黄金定价框架:黄金具备金融、货币、避险、商品四重属性,美元实际利率是长期维度的优选指标。黄金具备金融、货币、避险、商品四重属性。(1)金融属性对应实际利率框架,持有黄金的机会成本可以用实际利率作为重要衡量指标,黄金价格和10 年期美债利率/TIPS 利率呈负相关关系,是长期维度的优选指标。(2)货币属性对应对美元的替代,黄金价格和美元指数呈负相关关系,整体关系弱于实际利率。
(3)避险属性对应在风险事件时,投资者倾向选取避险资产达到保值增值的目的,需要关注风险事件的大小和持续时间(对经济政策是否有实质影响)。(4)商品属性对应全球黄金供需,其商品解释相对较弱,但近几年全球央行购金正成为重要边际增量,由2020 年的254.9 吨提升至2023 年的1037.4 吨。
中短期维度:美国经济数据趋势性走弱,降息预期抬升,黄金价格创历史新高。(1)美国通胀数据稳步回落:2022 年以来美国通胀由高位持续回落,2024 年第一季度通胀呈现反复节奏,但自5 月以来连续2次超预期回落,截至6 月CPI 同比实际值为3.0%。(2)经济指标和就业数据稳步回落:2022 年以来ISM 制造业PMI 同比数据高位回落,2024 年7 月数据为46.8%;同期,新增非农就业人数震荡回落,由2022 年2 月的86.2 万人回落至2024 年7 月的11.4 万人。(3)FOMC 会议逐步酝酿降息氛围,2024 年6 月点阵图预期年内1 次降息,8 月市场最高定价年内3 次降息的可能(FedWatch 工具显示8月6 日市场定价年内3 次降息合计100BP 概率为47.7%)。
长期维度:新范式框架呼之欲出,央行购金强劲+美国货币供给增长+地缘局势变化下黄金长期中枢有望不断抬升。(1)近年来,黄金投资者结构发生了“东进西退”和央行持续增储的两重趋势。SPDR 黄金ETF 是西方投资者购买黄金的重要渠道,近年来持仓量不断下行,而全球央行净买入持续增长,接替其成为黄金需求端的重要力量。同时,中国央行自2022 年11 月以来连续18 个月购金,期间累计增加黄金储量1016 万盎司,贡献了重要增量需求。(2)长维度视角看,美国M2 货币供给量持续增长,美元实际利率中枢下移,美国各部门杠杆率不断上移(近年呈现家庭部门去杠杆,政府部门加杠杆的内部结构变化),这些因素共同推动了美元计价黄金价格的中枢上移。
2024 年vs2019 年:彼时和此刻,降息预期中的黄金有何异同?根据我们对两段黄金重要周期的复盘,可以得出总结:2018-2022 年,黄金穿越了完整的降息和加息周期,在疫情事件持续发酵下,黄金走出特殊的牛熊周期,实际利率框架在整段时间具有较好的解释效果。2022-2024 年,在通胀反复、衰退/降息预期回摆中黄金涨跌互现,又在旧框架和新范式共振下迎来历史新高,实际利率框架在大部分时间具备较好的解释效果,在一段时间中新范式的权重不断显现。
新旧范式共振,持续看好黄金板块相关受益标的。新旧范式共振下,黄金长期价格中枢有望不断实现抬升,相关公司业绩有望逐步兑现增长。建议关注:山东黄金、银泰黄金、赤峰黄金、中金黄金、湖南黄金。
风险提示:金价大幅波动的风险,地缘政治导致新项目投产不及预期的风险,黄金需求波动的风险,美联储降息的不确定性风险,美国通胀持续性超预期风险。
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(责任编辑:王丹 )
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