博瑞医药(688166)：降糖/减重药预计下半年披露II期数据 维持“买入”评级

　　投资要点：
　　降糖/减重创新药BGM0504 II 期研究结果有望在下半年展示。根据公司公告，截至2024年一季报披露日，BGM0504 两个适应症均已完成入组工作，降糖适应症3 月初完成入组，减重适应症2 月初完成入组。其中降糖组试验设计为在滴定至目标剂量后观察12 周，随即进行2 周安全随访；减肥组试验设计为在滴定至目标剂量后观察24 周，后续进行锁库揭盲和数据整理的相关工作，叠加一到三个月的数据整理期，公司有望在8 月中旬至10月中旬拿到II 期数据，有望在10 月至12 月拿到减肥适应症II 期数据。Ia 期临床显示，在2.5-15 mg 剂量下，经1 至2 次给药，健康志愿者平均体重较基线期下降了3.24%~8.30%，展示了亮眼的减重潜力。基于对BGM0504 未来潜力，大股东/实控人袁建栋先生拟全额认购公司发行的定增，发行价格为22.56 元/股，目前定增在正常推进中。
　　原料药板块相对稳定，高难仿制剂。公司一直从事高技术壁垒的医药中间体、原料药和制剂产品的研发和生产业务，原料药产品布局围绕研发壁垒高、竞争格局好以及全球化布局来开展，通过不断研发新品种，原料药板块既保证了量价的稳定，也仍取得稳定的增长。
　　高难仿制剂是公司近年来布局的第二个业务板块，主要围绕手型药物、药械一体吸入剂以及注射用铁剂进行布局，其中艾日布林作为国内首仿已成功上市，根据公告，在高难仿制剂管线中：吸入用布地奈德混悬液已在国内申报，噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾剂已完成BE试验，沙美特罗替卡松吸入粉雾获得临床试验批准通知书，羧基麦芽糖铁注射液已完成BE试验（生物等效性试验），复杂制剂的上市销售将成为公司第二增长引擎。
　　看好降糖/减重药市场潜力，维持“买入”评级。基于2023 年年报和公司管线进度，我们下调2024 年盈利预测，预计2024 年归母净利润分别2.29 亿，此前预计为5.32 亿，主要由于公司高难仿制剂的生产场地建设进度低于此前预测，上市进度延迟，预计从2026年开始逐步上市销售；新增2025 年和2026 年盈利预测，预计2025 年和2026 年归母净利润分别为2.59 亿和3.25 亿。估值方面，采用分部估值法，原料药和制剂板块，采用相对估值法，选取业务结构相似的可比公司（包括奥翔药业、奥锐特、普洛药业、诺泰生物和天宇股份），得到2024 年的平均PE 为25X，因此原料药和制剂板块的估值为56.64亿。针对BGM0504，采用净利润折现的方式对该产品进行单独估值，得到 BGM0504 的估值为82.45 亿，得到公司最终总估值为139.08 亿，相较于8 月15 日收盘市值，还有31%的上涨空间，维持“买入”评级。
　　风险提示：研发失败风险、临床数据不及预期风险、竞争格局恶化风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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