衍生品系列专题报告之中国场外衍生品篇：定价能力奠定优势 综合服务助益发展

　　本报告导读：
　　场外衍生品是价值取决于标的资产的场外协议，满足机构提升投资收益需求，券商以获取稀缺标的及定价能力形成优势，未来发展受益于机构与企业综合服务需求增长。
　　摘要：
　　场外衍生品是 价值取决于标的资产的场外交易金融协议，包括场外期权和收益互换。1）场外衍生品是在集中交易场所外与交易对手交易时，达成的金融协议，协议价值取决于挂钩的标的资产。2）场外衍生品包括场外期权和收益互换，场外期权侧重在标的资产收益基础上衍生非线性收益形态，可挂钩标的范围受监管严格限制；收益互换重在换取标的多/空收益，挂钩标的覆盖境内外股票股指等。
　　我国金融机构交易场外衍生品以提升投资收益。1）2012-2015 年，金融市场化改革步伐加快背景下，金融机构对相关风险管理的需求日渐强烈，监管开始开展券商场外衍生品业务试点。场外衍生品业务开展之初，通过为机构进行融资，放大交易杠杆满足其提升投资收益的需求。2）2015-2018 年，高净值客户增配金融资产背景下，个人投资者借道私募机构直接参与场外期权的业务，提升投资收益。3）2018年5 月以来，券商场外衍生品满足私募基金以及商业银行等机构投资者提升投资收益的需求。私募基金规模的快速增长成为场外衍生品规模增长的主要驱动因素，2018-2022 年，私募基金年均复合增速27%。
　　券商以DMA 互换、跨境互换以及雪球期权等产品满足机构投资者提升收益率的需求，获取稀缺标的的能力及定价能力形成竞争优势。1）机构投资者可通过DMA 互换实现中性策略、通过跨境互换获得境外标的敞口以及通过雪球期权获益于市场波动率，以提升投资收益。2）券商开展场外衍生品业务的关键在于能够在风险可控的前提下，提供相应的收益形态并进行定价，竞争优势取决于获取稀缺标的的能力以及定价能力。与香港地区子公司的业务协同使得券商在获取跨境标的上形成竞争优势；而从事多种交易业务，每日接触大量交易订单，供需的多种资源能够让交易员在所有的交易流动过程中预测价格、波动率、期现贴水率走势，形成对波动性、期限贴水率的定价能力。
　　投资建议：预计场外衍生品的长期发展将受益于机构与企业综合服务需求增长，推荐综合性、专业化能力更强的头部券商，个股推荐华泰证券、中信证券。头部券商在定价能力、获取稀缺标的的能力上更具竞争优势，场外衍生品业务呈现较高头部集中趋势。头部优质券商有望受益于证监会的支持政策，并凭借其更强的综合性、专业化能力，把握中长期机构资金入市及更多金融资源用于促进科技创新、先进制造、绿色发展等企业需求增长机遇，实现场外衍生品业务及交易能力向综合性、专业化机构与企业服务迁移。
　　风险提示：市场行情大幅下行；业务创新发展低于预期。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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