国联证券：水泥盈利或近底部位置 重视积极变化

智通财经APP获悉，国联证券发布研报称，展望 2024 年，水泥需求或将持续筑底，行业景气度将持续承压，结合长周期历史复盘，当前阶段或接近行业底部区域盈利水平，建议更多关注政策、行业、企业多方面积极变化。

以下为研报摘要：

2021h2 以来水泥景气度持续承压，2023 年压力边际加大

2023 年水泥行业压力边际继续加大，各区域水泥景气普遍下降，区域分化有所加大，西北区域相对最优。2023 年全国水泥吨均价 399.5 元，yoy-68.3 元;吨水煤价差 318.4 元，yoy-43.0 元;2023 年水泥行业利润 320 亿， yoy-366 亿元，行业利润规模为 2012 年以来最低。2021 年以来水泥行业景气持续较快下降，首要原因是低迷的需求，同时供给方面积极变化偏少、有效政策偏少亦是重要原因。

2023 年以来收入增长有压力，样本企业 24Q1 整体近年首亏

我们使用 14 家上市水泥及水泥制品企业作为观察样本，2023 年收入延续负增，2024Q1 为近年整体首次亏损。大部分样本企业 2023 年水泥吨毛利/ 净利均下降，持续压减成本费用为样本企业共同选择，吨净利 TOP5 分别为青松建化(600425)/海螺水泥(600585)/塔牌集团(002233)/华新水泥(600801)/宁夏建材(600449)，测算 2023 年水泥吨净利分别为 97/55/48/41/35 元，分别 yoy+6/-17/+23/-4/-17 元。海螺吨毛利/吨净利分别高于均值 18 元/34 元，表观优势连续两年收窄。

2023 年企业资本开支继续减少，塔牌/上峰分红比率持续较快提升

2023 年大部分样本水泥企业资本性支出同比减少较多，部分用于拓展新业务/新市场，中小企业主要用于产能置换及技改。2023 年大部分样本水泥企业分红比例基本保持稳定，其中塔牌/上峰提升较多。2023 年分红比例 TOP5 分别为塔牌/上峰/天山/海螺/宁夏建材，分别 yoy+26/+16/-1/-2/+5pct 至 79%/51%/50%/49%/40%。按 23 年分红及最新收盘价，股息率 TOP5 分别为塔牌/上峰/海螺/华新/青松建化。

投资建议：行业筑底，关注政策/企业等积极变化

展望 2024 年，水泥需求或将持续筑底，行业景气度将持续承压，结合长周期历史复盘，当前阶段或接近行业底部区域盈利水平，建议更多关注政策、行业、企业多方面积极变化。政策方面建议关注支撑供给持续出清的后续相关内容;行业层面关注企业区域协同、行业兼并购优化供给格局等;企业方面关注新业务/出海方面布局进展及重要增量贡献。建议关注盈利接近底部区域/潜在政策或有积极影响的区域水泥龙头。