东方雨虹(002271)：零售渠道营收高增 盈利能力显著提升

　　事件：公司发布2023 年三季报，2023 年前三季度，公司实现营业收入253.60 亿元，同比+8.48%；实现归母净利润23.53 亿元，同比+42.22%；2023 年第三季度，公司实现营业收入85.08 亿元，同比+5.41%；实现归母净利润10.19 亿元，同比+48.05%。
　　零售渠道营收高增，归母业绩逐季提速。2023 年前三季度公司实现营业收入253.60 亿元（同比+8.48%），其中零售渠道实现营收76.17 亿元，同比高增37.01%。分季度看，Q1、Q2、Q3 公司分别实现营收增速18.80%、3.99%和5.41%。公司营收增速相对稳健，或由于主动收缩低毛利率的防水施工业务所致。2023 年前三季度公司实现归母净利润23.53 亿元，同比+42.22%；其中Q1、Q2、Q3 公司分别实现归母净利润3.86 亿元、9.49 亿元和10.19亿元，同比增速分别为21.53%、46.15%和48.05%，公司归母业绩逐季提速，体现出盈利能力的持续改善。
　　盈利能力显著提升，现金流同比大幅改善。从毛利率来看，2023年前三季度，公司销售毛利率为29.06%，同比+3.22pct，其中Q3公司销售毛利率为29.38%（同比+5.57pct，环比+0.28pct）。公司毛利率持续改善，我们认为一方面因原材料端沥青价格持续下降，根据百川盈孚，Q3 沥青均价同比下降16%；另一方面或由于公司业务结构持续优化，高毛利率的零售业务快速增长及低毛利率的施工业务持续收缩所致。从费用率来看，期内公司期间费用率为15.84%（同比+0.24pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.83pct/-0.40pct/-0.14pct/-0.06pct。从资产及信用减值来看，期内公司资产及信用减值损失为6.06 亿元，较去年同期少计提0.33 亿元。得益于毛利率的大幅改善，期内公司销售净利率为9.28%，同比+2.29pct，其中Q3 归母净利率11.99%（同比+3.47pct，环比+1.78pct）。从现金流来看，期内公司经营性现金流净流出47.6 亿元，较去年同期少流出32.03 亿元，主要系公司持续加强渠道结构优化，销售商品、提供劳务收到的现金同比增长较快所致。
　　基建加码+防水新规释放B 端需求，品类扩张+零售端助力营收高增。根据财联社报道，中央财政将在今年Q4 增发2023 年国债1 万亿元，集中力量支持灾后重建、防洪工程和城市排水防涝等领域，今年拟安排使用5000 亿元，结转明年使用5000 亿元，防水作为水利工程的上游材料，有望受益于国债增发背景下基建项目新开工加快带来的防水需求增加。随城中村改造持续推进，后　　续或对地产新开工带来边际改善，有望创造相应防水领域需求。
　　此外，防水新规对各防水应用场景的防水等级、防水材料厚度以及防水工作年限做出了更高要求，直接促进防水行业市场规模的扩大，后续防水需求有望持续释放。公司作为防水行业龙头，渠道结构持续优化，大力发展以民建集团和德爱威零售涂料为主的零售业务，随零售渠道不断下沉，叠加产品SKU 扩大带来的客单价提升，C 端业务持续增长可期。此外，公司依托防水主业协同优势，扩张产品种类至建筑涂料、保温、建筑修缮、特种砂浆等，打造第二增长曲线，未来多业务共同发力助力公司长期成长。
　　投资建议：预计公司2023-2025 年总营收分别为365.27 亿元、438.88 亿元和519.53 亿元，分别同比增长17.02%、20.15%和18.38%，归母净利润分别为36.02 亿元、46.22 亿元和58.83 亿元，分别同比增长69.87%、28.32%和27.28%，动态PE 分别为17.3倍、13.5 倍和10.6 倍。给予“买入-A”评级，6 个月目标价40.04元，对应2023 年28 倍PE。
　　风险提示：宏观经济波动；政策落地不及预期；业务拓展不及预期；新业务成长不及预期；原材料价格上涨；市场竞争加剧。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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