TCL中环(002129)：盈利能力短期承压 海外布局穿越周期

　　投资要点
　　产品价格下跌计提损失，上半年盈利阶段性承压。公司发布2024 年半年报，报告期内，实现营收162.1 亿元，同比减少53.5%，归母净利-30.6 亿元，同比减少167.5%，扣非归母净利-34.9 亿元，同比减少191.6%；2024Q2 实现营收62.8 亿元，同比减少63.7%，归母净利-21.8 亿元，同比减少196%，扣非归母净利-24.5 亿元，同比减少-254%。考虑到上半年产品价格不断下探，公司在Q1/Q2 分别计提资产减值损失5.0/6.1 亿，Q2 计提公允价值变动损失1.1 亿，短期盈利承压。
　　技术实力行业领先，非硅成本具备优势。公司推动行业N 型、大尺寸转型，2024年上半年，公司大尺寸（210 系列）外销市场占比61%，较2023 年有所提升；N 型外销市占率42%，较2023 年提升6pcts。至2024 年上半年末，公司N 型硅片产品实现单台月产领先行业次优约12.3%、公斤出片数领先行业次优约1.15片。受不同投资方式影响，在单位折旧偏高背景下，公司全成本领先行业次优约0.033 元/W。
　　推动产能全球化布局，提升全球竞争力。当前光伏行业供给端竞争激烈，盈利压力相对较大，公司审慎但坚定地推动全球化战略，当前已与沙特阿拉伯公共投资基金（PIF）全资子公司RELC、Vision Industries 达成合作，三方约定在沙特阿拉伯成立合资公司建设年产20GW 光伏晶体晶片工厂，为公司增强全球竞争力提供有力支撑。
　　投资建议：维持“增持”评级。考虑到当前市场环境的变化及产品价格大幅下行，我们将公司2024/2025 年的预测营业收入952/1119 亿元下调至309/424亿元，预计2026 年实现营业收入540 亿元；将公司2024/2025 年的预测归母净利润120/135 亿元下调至-51.4/14.3 亿元，预计2026 年实现归母净利润24.9亿元， 以当前总股本计算的2024/2025/2026 年的摊薄 EPS 分别为-1.27/0.35/0.62，当前股价对应2025/2026 年 PE 为23/13 倍。我们认为公司是光伏硅片行业龙头，具备显著的技术实力及非硅成本优势，有望引领行业穿越周期，后续随着行业出清不断深入，公司竞争力有望凸显，维持“增持”评级。
　　风险提示：产能扩张不及预期；行业竞争加剧；新增订单不及预期等风险。
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