金禾实业(002597)：H1盈利承压 代糖景气有望修复

24H1 归母净利2.5 亿元，维持“增持”评级
金禾实业于8月29 日发布24 年半年报，24H1 实现营收25.4 亿元（yoy-5%），归母净利2.5 亿元（yoy-39%），扣非净利2.5 亿元（yoy-23%）。其中Q2实现营收13.3 亿元（yoy+3%，qoq+9%），归母净利1.2 亿元（yoy-25%，qoq-9%）。我们预计公司24-26 年归母净利为7.2/10.2/12.6 亿元，对应EPS为1.26/1.79/2.21 元，可比公司24 年Wind 一致预期PE 均值为14 倍，考虑公司工艺技术优势、行业领先地位，给予公司24 年18 倍PE，目标价22.68元，维持“增持”评级。
上半年代糖行业供给压力叠加海外去库，公司产品价格有所下降食品添加剂板块，上半年行业供给端压力叠加海外去库存，代糖产品价格有所下降，24H1 收入同比-11%至13.4 亿元，毛利率同比-6.9pct 至27.1%，据百川盈孚，24H1 三氯蔗糖/安赛蜜/甲基麦芽酚/麦芽酚乙基企业均价同比分别-41%/-33%/-19%/-6%至12.7/4.0/7.8/6.7 万元/吨。大宗化工原料板块，24H1 收入同比-2%至8.4 亿元，毛利率同比+3.8pct 至12.0%。公司24H1毛利率同比-3.4pct 至20.6%，净利率同比-5.4pct 至9.7%，主要系公允价值变动净收益相比上年同期减少0.9 亿元至-0.5 亿元等原因。
7 月三氯蔗糖出口量同环比增长，未来代糖景气有望修复据百川盈孚，24 年7 月三氯蔗糖出口量同环比+26%/+8%至1474 吨，截至8 月29 日， 三氯蔗糖/ 安赛蜜/ 甲基麦芽酚/ 麦芽酚乙基企业价格15.0/3.5/10.0/8.0 万元/吨，较今年6 月底分别+43%/0%/+5%/+7%，三氯蔗糖及麦芽酚在成本端等压力下主流企业有所挺价。我们预计伴随国内下游无糖饮料需求回暖以及海外去库存接近尾声，在需求端和成本端的支撑下，未来代糖景气有望修复。
在投项目进展顺利，支撑公司未来成长
据24 年半年报，由公司子公司金禾研究院及金轩科技共同投资设立的安徽金禾绿碳科技有限公司，目前已完成工程主体建设，下一步完善试生产前准备。公司完成了“定远二期项目第一阶段”主要项目工程建设的工作，包括年产60 万吨硫酸、年产6 万吨离子膜烧碱、年产6 万吨离子膜钾碱、15万吨双氧水等主体项目，并陆续进入试生产状态。此外，公司生产的安赛蜜没有违反《美国1930 年关税法》第337 条规定的专利侵权事项，在国际上抵御了不公平竞争。
风险提示：代糖需求持续低迷风险，原材料大幅波动风险。
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