华致酒行(300755)：Q2淡季销售阶段承压 门店升级+产品布局深化蓄力长远发展

　　事件：公司发布2024 年中报，24H1 实现营业收入59.43 亿元，同比增长1.30%；实现归母净利润1.55 亿元，同比增长2.77%；实现扣非归母净利润1.38 亿元，同比减少3.63%。单季度来看，24Q2 实现营收18.1 亿元，同比减少14.77%；实现归母净利润0.25 亿元，同比减少49.1%；实现扣非归母净利润0.1 亿元，同比减少77.15%。
　　3.0 门店升级+产品布局深化支撑上半年收入正增长，Q2 淡季整体承压静待需求转暖。公司24H1 实现收入59.43 亿元/同增1.3%，单24Q2 实现收入18.1 亿元/同降14.8%。在白酒销售Q2 转淡、整体需求恢复较缓的背景下，公司依托于较强的名酒供应链优势+渠道布局，H1 实现正增长。上半年公司稳步推进华致酒行3.0 门店布局，当前新签约3.0 门店较年初目标进程过半，开店进展符合预期，有望享受酒类流通渠道集中化红利。名酒销售之外，公司积极推进荷花等核心精品酒品牌推广，24H1 在全国范围内召开“金蕊战役”品鉴会2134 场，与富邑集团旗下璞立酒庄推出 BV 璞立酒庄罗斯福珍藏赤霞珠红葡萄酒等，产品布局持续深化。
　　费效持续精简优化，期待行业价格体系回稳拉动盈利表现回升。盈利能力方面，毛利端，24H1 公司综合毛利率10.5%，同比-0.7pcts，其中24Q2 公司综合毛利率10.55%，同比-2.4pcts，我们认为主要系①茅五等核心单品出厂价有所上涨，且主流名酒等销售价格有所波动挤压渠道利润水平；②整体需求环境疲软下公司积极开展部分精品酒促销活动，导致毛利率水平阶段性下滑。费用端，24H1 销售/管理/财务费用率分别为5.34%/1.47%/0.32%，同比分别-0.85/-0.2/+0.08pcts，其中24Q2 销售/管理/财务费用率分别为6.89%/2.3% /0.45%，同比分别-0.74/+0.01/+0.31pcts，期间费用率9.64%/同比-0.42pcts。我们认为公司精简销售及管理费用，主要系促销费用同比有所降低，且公司优化部分销售及后勤管理等人员致人员薪酬等支出同比降低。综上，公司24H1 归母净利率2.61%，同比+0.04pcts，单24Q2 归母净利率1.4%，同比-0.94pcts。
　　强供应链优势为基，区域名酒合作有望进一步加深，长期护城河巩固。我们认为，白酒行业部分名品价格波动下行致线下渠道利润空间有所挤压，公司在行业新发展周期中不断加深渠道及产品布局优势，商业逻辑较传统经销商具备差异化。24 年8 月公司战略联手仰韶酒业，联手推出的“仰韶彩陶坊天之源”“仰韶彩陶坊国之源”两款新品正式发布，区域性名酒合作逐步拓展，同时有望通过赖高淮、荷花等新产品新销售方式的后续推出，拓宽产品布局价格带，在行业调整周期中具备韧性增长潜力。
　　盈利预测与投资建议：我们认为，随行业价格体系修复，公司盈利端具备较强弹性，有望在全渠道营销网络体系的优势助力下实现稳定增长。我们预计公司2024-2025 年实现营业收入109.82/120.54 亿元，同比增长8.5%/9.8%；预计2024-2025 年实现归母净利润2.57/3.00 亿元，同比增长9.4%/16.4%，维持“推荐”评级。
　　风险提示：门店拓展不及预期，行业价格体系修复不及预期，居民消费力不及预期等。
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