徐工机械(000425)：混改卓有成效 利润率提升、报表改善

事件：公司发布2023 年半年报，业绩略超市场预期。
投资要点
业绩略超市场预期，二季度有望开启业绩启航2023 年上半年公司实现营业收入512.8 亿元，同比下降4.8%，归母净利润35.9 亿元，同比下降2.1%，已有15 个主机产品占有率国内行业第一。单Q2 公司实现营业收入273.9 亿元，同比增长0.1%，归母净利润20.7 亿元，同比增长29.4%，略超市场预期。
二季度公司收入、利润均恢复正增长，考虑到下半年业绩基数较低，二季度有望开启业绩启航。
混改卓有成效，利润率提升、报表改善
分产品看，受下游需求影响，2023 年上半年土方机械、起重机械、混凝土机械分别实现营收130、119、53 亿元，同比下降6%、14%、8%。战略新兴产业增长趋势向好，2023 年上半年高空作业机械实现营收51 亿元，同比增长56%，排名上升至国内行业前二；矿业机械营收42 亿元，同比增长41%。道路机械实现营收27 亿元，同比增长66%；新能源产品收入52.7 亿元，同比增长175%。上半年公司利润率逐季提升，应收账款510.5 亿、单季度环比减少22 亿；存货353.2 亿。较年初减少3.3 亿，呈现利润率提升、报表改善趋势，混改卓有成效。
海外市场拓展顺利，国际化长期前景可观
2023 年上半年公司海外收入209.0 亿元，同比增长33.5%，占总营收比重提升至41%。
分地区看，西亚北非、中美洲增长超200%，欧洲增长超150%，中亚、北美增长近100%。
分产品看，高空作业平台、铣刨机械、消防车增长超300%，全地面、随车吊、港口吊、滑移装载机增长超100%，履带吊、矿挖、压路机、摊铺机、混凝土搅拌车增长超50%，挖掘机、越野吊增长超20%。据KHL 发布Yellow Table，2022 年TOP50 工程机械制造商总销售额为2306 亿美元，徐工集团全球份额仅7%，远低于国内份额，海外市场成长空间广阔。
结构优化+降本增效，盈利能力提升趋势持续2023 年上半年公司销售毛利率为22.9%，同比提升6.6pct，其中国内市场毛利率22.6%，同比提升7.2pct，海外市场毛利率23.2%，同比提升5.3pct；销售净利率6.9%，同比提升0.7pct。受益于（1）上半年降本工作成效显著，实现采购净降本 13.9 亿元，净降本率4.53%。上半年公司液压油缸内部配套率 66%、较去年全年提升10pct；小挖阀内部配套率 49%、提升超 8 pct；中挖阀内部配套率 70%、提升超 2 pct。（2）海外收入占比提升，毛利率提升明显。公司利润率相对同行有提升空间，随着整体上市注入优质资产、混改工作推进、海外市场拓展，我们预计公司盈利能力提升趋势持续。
盈利预测与投资评级：我们维持公司2023-2025 年归母净利润为68/86/119 亿元，当前市值对应PE 为12/9/7 倍，维持“买入”评级。
风险提示：行业周期波动、全球化拓展不及预期、汇率波动风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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