皇马科技(603181)：23年调整产品结构业绩短暂承压 24年轻装上阵未来可期

　　事件：2024 年4 月17 日，公司发布2023 年年报，全年实现营业收入18.94 亿元（-13.21%），归母净利润3.25 亿元（-31.94%），扣非归母净利润2.95 亿元（-7.90%）。
　　报告期内公司持续优化产品结构，全力深耕小品种领域，季度间经营形势整体向好。分板块来看，（1）大品种板块报告期内实现收入5760 万元，较2022 年的3.29 亿元同比下降82.51%，产销量分别为0.68 万吨（-83.50%）及0.82 万吨（-79.73%），主要系公司已于2023H1 主动退出大品种板块中减水剂产品的生产。（2）小品种板块23 年实现收入18.34 亿元，同比略下滑0.87%，产销量分别为13.33 万吨（+8.81%）、13.31 万吨（+10.02%），参考公司披露的前三季度经营数据，2023 年Q1-Q3 小品种平均售价为1.38 万元，较22 年的1.56 万元同比下滑11.70%，在产销量同比增加的基础上，小品种板块或由于产品结构变动等因素平均售价下降导致营收略有下滑。分季度来看，Q1-Q4 公司分别实现营收4.32/4.65/5.09/4.88 亿元，实现归母净利润0.79/0.71/0.85/0.90 亿元整体呈现增长趋势，且营收Q4 环比小幅下滑4.13%，而净利润Q4 仍环比增加5.88%，表明停产大品种后小品种占比提升带动公司盈利能力进一步增强。公司作为特种表面活性剂领跑者，一直秉承“大品种调结构、功能性小品种创盈利”的经营策略，报告期内随着外部供需变化及内部供应链稳定，公司适时调整经营策略，停产大品种减水剂板块产品，尽管2023年作为调整期业绩由于大品种停产短暂承压，但随着2024 年公司全力聚焦高盈利小品种产品，轻装上阵，业绩有望迈上新台阶。
　　毛利率稳步提升，产品结构优化有望带动盈利能力逐步增长。2023 年公司毛利率为24.62%，同比增长1.20pct，主要系由于大品种减水剂停产，毛利率更高的小品种产品营收占比由22 年的84.80%增加至96.85%所致。报告期内公司净利率为17.14%，同比下滑4.72pct，与期间费用率同比增加0.32pct 至7.25%有关，其中，财务费率同比提升0.95pct，主要由于报告期内利息支出增加，汇兑损益变动减少引起。此外，报告期内公司其他收益同比下滑76%至0.4 亿元，主要系计入本期的政府补助减少，亦对公司净利率产生一定影响。公司积极开拓以湿电子化学品用表面活性剂、新能源胶树脂、UV 光固化新材料树脂等为代表的成长性产品，持续深耕小品种领域，预计随着产品结构的持续优化，公司盈利能力有望实现逐步增长。
　　资产负债表前瞻指标较好，经营活动现金流有望改善。报告期内，公司应收账款较期初增长13.43%，主要系应收款项增加所致，待收回后有望持续改善公司现金流状况。在建工程较期初减少18.48%，主要系报告期内年产3 万吨高端表面功能新材料项目、年产0.6 万吨聚醚胺新材料技改项目已完工转固，新增产能有望为公司业绩增长夯实基础。此外，2023 年公司经营活动现金流量净额为3.21 亿元，同比减少33.32%，主要系本期销售减少，或受停产大品种减水剂板块产品影响，随着公司技改项目落地，全力深耕小品种产品，公司经营活动现金流有望迎来改善。
　　三大厂区产能布局有序，为公司中长期发展奠定坚实基础。公司现有绿科安、皇马尚宜及皇马开眉客三大厂区，其中，绿科安在退出大品种减水剂板块的生产后，对原大品种车间进行技改转投其他主营产品线，年产0.9　　万吨聚醚胺技改项目预计24 年上半年完成；皇马尚宜报告期内实现二期三万吨部分产能投产运行，目前设计产能为13 万吨/年；皇马开眉客年产33 万吨项目（一期）报告期内顺利动工建设，截止2023 年12 月31 日，项目（行政区、公共区）建筑主体已结顶，外立面装饰工程等正在进行中。公司积极推进产能建设，持续拓展产品矩阵，随着成长性产品逐步投产放量，有望不断拉动公司业绩增长，为中长期可持续发展奠定基础。
　　投资建议：我们预计公司在2024/2025/2026 年分别实现营业收入25.24/29.35/33.55 亿元，同比增长33.23%/16.31%/14.31%，实现归母净利润4.19/5.40/6.36 亿元，同比增长29.01%/28.91%/17.84%，当前股价对应2024/2025/2026 年PE 分别为13.84/10.74/9.11X，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：市场竞争的风险;原材料价格波动的风险;扩产进度不及预期的风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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