播力度，品牌及渠道势能将逐步释放，公司作为徽酒龙头向既定目标迈进、完成2023 年双百亿目标确定性较高，并有望超额完成。
　　风险因素：需求不及预期；省内竞争加剧；公司全国化扩展不及预期；食品安全问题等。
　　盈利预测、估值与评级：维持公司2023/24/25 年收入预测为205.0/247.2/291.7亿元、归母净利预测为43.0/55.6/69.2 亿元。目前白酒行业（中信白酒指数）对应2023/24 年加权平均PE 估值为27/23 倍（Wind 一致预期），考虑古井贡酒结构升级和省外扩张的长期成长路径清晰，在品牌力提升、规模效应显现下，盈利能力有望持续改善，给予公司2024 年PE 估值30 倍，对应目标价315 元，维持“买入”评级。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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