璞泰来(603659)：Q2负极盈利基本见底 平台化布局提高盈利韧性

　　中报业绩基本符合预期。公司23H1 营收78 亿元，同增13%；归母净利13 亿元，同减7%，毛利率31%，同减7pct；其中23Q2 营收41 亿元，环增11%，归母净利6 亿元，环减14%，扣非净利5.8 亿元，环减20%，23Q2 毛利率28%，环减7pct，业绩基本符合市场预期。
　　Q2 负极出货环增25%+，降价+高价库存单吨利润基本见底。23H1 负极出货6.8 万吨，同增24%，我们预计Q2 出货近4 万吨，环增25%，2H 新客户放量，我们预计23 年出货18-20 万吨，同增50%。23H1 负极均价5.1 万元/吨，较22 年下降17%，我们预计单吨净利近0.6 万元，其中Q2 单吨净利0.3-0.4 万元，环降50%+，主要系Q2 仍受高价库存影响，且中端动力产品占比提升，但四川新基地Q4 投产将降低一体化生产成本，且高价库存我们预计2H 消化完毕，Q4 起单位盈利有望触底反弹，我们预计23 年单吨净利0.4-0.45 万元/吨。
　　隔膜一体化开始放量，基膜具备成本优势。涂覆膜H1 出货21.5 亿平，同增近20%，收入18 亿元，对应含税单价0.97 元/平，我们预计Q2 出货11-12 亿平，环增10%，23 年出货50-60 亿平，同增20%；我们预计Q2 单平净利0.22 元，环比持平。公司PVDF、勃姆石自供起量，芳纶、PMMA 等新型涂覆材料的研发进展顺利，我们预计盈利水平可维持。
　　基膜23H1 出货0.8 亿平，同增50%，其中Q2 我们预计出货近0.5 亿平。四川4 亿平项目已量产，2H 将放量，我们预计23 年基膜出货3-4亿平，单平利润可达0.4 元/平，处于行业领先水平。且四川卓勤9.6 亿平基涂一体化设备产能已基本预定，24 年基膜出货量有望达到10 亿平。
　　其他业务多点开花，复合集流体进展顺利。23H1 PVDF 出货0.4 万吨，同增44%，贡献归母净利1.27 亿元，我们预计Q2 贡献0.5 亿元利润；锂电设备业务23H1 收入20 亿元（含内部销售），我们预计Q2 贡献约1 亿元利润，环增30%+，在手订单40 亿元，23 年我们预计贡献4 亿元+利润；PAA、勃姆石、铝塑膜、氧化铝等我们预计Q2 贡献0.5 亿元利润。复合集流体进展顺利，江苏卓立一期1.6 万吨复合铜箔我们预计24H1 实现量产，复合铝箔完成消费电子客户的导入并获得小批量定点。
　　盈利预测与投资评级：考虑行业竞争加剧，我们下修公司23-25 年归母净利预期至30.15/45.14/63.01 亿元（原预期40.13/52.43/69.47 亿元），同比-3%/+50%/+40%，对应PE 为22x/14x/10x，考虑到公司为负极行业龙头，给予24 年20x PE，目标价45 元，维持“买入”评级。
　　风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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